母基金系列 | 政府引导基金概述及实务探讨

近年来，随着产业结构改革逐步深入，如何提高政府资本在促进产业转型升级中的作用，作为一项重要历史命题被广泛论及，而政府引导基金作为一种可以带动社会资本、提高财政资金使用效率、引导政策性目标落地执行的有效工具，被日益重视及运用。

根据统计数据，截至2018年6月底，国内共成立1171支政府引导基金，总目标规模达58546亿元（含引导基金规模+子基金规模），其中政府引导基金本身总规模约为14636-17564亿元。其中国家级政府引导基金占总目标规模的14%，省级政府引导基金占总目标规模的43%，市级政府引导基金占目标总规模的37%，区县级政府引导基金占目标总规模的6%（数据来源于刘珍《2018上半年政府引导基金规模超5万亿》-元立方金服发表）。

本文拟从政府引导基金发展概述，政府引导基金法律体系以及目前实践中存在的一些困境对政府引导基金进行探讨。

一般理解，政府引导基金是由政府主导设立并按市场化方式运作的政策性基金，旨在协同社会资金共同投向符合国家政策的重点产业、新兴产业、地方产业（地方性政府引导基金特有）、以实现资本-项目-人才-技术聚集，达成协同发展放大效应，具有战略性、管理性、引导性、杠杆性等功能。

政府引导基金不是我们首创，而是借鉴国外成功经验，并结合我们国情而选择执行一种政策性措施，上个世纪50年代初期，国外就出现了主要以扶持创新创业企业发展的政府引导基金，基于政府功能角色定义差异及市场经济历史发展阶段等实际情况，国外政府引导基金大致分为两大类型模式。

第一种是以美国、德国为例的市场主导的政府信用担保模式，仅通过政府为中小企业投资机构提供信用担保，而非由政府出资方式设立基金，这种模式不会增加政府财政负担，但对市场化程度、社会信用体系具有相对较高要求，同时由于我国担保法明确规定，国家机关不得作为保证人提供担保，因而，该等模式在我国未被直接采用。

第二种是以以色列、新加坡、英国为例的政府主导，市场化运作模式，该等模式下形成政府资金—母基金（引导基金）-子基金的结构，该等结构一般能够发挥更为直接、明显战略性调控及行业、区域引导作用，目前国我国的政府引导基金大多是在借鉴该等模式前提下发展而来。

我们理解，无论以上何种模式，政府引导基金一般都是从产业引导入手，根据不同时期、不同地区分别设立不同侧重方向的政府引导基金。政府引导基金分类方式有多种：我们一般会根据主导政府引导基金的政府层级不同，分为国家级政府引导基金，地方性政府引导基金；根据政府引导基金主要引导投资阶段不同，分为创业投资引导基金，股权投资引导基金，并购投资引导基金；根据政府引导基金主要政策战略重点不同，分为不同专项基金，如集成电路产业基金，一带一路专项基金等。

正如前述论及，政府引导基金一般均具备战略性、管理性、杠杆性、引导性等功能，其中引导社会资本向政府重点发展的产业聚集，利于战略性产业布局推进，便于政策性管理是所有政府引导基金均具备之功能。

相对于一般产业引导基金而言，创业投资引导基金则还偏向于产业创业初始阶段的限定性引导的特殊要求，相对于国家级政府引导基金而言，地方性政府引导基金则增加了区域限定性引导的特殊功能。

在我国目前一般采取的母基金（引导基金）-子基金两层结构模式结构中，前述功能一般会在政府引导基金投资于子基金的投资协议中通过以下特殊条款要求予以具体落实执行：

A、投资策略要求以落实战略性功能

根据政府引导基金具体政策性要求，在投资协议条款中明确子基金今后投资产业领域限定，从而达到政府对重点产业的战略性支持，如国家级集成电路发展基金则发挥了重大战略发展意义；

