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引言
红筹（Red Chip）这一概念诞生于20世纪90年代初期的香港股票市场，鉴于中华人民共和国（以下简称“中国”，仅就本文而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）在国际上被称为“红色中国”，香港和国际投资者便把发行主体在境外注册，但主要经营活动在中国内地或股东权益大部分来自于中国内地的股票称为“红筹股”。逐渐地，“红筹企业”也就成为了搭建境外融资架构、但实际业务营业地在中国境内的企业的统称[1]。
实践中，创业公司选择搭建红筹架构的原因和方式各异，为使本文讨论主旨更具针对性，本文将分为上下两篇，主要面向已设立境内运营主体而尚未引入境外机构投资的创业公司（或计划从零开启创业之路的创始人团队），就其计划搭建红筹架构开展境外融资的场景进行探讨。
红筹架构类型
2.1 协议控制架构
2.2 股权控制架构
红筹架构搭建中的实操要点 – 以深圳为例
3.1 境外架构的搭建
3.1.1 各层级境外持股实体设立地的考虑与选择
3.1.2 各层级境外持股实体设立的KYC要求
3.1.3 BVI及开曼公司的经济实质法相关合规要求
3.2 境内个人股东办理37号文外汇登记手续的注意要点
3.2.1 去哪办
3.2.2 何时办
3.2.3 怎么办
“红筹架构”的本质是境外控股主体以股权或协议方式控制境内运营主体权益，从而实现在境外融资上市目的的公司架构。根据境外控股主体上层控股股东的不同身份，红筹架构一般又细分为“小红筹架构”和“大红筹架构”。
小红筹架构vs大红筹架构
- 小红筹架构：一般指以自然人控股「境外持股主体」的形式搭建的红筹架构；
- 大红筹架构：一般指以境内法人控股「境外持股主体」的形式搭建的红筹架构，该类企业在境外上市，需由中资控股股东负责向省级人民政府和中国证监会提交审批申请[2]。考虑到监管审批的难度，鲜有民营企业搭建“大红筹架构”。
红筹架构整体上分为「境外持股主体」和「境内运营主体」两个层级。从境外主体控制境内运营主体的方式来看，红筹架构的类型主要包括协议控制架构与股权控制架构两种。在不同的文件中，有些文件将协议控制架构和股权控制架构广义地统称为“小红筹架构”；有些文件将协议控制架构称为“VIE架构”，而为了与协议控制架构作区分，有时也将股权控制架构狭义地称为“小红筹架构”，由此经常造成交流中的混淆，提请读者在阅读时注意区分。2.1 协议控制架构（俗称“VIE架构”）
一般步骤：
(1) 创始人/团队（此时需已设或先设境内运营主体）逐层设立境外持股主体（创始人持股主体/上市主体/上市主体子公司），并进一步在境内设立外商独资企业（“WFOE”）；
(2) WFOE与境内运营主体、创始人及境内运营主体其他原股东签署一系列控制协议（俗称“VIE协议”），从协议上实现境外主体对境内运营主体的实益控制及财务并表，且不涉及对境内运营主体的直接股权变更。
2.2 股权控制架构（有时被狭义地称为“小红筹架构”）
注：如果是没有接受过任何融资的境内企业，大多采取左图直接搭建红筹架构；如果已进行了境内融资后再搭建红筹架构以实现境外融资的境内企业，其架构会在一段过渡期内如右图所示。
(1) 创始人/团队（此时需已设或先设境内运营主体）逐层设立境外持股主体（创始人持股主体/上市主体/上市主体子公司）；(2) 上市主体子公司以外资并购的方式收购境内运营主体全部或部分股权（主要针对存在人民币基金投资的情形，一般人民币基金会在完成ODI后才完全退出WFOE），从股权上实现境外主体对境内运营主体的实益控制（需注意规避关联并购，详见以下分析）。三、红筹架构搭建中的实操要点 – 以深圳为例[3] 一般而言，创始人或其他最终持有境内运营主体股权的自然人股东（统称“境内个人股东”）会在境外低税率甚至零税率法域（俗称避税天堂或避税港）设立个人持股实体以及创始人持股平台（该类实体亦可称为特殊目的公司（Special Purpose Vehicle），即“SPV”），并通过该等SPV持有拟上市主体的股份。设立该层级SPV，有利于境内个人股东实现风险隔离，未来灵活出售相关资产，以及通过转让该层级SPV的方式间接处置其于拟上市主体的权益；且该层级SPV的收入不作为境内个人股东的收入，多用于延递纳税目的（实践中基于多种考虑，此层级可能存在多个SPV，但该等延递纳税效果可能受《个人所得税法》第8条[4]的限制，具体建议咨询专业税务顾问）。需要注意的是，该等境内个人股东成立各自的境外SPV并进行返程投资，需依据相关规定办理37号文外汇登记手续（相关定义及注意要点见下文分析）。办理37号文外汇登记时，仅登记境内个人股东在境外持有的第一层的境外持股实体，如境内个人股东在第一层的境外持股实体的权益发生变动，还需依据相关规定办理37号文外汇登记变更手续。因此，设立该层级的SPV使得境外第一层权益保持为境内个人股东持有该层级SPV的100%的股权，不会因未来上市主体层面（属于第二层的境外持股实体）股东权益或持股比例发生变动而导致需办理繁琐的37号文外汇登记变更手续。这一层级的SPV多选择在英属维尔京群岛（British Virgin Islands，“BVI”）设立。除了离岸金融中心的传统优势以外，BVI公司的自身优势在于：（i）注册、年检费用相对较低，能有效降低运营及维护成本；（ii）注册、变更等方面的公司管理制度相对宽松灵活，方便股东操作管理；以及（iii）公司信息披露要求少，保密程度高，有利于保护股东隐私等等。多数红筹架构选择开曼群岛（Cayman Islands，“开曼”）作为融资平台及拟上市主体的注册地。除税收政策考量外，相较于BVI，开曼当地的监管制度相对规范，合法合规性较强，国际证券市场（如香港联交所、美国纳斯达克交易所和纽交所）接受程度更高，有利于企业未来灵活选择上市地区。