融资租赁资产证券化主要业务模式及法律实务解析 | JT&N观点

融资租赁资产证券化，通常是指金融租赁公司或者融资租赁公司作为发行人，以其依据《融资租赁合同》合法持有的、承租人应付租金债权作为基础资产，按照一定的标准打包出售给专门为资产证券化交易设立的特殊目的载体（SPV），特殊目的载体将应收账款汇集成一个资产池，并以此为基础资产经过信用增级和评级后，在金融市场上发行可自由出售和流通证券的过程。[1]

融资租赁企业多以银行贷款和跨境融资为其主要融资渠道，但传统融资渠道逐渐不能满足融资租赁企业低成本、长期限的融资需求。2014年11月证监会将资产证券化产品发行改为备案制并将租赁债权纳入基础资产范围。此外，2015年《国务院办公厅关于加快融资租赁业发展的指导意见》（国务院68号文）提出，积极鼓励融资租赁公司通过债券市场募集资金，支持符合条件的融资租赁公司通过发行股票和资产证券化等方式筹措资金。资产证券化产品的开拓有助于拓宽融资租赁企业的融资渠道、降低融资成本、改善融资企业资金流动性与灵活度，自此，资产证券化日益成为融资租赁企业探索和规模化发展的新兴融资模式。

融资租赁资产证券化的发行人包括金融租赁公司和融资租赁公司。其中，金融租赁公司仅可在银行间债券市场发行信贷ABS，并由银保监会和央行监管，而融资租赁公司可在沪深交易所和交易商协会发行企业ABS、ABN和ABCP市场产品。[2]自我国市场正式开启融资租赁资产证券化业务以来，融资租赁ABS出现井喷式发展，同时，融资租赁ABN市场也在迅猛发展，自2017年以来，融资租赁类ABN发行量占到整个ABN市场的半壁江山。

1）融资租赁ABS

融资租赁ABS即融资租赁债权资产支持专项计划，具体指证券公司、基金管理公司子公司作为管理人，通过设立资产支持专项计划开展资产证券化业务，以融资租赁债权为基础资产或基础资产现金流来源所发行的资产支持证券。

近年来，融资租赁ABS成为融资租赁企业使用最多的债权融资工具，其规模逐年增长。2021年，融资租赁公司发行的ABS规模再次攀升，总规模达2240.9亿元，占全行业债权融资工具发行总额的29.07%。

2）融资租赁ABN

融资租赁ABN即融资租赁资产支持票据，是指融资租赁企业为实现融资目的，采用结构化方式，通过发行载体发行的，以融资租赁债权为基础资产所产生的现金流作为收益支持的，按约定以还本付息等方式支付收益的证券化融资工具。

融资租赁ABN市场过去一直是一个规模偏小、资产单一的市场，从2018年四季度起，该产品的发行量显著上升。2021年，融资租赁公司发行的ABN产品总规模为823.37亿元，为融资租赁公司利用自身所具有的权益进行融资带来了广阔的空间。

融资租赁企业ABN市场发行情况（数据来源CNABS）

3）融资租赁ABCP

融资租赁ABCP即融资租赁资产支持商业票据，是指融资租赁企业把自身拥有的、能够产生稳定现金流的融资租赁债权按照“破产隔离、真实出售”的原则出售给特定目的载体（SPV），并由SPV以资产为支持进行滚动发行的短期证券化类货币市场工具。

2020年6月，交易商协会正式公告推出资产支持商业票据，ABCP的推出顺应新冠疫情下加强对中小企业金融支持的政策环境和中小企业困难凸显亟需多元化资金渠道支持的民情需求。根据CNABS统计数据，2021年融资租赁ABCP总单数为43单。

1）融资租赁ABS与融资租赁ABN对比分析

融资租赁ABS与融资租赁ABN具有一致的业务本质和功能属性，本质上都是将相对缺乏流动性的融资租赁债权基础资产转化为不同信用级别的可流通证券，对于融资租赁企业而言可盘活存量资产，提高资产流动性，优化企业资产结构，有助企业拓宽融资渠道。[3]具体而言，二者存在以下区别：

2）融资租赁ABN与融资租赁ABCP对比分析

融资租赁ABCP是交易商协会在现行ABN规则体系下，研究推出的资产支持类融资创新产品，在规则体系及业务本质上，二者具有一致性，简单来说融资租赁ABCP即为融资租赁传统ABN产品的短期限、滚动发行版本，具体而言，二者对比如下：

1）融资租赁资产证券化产品资金流向与监管

融资租赁资产证券化产品涉及多个银行账户，包括融资租赁合同中约定的租金收款账户、融资租赁证券化产品募集资金专用账户、原始权益人/发起机构于监管银行处设立的监管账户以及计划管理人/发起机构于托管银行设立的托管账户。这在交易结构的设计中涉及到现金流的归集/转付、回收款的识别以及证券化产品的收益分配等重要内容。

从融资人的角度来看，如融资租赁资产证券化产品成功发行，投资人购买证券化产品的认购资金进入募集资金专用账户；待发售结束后，计划管理人/主承销商根据相关交易安排，将募集资金划至托管账户，从而融资人通过融资租赁资产证券化产品获得融资。

从投资人资金兑付的角度来看，如不发生违约事件、提前清偿事件等特殊情形下，兑付资金由债务人（承租人）按照融资租赁合同约定划转至融资租赁公司，融资租赁公司根据相关交易安排将资金划转至托管账户，最终由托管机构完成收益分配工作。