一般创业投资引导基金还会在投资策略要求中，附加投资阶段限定条款，以达到政府对处于薄弱环节的初创阶段中小微企业进行扶持的战略意义；

地区性政府引导基金可能会在投资策略要求中，附件投资区域限定条款以及返投率要求条款，以达到政府对本区域产业扶持的战略意义。

B、投资决策要求及信息披露要求以落实管理性功能

基于我国政府引导基金采取政府主导设立，市场化运营之模式，政府引导基金相关规定中一般都会明确政府不参与子基金日常管理，但对于子基金违约及违法行为，政府引导基金代表方仍具有管理权及否决权，以《上海市创业投资引导基金管理办法》为例，还规定了政府引导基金有权派遣观察员席位以在实际操作中具体执行前述管理权及一票否决权。

当然这种管理权及否决权的实现，还须以子基金按约向政府引导基金代表方履行子基金相应信息披露义务为前提保障，因而在子基金投资协议中辅之以信息披露条款保障也显得必不可少。

还有些地方性政府引导基金会在投资子基金的投资协议中附加子基金注册地要求，以加强对子基金的沟通与管理，同时希望借鉴子基金管理人员先进管理经验，带动当地管理水平提升，然而，这种要求可能会限制子基金跨区域申请不同区域政府引导基金。

C、政府引导基金出资限额、出资顺序以及返投率要求以落实引导性、杠杆性功能

不少政府引导基金都对申请引导基金的子基金募集规模进行最低限额规定，且同时亦会对引导基金出资额占子基金募集资金总额比例予以限制，同时要求不早于其他社会出资人出资，该等约定体现了对社会资本参与率及募集规模的要求，在子基金募集环节体现了政府引导基金的引导性及杠杆性。地方性政府引导基金还增加了地方返投率要求，同时在子基金投资环节亦体现了政府引导基金的引导性及杠杆性功能。

当然，基于前述限定要求政策性因素较高，可能无法完全参与市场性竞争环境，同时考虑到政府引导基金引导属性及不与民争利之收益预期定位，作为补偿，政府引导基金往往会在子基金层面给予子基金管理团队或社会资本方一定让利措施，如上海市创业投资引导基金就约定了管理人实现回购条件前提下，以本金+存款利率的价格向子基金管理人让利回购的退出方式，该等让利回购退出方式有效促进更多管理人努力完成相应政策指标，从而更为有效的提高政府资金利用效率。

综上所述，政府引导基金一般通过引导社会资金集聚，优化资金配置方向，形成新兴、战略产业资本有效供给效应，以落实国家产业政策，同时各专项特性基金分别发挥引导资金投资阶段方向，扶持创业中小企业，以及引导资金区域流向，协调区域经济整体发展的作用。

国内政府引导基金起步于推动创业投资作为一个行业领域发展的历史使命，最先发挥其资本投资领域杠杆及聚集效应，而后再逐步延伸至其他政策性、战略性重点产业投资领域，基于该等发展历程，我们政府引导基金法规体系亦从创业投资领域规范开始，具体梳理如下：

2005年9月7日，发改委、财政部等十部委发布的《创业投资企业管理暂行办法》（第39号令）；

2008年10月18日，国务院办公厅转发发改委、财政部、商务部《关于创业投资引导基金规范设立与运作指导意见的通知》（国办发〔2008〕116号）；

2011年8月17日，财政部、国家发展改革委关于印发《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》的通知（财建〔2011〕668号）；

2014年8月8日，科技部、财政部关于印发《国家科技成果转化引导基金设立创业投资子基金管理暂行办法》的通知（国科发财〔2014〕229号）；

2009年-2015年，各地纷纷出现地方性创业投资引导基金管理规定。

这一时期，政府引导基金（包括国家级及地方级）主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域，并通过鼓励创业投资企业投资处于种子期、起步期等创业早期的企业，弥补一般市场型创业投资企业基于收益稳定性考虑而主要投资于成长期、成熟期和重建企业的不足。2015年设立的两支国家级创业投资政府投资引导基金备受瞩目，一是规模为400亿元的国家新兴产业创业投资引导基金，二是总规模600亿元的国家中小企业发展基金，地方亦以北京中关村、上海、天津、深圳为代表相继设立地方性创业投资政府引导基金。