通常企业在搭建境外架构过程中，倾向于在拟上市主体下加设一层BVI子公司（现较少见）及/或香港子公司，其中香港子公司作为境外架构的最下层。加设BVI子公司的主要目的在于方便资产与业务剥离，而加设香港子公司的主要原因与目的在于：（i）香港子公司取得的来源于中国境内企业的股息所得，在满足相关条件的前提下，可以申请享受内地和香港税收安排待遇（减按5%的协定优惠税率征收非居民企业所得税，而非我国《企业所得税法》所规定的10%优惠税率[5]）；（ii）境外企业并购境内企业或在境内新设公司时，根据市监局的要求，需提供境外企业经公证认证后的证书文件，而香港子公司进行公证认证更方便，可以提高境外架构连接境内架构的效率。需注意的是，香港子公司享受5%优惠税率，需满足有关规定中“受益所有人”的条件[6]。所谓“受益所有人”是指对所得或所得据以产生的权利或财产具有所有权和支配权的人，一般从事实质性的经营活动（包括具有实质性的制造、经销、管理等活动或者实质性的投资控股管理活动）。然而红筹架构中的香港子公司往往是作为SPV设立而无实质性业务，故而极易被税务机关认定为导管公司（以逃避或减少税收、转移或累积利润等为目的而设立的公司）而非“受益所有人”。因此，若希望享受该等税务优惠，建议香港子公司在后续运营过程中注意（i）待收到来源于境内企业的股息所得的12个月后再将该部分所得的50%以上支付给拟上市主体；（ii）尽可能安排从事上述实质性经营活动，如评估分析、投资决策等经营活动。具体安排请咨询专业税务顾问。实践中，境内个人股东往往会通过境外注册代理设立该等SPV，而各境外注册代理均要求对该等股东的身份进行尽职调查（Know-Your-Client，“KYC”）。根据我们与相关境外注册代理的合作经验，常见的境外公司设立所需的股东、董事KYC材料清单如下（以股东、董事为自然人为例）：(1)律师、注册会计师等认证人士出具的就该股东、董事的推荐信（Reference Letter）；(2)律师、注册会计师等认证人士出具的对该股东、董事的个人KYC文件（其护照作为身份证明、身份证/驾照作为地址证明）；(3)律师、注册会计师等认证人士认证的、近三个月内开具的该股东、董事的银行单据（银行流水单、存款证明、或信用卡账单）。3.1.3 BVI及开曼公司的经济实质法相关合规要求就上述BVI和开曼公司的后续运营和维护，人们以往普遍关注的问题是：开曼政府及BVI政府自2019年起各自实施的经济实质法案（后续不时更新），均要求在当地注册成立的开展“相关活动（Relevant Activities）”的“相关主体（Relevant Entities）”，应当满足关于“经济实质（Economic Substance）”的要求或测试，否则将无法进行年检、变更备案以及资质类文件（如Certificate of Good Standing、Certificate of Incumbency）的申请，甚至面临罚款或除名。红筹架构下的BVI公司属于“相关实体”，其从事的“控股业务（Holding Business）”也属于上述“相关活动”之一，从而会落入BVI经济实质法案的监管范围，但实操中该等经济实质要求比较容易满足。因为根据BVI《经济实质法案》的规定，该等BVI公司作为仅持有其他实体股权且仅由此取得股息和资本利得收入的“纯控股实体（a pure equity holding entity）”，只要能（i）遵守BVI《商业公司法》规定的义务，且（ii）在BVI拥有足够的雇员及场所持有和管理其所持股权，就能满足经济实质要求；而实践中可以通过聘用当地代理以及利用代理所提供的服务来满足上述要求。红筹架构下的开曼公司也属于开曼经济实质法案的监管范围，目前一般也被认定为 “纯控股实体”，从而仅需满足低标准的简化经济实质要求，但不排除未来被认定为开展“总部业务”的可能（但根据2019年至今的实施情况，被认定为“总部业务”的可能性较低），进而被认定为非“纯控股业务主体”。如果该开曼公司被认定为非“纯控股业务主体”，则其需满足相对复杂的经济实质测试，即（i）在开曼从事“总部业务”下的核心创收活动（包括管理决策行为、为集团内其他主体承担费用开销的行为、统筹协调集团的业务活动行为）,（ii）在开曼以适当方式进行决策管理（如相关股东会或董事会在开曼召开且出席人数符合法定人数等），及（iii）在开曼进行相关活动的收入水平满足在开曼的办公场所、人员、费用支出。为了遵循相关经济实质法案的规定，上述已设立的BVI和开曼SPV，均需通过当地注册代理申报相关业务信息（包括但不限于确认实体类型、财务年度结束日、是否为当地税务居民以及是否从事“相关活动”并从中获得收入）或进一步出具相关董事会决议，以供当地税务信息局判断公司是否满足经济实质法案要求（该部分申报费用需额外向当地注册代理支付）。从目前来看，经济实质法案虽然不可避免地提高了合规要求与维护成本，但尚未实质性撼动该等离岸法域的根基，亦未冲击红筹架构的稳定性。3.2 境内个人股东办理37号文外汇登记手续的注意要点如前文所述，在持有境内运营主体权益的前提下，境内个人股东（主要指创始人/团队）作为境内居民在境外直接设立或控制（第一层）的个人境外持股实体，属于《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕37号）（“37号文”）所述的“特殊目的公司”，该等境内个人股东需办理37号文外汇登记手续。办理37号文外汇登记手续的核心目的就是解决境内居民在境外持股的合规性和境外融资及返程投资的合规性问题。