在融资租赁资产证券化项目中，资金流向与监管的相关交易安排与交易文本撰写是融资人获得有效融资和投资人权益保障的重要环节和核心内容，需要律师根据项目实际情况，对交易结构和交易文本进行针对性设计。

2）融资租赁资产证券化产品的信用增进设置

在融资租赁资产证券化项目中，对基础资产的未来现金流提供担保是提高资产支持证券的信用等级、推进项目成功发行、降低发行利率的有效方式。目前市场上融资租赁资产证券化产品信用增进方式可以分为外部增信和内部增信两种形式，律师需要结合项目实际情况，通过交易结构设计和交易文本撰写，确保融资租赁资产证券化产品增信措施的有效性。

外部增信主要是由第三方对融资租赁资产证券化产品提供信用担保。保险和信用证担保亦属于外部增信形式，但由于发行成本等原因，目前在融资租赁资产证券化产品中很少采用。

内部增信中最常见的方式是证券化产品通过基础资产优先级和次级的结构化分层，一般由融资人认购次级资产，当基础资产产生的现金流不足时，次级优先承担损失，从而实现对优先级的信用增进；差额支付亦是的重要担保方式，差额支付承诺人承诺对基础资产收益与投资者预期收益的差额承担不可撤销、无条件的补足义务；超额覆盖方式是指资产池未收回租金本金余额超额覆盖资产支持证券票面金额来提供信用增级。内部增信方式还有采用超额利差方式和流动性支持方式，但是实践中融资租赁资产证券化产品使用较少。

在融资租赁资产证券化项目中，保证金作为一种常见的信用增级方式值得关注，若融资租赁合同中存在保证金的折抵或扣减条款，则在针对基础资产的合格标准中一般需要明确“除以保证金冲抵租赁合同项下应付租金外，承租人在租赁合同项下不享有任何主张扣减或减免应付款项的权利”。在触发保证金转付或归集事件后，保证金科目项下的保证金仅能按照交易文件约定的方式支付和使用，具体在交易文本中应明确：第一，若资产服务机构或承租人依据租赁合同的约定以保证金抵扣承租人的应付款项的，保证金科目项下相当于被抵扣的保证金数额的资金应作为基础资产回收款于回收款转付日直接计入本金科目/收入科目；第二，若承租人在租赁合同项下的全部应付款项付清或与保证金抵扣之后，保证金仍有剩余的，则剩余的保证金仍将划付至原始权益人持有，不用于弥补承租人在其他租赁合同项下应付而未付的款项（但承租人要求用保证金抵扣在基础资产清单上所列示的其他租赁合同项下应付而未付的款项的除外）。

3）融资租赁资产证券化产品的信用触发机制

融资租赁资产证券化产品的信用触发机制通常由违约事件、加速清偿事件及权利完善事件。违约事件指资产证券化产品兑付相关的违约事件；加速清偿事件指同参与机构履约能力、资产池违约率等相关的加速清偿事件；权利完善事件主要用于解决租赁物所有权争议问题以及资产转让过程中涉及到通知债务人和抵质押变更登记的问题。

根据项目实际情况，设计信用触发机制时需要考虑原始权益人/发起机构自身经营状况、基础资产的实际状况，当出现不利于融资租赁资产证券化产品偿付的情形时，通过改变现金流支付顺序、补充现金流、加强基础资产的独立性等措施，保证资产支持证券本息得到偿付。

以融资租赁合同项下可能发生的提前退租事件为例，为避免提前退租项下大量租金提前偿付造成专项计划账户内过多资金流沉淀而带来的损失，基于管理人对提前退租风险等因素的判断，可在交易文件中，将提前退租后提前偿还的基础资产未偿本金余额达到一定比例设置为加速清偿事件和/或提前终止事件的触发条件之一。在触发加速清偿事件的情形下，提前兑付专项计划项下优先级资产支持证券的本金和利息，若前述加速清偿时间仍未能弥补提前退租带来的影响，则可以进一步将该等情形设置为提前终止事件，以避免提前退租情况造成的负利差情形。

1）各方业务参与人审查重点

结合融资租赁证券化产品法律实务操作经验，将对融资租赁资产证券化交易架构中各方业务参与人的审查重点汇总如下：

融资租赁资产证券化产品设立的前提是融资租赁债权的合法形成，根据我国《民法典》的规定，融资租赁债权合法有效的形成一般而言需要满足以下要件：第一，融资租赁公司就租赁物与承租人签订了合法有效的租赁合同；第二，融资租赁公司履行其租赁合同项下义务，向承租人交付租赁物；第三，承租人履行租赁合同项下义务，根据还租计划向融资租赁公司如期支付租金。

结合融资租赁证券化产品法律实务操作经验，融资租赁证券化产品基础资产应当满足合法合规、权属明确、可以产生独立、可预测的现金流、可特定化、具备可处置性等基本要求；同时，交易基础应当真实、交易对价应当公允。具体汇总如下：

资产证券化不仅是融资租赁公司重要的资金来源渠道，也是融资租赁公司商业模式的重要组成部分，在规范公司治理结构、提升公司核心竞争力、助力公司转型升级等方面同样发挥着重要作用。在监管简政放权，推行备案制、注册制的大环境下，我国融资租赁资产证券化将继续呈快速增长的趋势，并呈现出交易结构多样化的发展特点。[4]未来，融资租赁资产证券化有望在广度和深度上进一步得到拓展，这将为融资租赁公司、律师事务所等多方主体带来发展良机。对于律师工作而言，协助融资租赁企业合理设计资产证券化产品交易结构，做好基础资产风险管理工作，[5]如此，融资租赁资产证券化市场才会规范向上向大发展，投资人和监管也会更友好地回应。