2015年开始，政府引导基金扶持的行业、领域渐渐向国家各战略新兴产业、战略重点发展领域全面铺开。

2015年11月12日，财政部颁发关于印发《政府投资基金暂行管理办法》的通知（财预[2015]210号）旨在规范由各级政府通过预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节,支持相关产业和领域发展的政府投资基金，根据该规定，政府投资基金的设立应经财政部门或汇同其他主管部门向当地人民政府批准。

2015年11月12日，财政部颁发《财政部关于财政资金注资政府投资基金支持产业发展的指导意见》(财建[2015]1062号)。

2016年12月30日，国家发展改革委关于印发《政府出资产业投资基金管理暂行办法》的通知（发改财金规[2016]2800号）；2017年4月1日起正式实施，旨在规范有政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金的政府投资产业基金。

除了前述关于政府引导基金特别规范性文件外，鉴于根据前述规范性文件中关于政府引导基金吸引社会资金过程应严格采用私募方式募集等明确规定原则，政府引导基金还应适用《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会2014年105号令）、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》及私募基金其他相关管理规定，另外，政府引导基金基于其资金来源的国有属性，还应适用国资监管相关法律法规体系管理规范。

当然，基于政府引导基金所选择采用的公司制及有限合伙制等主体形式，《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国合伙企业法》等相关规定亦将规范相应形式的政府引导基金及其投资的子基金。

根据对前述规范梳理，我们理解，政府引导基金主要受财政部及其直属机构、发改委、各级地方政府以及中国证券投资基金业协会（简称“基金业协会”）、以及注册地市场监督管理部门的监督和管理。

按照目前的相关规定，政府引导基金的设立应当先由财政部门或财政部门会同有关行业主管部门报同级政府事前批准，经市场监督管理部门设立登记备案后，至发改委部门及基金业协会进行双重备案，接受基金业会及发改委部门对于其基金业务运营的事中事后监管，当然，在此之前，政府引导基金的受托管理机构应当事先于基金业协会办理完成私募基金管理人登记。

通过前述针对政府引导基金所适用的相关规定之梳理，我们可以了解，在具体对政府引导基金的投资领域、业务限制、准入规则、备案要求等事项各个规定不尽相同，且各个主管部门掌握口径实际存在差异，而相关规范性文件大多基于同一法律层级，无法基于一个规定而排除其他规定的适用，因而，实务执行中除增加政府引导基金及相应申请政府引导基金投资的子基金繁杂手续，降低运作效率外，同时也实际给政府引导基金顺畅推行带来不便。

另以目前各地市场监督管理部门所执行的，暂停经营范围中含有投资的企业（包括公司及合伙企业）设立登记政策为例，此单一部门的选择性监管行为实际影响了政府引导基金的投资及发展，难以达到全面协同高效的运营期待。

基于进一步提高政府资金使用效率，进一步扩大政府引导基金的杠杆性功能之目的，有些政府引导基金曾探索试行先行直接投资于市场化母基金，通过市场化母基金再行间接投资子基金的方式，该等方式当时面临主要商务问题是可能需要为此而支付双重管理费。然而，《政府投资基金暂行管理办法》出台后，由于其将政府部门与社会资本共同出资设立的投资基金亦归入政府投资基金范围内，因此，政府引导基金投资于市场化母基金，则该市场化母基金亦可能被归入政府引导基金一个类别而被强化监管，将极大弱化其市场特性，从而亦难以达成以市场化运营带动产业发展之效应，而且《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》规定出台后，由于新规对多层嵌套资产管理产品限制，亦使得政府引导基金投资于市场化母基金之投资方式受限，难以落地实施，因而亦难以依此放大政府资金使用效率。