如未办理该等外汇登记手续，则（i）境内个人股东无法合法合规地持有境外持股实体的股份，未来其所持境外股份权益的相关利润和变现所得也无法合法汇回境内使用，还可能面临行政乃至刑事责任，且（ii）WFOE会因无法完成外商投资企业外汇登记中的“返程投资企业”标识而面临处罚风险，对其与境外母公司之间的资金往来（利润、出资等）的合法合规性以及其他外汇业务产生不利影响，并可能对企业未来境外上市构成障碍（特别是控股股东未办理37号文外汇登记手续情形）。自《国家外汇管理局关于进一步简化和改进直接投资外汇管理政策的通知》（汇发〔2015〕13号）出台后，关于直接投资项下外汇登记和境外直接投资项下外汇登记的核准权限由外汇管理局下放至银行。当下而言，境内个人股东需向具有外汇登记业务办理权限的境内本地银行（境内居民个人以境内资产或权益向特殊目的公司出资的，向境内企业资产或权益所在地银行；以境外合法资产或权益出资的，向户籍所在地银行）办理37号文外汇登记手续。在搭建红筹架构的过程中，一般而言，境内个人股东需先持有境内权益，而后设立境外持股SPV，之后再开始申请办理37号文外汇登记手续，但需在境内外架构连接（WFOE设立或境内运营实体变更为外商投资企业）之前完成，否则按特殊目的公司外汇补登记处理（先处罚后处理，办理难度更大，影响企业外汇合规性）。根据我们在深圳的实践经验，各银行对于37号文外汇登记手续所需文件资料的要求有所不同，整体上，银行在办理37号文外汇登记业务过程中，会重点关注（i）公司业务的真实性（成立时间较短、没有实际运营的壳公司（可能会结合公司财务报表判断）在深圳的银行办理37号文外汇登记的难度较大）,（ii）境外持股平台的设立情况，（iii）拟进行的融资交易情况及返程投资的时限，以及（iv）境内个人股东的信用记录等等。虽然各银行工作人员对于相关登记业务的熟悉程度和操作经验也有所差异，但整体上，银行对37号文外汇登记的审批确实是日趋严格，审批所需时限也越来越长，因此，37号文外汇登记也逐渐成为红筹架构搭建中的一大难题及不可控因素。鉴此，在协助客户办理37号文外汇登记的过程中，我们会协助客户提前充分准备好证明其融资真实性及可行性的相关材料（商业计划书、投资意向书、境外持股SPV的设立文件等），建议客户选择有较多业务往来、对其情况比较了解的银行合作，并与银行保持及时、详尽的沟通，以提高办理37号文外汇登记手续的成功率和效率，同时也可以考虑聘请专业代理机构代为办理相关手续。下文我们将阐述和探讨红筹架构中境外架构与境内架构的连通问题，以及境内投资机构投资于红筹架构的路径，并进一步分析境外上市新规对红筹架构的影响，敬请期待。
附：协议控制架构（VIE架构）搭建参考时间表（以WFOE及境内运营主体的注册地为深圳为例）
序号
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工作事项
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所需估算时间
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备注
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A. 境外架构搭建
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1
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境内个人股东分别设立全资控股的BVI持股公司及/或持股平台
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材料齐全情况下，4-5个工作日
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/
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2
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境内个人股东办理37号文外汇登记
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预计提交文件后1-3个月内完成，具体时限取决于银行的审批时间
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步骤1完成后启动
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3
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BVI持股公司及/或持股平台共同设立开曼公司
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材料齐全情况下，6-10个工作日
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步骤1完成后启动；
可与步骤2同步进行
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4
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开曼公司开设银行账户
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具体办理时限取决于银行的审批时间
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步骤2完成后启动；
可延至与步骤6同时办理，视融资款到账时间表而定
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5
