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当前，债券违约已经成了债券市场屡见不鲜的事实，而随着当前经济下行的整体形势，近年仍会处于债券违约风险高发的时期。根据联合资信评估股份有限公司对债券市场所作统计，2021年我国债券市场新增23家违约发行人，共涉及到期违约债券87期，到期违约金额合计约1015.76亿元。相比较2019年和2020年有所减少，但与此同时，债券市场特殊到期处置方式延续多样化趋势，2021年发行人频繁采用展期、场外兑付和债券置换等方式避免直接违约，企业隐性信用风险加大[1]。
如果发行人通过上述手段仍无法避免违约，则很可能最后走向破产重整乃至清算的道路。截至2021年底，债券市场公开的违约主体累计为201家，其中进入破产重整（清算）程序的有86家，通过破产重整作为违约处置方式的主体占全部债券违约主体的42.79%[2]。
如何实现违约债券的救济，已成为债券持有人亟待解决的问题。通常情况下，迫于公开市场的压力，企业不到万不得已往往不会债券违约。债券违约的公告会导致企业向市场释放资不抵债的信号，对企业的信用都会造成打击。因此，一旦发生债券违约，往往意味着发行人已经面临了严重的债务危机，甚至已经符合了进入破产程序的条件。在面对发行人陷入经营困境、可能已经资不抵债的情况下，想要按照常规的催收节奏以及诉讼流程追偿到回款可能已经十分困难。因此，这就需要持有人在出现偿付危机前就及时行权以保障自身利益。如债券已经出现违约，则可以考虑积极推进破产重整程序来寻求救济，并同时寻求其他救济途径。
我们注意到《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》第二十一条第二款规定，“债券持有人以发行人出现债券募集文件约定的违约情形为由，要求发行人提前还本付息的，人民法院应当综合考量债券募集文件关于预期违约、交叉违约等的具体约定以及发生事件的具体情形予以判断。”债券市场的实操中，《募集说明书》中通常也会设立的“加速到期”约定，例如约定“如担保人发生分立、破产等足以影响债券持有人利益的重大事项时，发行人应在两个月内提供新的担保，否则债券持有人有权要求发行人、担保人提前兑付债券本息”。从司法实践的效果上，法院通常会针对整个事件进行综合判断，因此不排除会使得上述加速到期面临目的落空的风险。但需要澄清的是加速到期并非不能实现，需要具体案情具体分析。
例如最高人民法院在（2020）最高法民终708号案件中就支持了加速到期的主张。法院认为“根据《募集说明书》第四节第二条担保函的主要内容第（九）项“加速到期”的规定，如担保人发生分立、破产等足以影响债券持有人利益的重大事项时，发行人应在两个月内提供新的担保，否则债券持有人有权要求发行人、担保人提前兑付债券本息。本案中，发行人凯迪生态公司公告确认其不能按时支付其同期发行的，应于2018年5月7日到期兑付的11凯迪MTN1债券本息合计69819.39万元，已对凯迪生态公司能否于2018年11月21日兑付11凯迪债的偿付能力产生重大影响；鹏元评估公司亦下调了凯迪生态公司、阳光凯迪公司主体长期信用等级及11凯迪债信用等级；担保人阳光凯迪公司亦因涉及多起诉讼、仲裁导致其持有的凯迪生态公司股票等财产被司法冻结，前述情形已经构成足以影响债券持有人利益的重大事项。民族证券公司向担保人阳光凯迪公司发函要求其追加担保，阳光凯迪公司既未回函表示其有追加担保的计划或安排，亦未实际提供新的担保，符合《募集说明书》规定的加速到期的情形。债券持有人会议亦通过了《关于要求11凯迪债加速到期的议案》，该会议决议已于2018年5月31日送达凯迪生态公司并由其予以公告。故民族证券公司主张本期债券于2018年5月31日到期，符合《募集说明书》《债券持有人会议规则》及《债券受托管理协议》的规定，该院予以确认。”因此，同期发行的债券到期不能兑付、债券信用等级下调以及涉及多起诉讼、仲裁导致财产被司法冻结，构成足以影响债券持有人利益的重大事项，满足加速到期的条件。此外，该案例中也认定了要求追加担保，符合合同约定。
因此，如有加速到期条款和追加担保条款的，应考虑及时提出加速到期、追加担保的主张，提前一步进行追索清收或为债务清偿增加一层保障。