根据《企业国有资产交易监督管理办法》第3条规定，我们理解政府引导基金投资于子基金所形成的基金份额，应属于国有资产性质，因而如若拟转让该等基金份额退出子基金，则理论上需按《企业国有资产交易监督管理办法》规定履行相应国资监管程序并进场交易，流程较为复杂。

当然《企业国有资产交易监督管理办法》以第66条“政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产权对外转让，按照有关法律法规规定执行”对政府引导基金投资形成基金份额转让做了除外规定，但此处“按照有关法律法规规定执行”具体是仅指法律与行政法规的规定，还是指法律、行政法规与部门规章、规范性文件的规定，尚不明确。结合目前尚未出台专门规范政府引导基金的行政法规及法律层级效力规定的实际情况，我们建议相关主管部门明确此处“按照有关法律法规规定执行”所指应包括部门规章、规范性文件的规定。

有些地方政府部门为确保子基金投资协议中事先约定的让利退出条款按约执行，强化政府信用形象，同时为简化政府引导基金退出流程，缩短退出时间，有序高效实现投资-退出-再投资持续循环滚动投资模式，积极寻求与当地产权交易所沟通，以制度化方式确定回购操作，并得到了相关部门的理解与支持。如上海市创业投资引导基金管理机构就于2017年6月通过了《上海市创业投资引导基金参股份额退出管理指引》，为后续基金份额退出提供了制度依据。

有些地方性政府引导基金，特别是有些区县级、市级政府引导基金一般会设定较高返投率，主要期待利用政府资金杠杆作用大力发展地方经济，从性质上看更像是招商性质的基金。然而，由于实际地方政府并未提供相应配套的产业政策支持、人才政策支持或当地未形成相应市场氛围，导致当地能够达到基金可投资条件的、有发展潜质的企业项目资源大少，使得政府引导基金不但未实现政府资金杠杆功能，反而因投资率低，导致包括政府资金及社会资金在内的基金资金沉积，使用效率低效，难以实现政策引导功能。

因此，实务过程中，除组建地方性政府引基金对子基金进行投资外，还应同步大力着眼于引导战略性产业配套政策的拟定，市场环境的培育。

基于合伙企业易于由少数专业管理人员实施管理的高效管理制度设计，实践中，政府引导基金所投资的子基金多以有限合伙企业主体形式存在。

但有限合伙制子基金所适用的税收政策却尚不明朗，特别是与投资人利益直接相关的问题，如基金投资收益如何届定问题，相应纳税义务产生时点如何确定问题，以及投资人收益适用税率问题。

关于投资人对基金投资收益是按项目成本计取，还是按基金成本计取问题。基于基金本身汇聚资金，分散投资，降低单一项目风险的功能，我们理解，按基金成本计取收益方能体现投资人通过基金投资优先投资人个人自行投资的优势，因此，按基金成本计取收益并以此为征税基准应属于合理要求，亦应被理解与支持，然而，在实践中不同地方税务主管机关却对收益计取方式有不同解读，从而导致基金中部分投资项目亏损无法抵扣部分投资项目收益。另外，最近国税总局对于基金有限合伙人投资收益可能被认定适用35%税率，大大加重了投资人税负，此等税收政策解读背景下，基金的专业管理性优势丧失殆尽，子基金募集环境日益艰难，进而势必影响政府引导基金的杠杆性功能的发挥。

综上所述，政府引导基金在社会经济发展，产业升级转型中发挥着日益重要且不可或缺的作用及功能。

目前政策体系及实践背景下，各相关部门可积思广义，共同助力完善法规及监管体系，打造优质高效市场环境，落实相应引导政策，以期逐步走出实务困难，继续深入优化提高政府资金利用率，更大程度发挥政府引导基金的政策导向、战略协同作用。