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开曼公司设立香港公司
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材料齐全情况下，8-10个工作日
|
步骤3完成后启动
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6
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香港公司开户
|
具体办理时限取决于银行的审批时间
|
可与步骤4同时进行
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7
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准备香港公司主体资格公证认证文件，用于在境内设立WFOE
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材料齐全情况下，10-15个工作日
|
步骤5完成后启动
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B. 境外架构与境内架构的连通
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8
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香港公司设立WFOE
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材料齐全情况下，5个工作日
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步骤2、步骤5与步骤7完成后启动；
工作事项包括市监局登记与填报外商投资初始信息报告
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9
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WFOE办理FDI外汇登记
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材料齐全情况下，2-3个工作日；具体时限取决于银行的审批时间
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步骤8完成后办理
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10
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WFOE与境内运营公司及其股东签署VIE协议，建立协议控制关系
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具体时限取决于签署进度
|
步骤8完成后启动
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[1]根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》，红筹企业指注册地在境外，主要经营活动在境内的企业。
[2]《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》：“凡将境内企业资产通过收购、换股、划转以及其他任何形式转移到境外中资非上市公司或者境外中资控股上市公司在境外上市，以及将境内资产通过先转移到境外中资非上市公司再注入境外中资控股上市公司在境外上市，境内企业或者中资控股股东的境内股权持有单位应当按照隶属关系事先经省级人民政府或者国务院有关主管部门同意，并报中国证监会审核后，由国务院证券委按国家产业政策、国务院有关规定和年度总规模审批。”
[3]本文作者主要以位于深圳的境内运营实体搭建红筹架构的经验进行总结，但总体上，本文所提及的实操要点，在其他地区（如北京、上海等）也具有参考意义和较高适用性。
[4]《个人所得税法》第八条：有下列情形之一的，税务机关有权按照合理方法进行纳税调整：
（一）个人与其关联方之间的业务往来不符合独立交易原则而减少本人或者其关联方应纳税额，且无正当理由；
（二）居民个人控制的，或者居民个人和居民企业共同控制的设立在实际税负明显偏低的国家（地区）的企业，无合理经营需要，对应当归属于居民个人的利润不作分配或者减少分配；
（三）个人实施其他不具有合理商业目的的安排而获取不当税收利益。
税务机关依照前款规定作出纳税调整，需要补征税款的，应当补征税款，并依法加收利息。
[5]根据我国《企业所得税法》规定，非居民企业取得来源于我国居民企业的股息、红利等权益性投资收益适用10%优惠税率。但是根据《内地和香港特别行政区关于对所得避免双重征税和防止偷漏税的安排》第十条以及《国家税务总局关于执行税收协定股息条款有关问题的通知》（国税函〔2014〕81号）、《国家税务总局关于税收协定中“受益所有人”有关问题的公告》（国家税务总局公告2018年第9号）的有关规定，如果香港公司符合上述规定中受益所有人的条件，且香港公司直接拥有中国境内企业至少25%股份的，香港公司取得来源于中国境内企业的股息、红利等权益性投资收益可享受5%优惠税率。
[6]《国家税务总局关于税收协定中“受益所有人”有关问题的公告》（国家税务总局公告2018年第9号）。
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