面对经营陷入困境、可能即将走入破产程序的发行人，可能已经出现大量债券持有人、金融机构及其他类型债权人提起诉讼、申请保全发行人资产的局面。此时，不论是债券持有人还是管理人仅通过常规的诉讼和执行手段不仅时间成本高，还将面临发行人财产已被法院多轮查封、冻结实际无法处置和获偿的情况。有鉴于《中华人民共和国破产法》第十九条规定了“人民法院受理破产申请后，有关债务人财产的保全措施应当解除，执行程序应当中止”，也即：即使进行了保全，仍然会因企业进入破产程序而被解除。且实践中获得胜诉判决但无财产可供执行的案例并不鲜见。因此，如果没有财产查询和处置的优势，与其观望和等待，不如积极通过申请破产重整把握挽救债权的有利时机。毕竟破产对于普通债权人而言，最大的优势在于可以有效防止债务人的资产被不当处置或隐匿，债权人可以在相对公平的环境下获得清偿。
具体而言，债券持有人的救济要点如下：
不同于金融机构借款以及民间借贷债权，除定向发行的债券外，同一只债券产品往往具有多个债券持有人。《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》明确了债券持有人参与诉讼以及破产重整的基本原则，即“对于债券违约合同纠纷案件，应当以债券受托管理人或者债券持有人会议推选的代表人集中起诉为原则，以债券持有人个别起诉为补充。”这一原则主要考虑到同期发行债券的持有人利益诉求高度同质化且往往人数众多，采用共同诉讼的方式能够切实降低债券持有人的维权成本，最大限度地保障债券持有人的利益，也有利于提高案件审理效率，节约司法资源，实现诉讼经济。但又同时兼顾个体特殊利益诉求，因此在受托管理人怠于行使权利或者其他债券持有人想要另行单独提起诉讼或申请破产的，人民法院也应当予以受理。
就债券持有人而言，选择共同委托受托管理人进行诉讼或申请破产重整还是自行单独提起，需要结合自身以及债券的实际情况。如果持有人人数众多，持有人的利益与其他债券持有人无明显冲突的情况下，从便捷性和效率考虑，可以参与到持有人大会中委托受托管理人来代为提起申请。但是在持有人较多的情况下，出于不同主体的不同利益考虑，部分持有人可能特别授权受托管理人参加全部破产程序，部分持有人又仅普通授权受托管理人代为债权申报，受托管理人作为一个参加的主体在此种情况下如何能够代表不同授权的持有人以自己的名义参加破产程序，又如何再授权其他第三方中介机构参加破产程序都会成为难题。因此，如果持有人自身有特殊的权利诉求，或考虑到自身持有份额占总额较少、担心持有人大会多数决规则损害自身利益的情况下，认为确有必要单独提起亦可依据相关债券募集文件、债券受托管理协议的约定等以自己的名义来提起。至于哪种方式更优，需要债券持有人结合发行人情况、自身持有债券份额情况、自身权利诉求等因素综合考量。
《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》规定，“债券发行人进入破产程序后，受托管理人根据债券募集文件或者债券持有人会议决议的授权，依照债券登记机关出具的债券持仓登记文件代表全体债券持有人所申报的破产债权，破产管理人应当依法及时予以确认。”根据上述规定，债券持有人选择由受托管理人进行申报的，则无需进行申报，若受托管理人未能申报，管理人也可接受债券持有人的单独申报并对债权进行审查确认。根据《企业破产法》第四十五条规定，“人民法院受理破产申请后，应当确定债权人申报债权的期限。债权申报期限自人民法院发布受理破产申请公告之日起计算，最短不得少于三十日，最长不得超过三个月。”特别提示持有人届时关注相关公告，避免错过申报期限。申报后，持有人也应当关注最终的确认结果是否与申报的债权一致。如持有人对债权的确认有异议，应当及时向管理人进行说明，如经管理人解释或调整仍然不服的，债券持有人可以依法向破产受理法院提起诉讼。
企业破产重整面临的是各方关系之间的协调与统筹，在债券持有人参与到发行人破产重整中时，需要密切关注重整过程的程序、参与方以及重整计划的形成等方面。
首先，要客观看待破产重整对债券债权清偿的作用。如前所述，常规救济途径和诉讼救济途径的局限性不意味着破产重整就可以完美解决，破产重整往往是债权人让渡部分当前的利益以避免未来更大的损失。发生债券违约后，除了超日债、东北特钢等极少案例是通过破产重整实现债券全部清偿，但随着风险企业的日渐增多和打破刚兑共识的形成，想要通过破产重整实现债券的全部清偿已经越来越难以实现，债券持有人对此要有充分预期。
其次，要认识到自身和其他债权人的关系。前文所述是否共同提起和参与破产重整需要考虑自身和债券持有人之间的关系，而进入程序后，则还需要考虑和其他债权人之间的关系。虽然按照《破产法》的相关规定，同类型的债权适用同一清偿标准，但债券持有人、金融机构债权人、经营债权人、民间借贷债权人所处的情况和地位不同，诉求也会不一致甚至存在一定冲突。不同的利益诉求关乎到未来重整计划能否获得通过。通常情况下，债权清偿方案主要有现金清偿、债转股、留债展期、非现金资产清偿、信托受益权清偿等，重整企业通常会结合自身情况和各方债权人的需求选择几种方式结合来进行清偿。至于具体哪种方式更适合持有人，需要持有人结合自身的实际情况、清偿预期，并结合债务人和其他方债权人的情况，作出切合自身利益的选择。
最后，密切关注整个重整过程的相关动态。破产重整程序相比较诉讼程序更为复杂繁琐，时间周期也更长，每一道程序都关系到不同主体的不同利益，因此重整过程中随时可能会出现一些状况，导致重整的整个进度延缓甚至是重整的失败。在进入破产重整后，债券持有人也应当做好长期坚持的心理预期，并重视整个程序中自身权利的行使，在重整计划草案的形成、重整投资人遴选、偿债资源的选择、经营方案的设计、资产审计和评估、清偿方案设计等重大事项上给予必要且合理的关注。
如果债券持有人考虑到不论是诉讼或进入破产重整时间周期都过长、程序较为繁琐、所耗精力过大，或者进入到破产重整程序中，发现未来重整计划的安排可能对债券清偿率有限。那么除了参与破产重整程序、积极申报债权、对重整计划进行表决等途径，持有人也应该在过程中积极拓宽其他救济途径。
根据债券种类的不同，债券的交易会在不同的平台进行，目前不同平台也出台了一些相应的规则，例如上海证券交易所、深圳证券交易所分别联合中国证券登记结算有限责任公司发布《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》及《关于为挂牌期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》，中国人民银行发布《关于银行间债券市场到期违约债券转让有关事宜的公告》，为违约债券的转让提供了相应的依据。
但需提示的是，由于现有破产法相关法律法规对于违约债券转让并未能进行相关规定，在实务中，破产重整和违约债券转让如何衔接现阶段仍存在诸多问题。例如多笔债券转让或多次债券转让的情况下，管理人如何确认债权、如何确认参会债权人、如何表决；债券转让的时点和债权确认的时点如何衔接；债券转让是否应当通知管理人等。限于篇幅，对于违约债券转让涉及的实务问题此处无法详细展开。面对诸多问题，也存在部分管理人不支持债券持有人将违约债券转让的情形。因此如债券持有人想要通过债券转让退出，也需要和交易平台及管理人进行多方沟通。
对于已进入重整程序的发行人而言，债券获得全额清偿的几率已基本渺茫，如果债券没有设置财产担保，债券持有人的债权将更加无法实现。因此实践中，如果债券发行过程中存在相关主体虚假陈述等欺诈行为的情况下，亦有债券持有人诉诸其他主体的情形，包括起诉发行人的董事、监事、高级管理人员和其他责任人员，债券的承销商以及相关中介机构。例如“五洋债”案中，法院最终判决发行人的实际控制人、承销商以及相关中介机构承担连带赔偿责任。
可预见的是，债券违约在未来的债券市场中仍会时有发生。面对债券违约，选择何种救济途径涉及到发行人和债券持有人之间的博弈。如在有加速到期条款和追加担保条款的情况下，可以通过提出加速到期、追加担保的主张，可以尽早提前一步获得清收，或通过追加担保增加还款的保障。如果违约已经发生，通过协商解决或仅通过诉讼催收已经难以获得良好的回收效果情况下，积极推进破产重整程序实现债权清收相对更为经济效用。
[1]相关数据来源于联合资信评估股份有限公司《2021年中国债券市场违约回顾与展望》，链接：
https://mp.weixin.qq.com/s/pxCfwE675yAiGv4bwqOjOw。
[2]相关数据来源光大证券固收研究《86家债券违约主体破产重整回溯——破产重整专题研究之一》，链接：
https://mp.weixin.qq.com/s/BDtyAeS97nGCubarmrZlHw。
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