投资重整企业法律问题研究

破产重整是一项通过调整债权人、出资人权益，恢复债务人自身造血机能或引进外部投资人对债务人进行输血，使已经具备或者可能具备破产条件的企业获得重生的制度。在并购交易活跃的今天，收购进入破产重整程序的公司已成为秃鹫投资的优选路径之一。

一、重整程序中投资人并购目标公司的流程

（一）获得目标公司招募投资人信息

一是投资人通过自身渠道获知目标公司出现债务危机，拟进入破产重整程序，或者已经进入破产重整程序，欲招募投资人。二是管理人公开发布征集投资人的公告，投资人决定是否希望进一步获取目标公司详细信息。

（二）提请管理人提供目标公司的详细资料

债权申报及债权审查结果反映了目标公司的债务规模，审计报告披露目标公司财务数据，管理人的整体清查可知悉目标公司员工、税务、诉讼、合同、既往经营、资产瑕疵等相关情况，评估结果提供目标公司资产的估值。投资人通过管理人提供的上述信息，即可初步测算出投资目标公司所需投入的成本，判断目标公司是否具有市场前景、发展潜力。

（三）缴纳保证金并对目标公司进行尽职调查

投资人在缴纳保证金之后将派驻专业团队对目标公司进行尽职调查。此阶段的尽职调查与非破产重整程序中收购公司股权的尽职调查在流程、目的、方法方面类似，但需重点关注以下问题：

1.共益债务和破产费用的认定

《企业破产法》规定共益债务和破产费用由债务人财产优先清偿，可见，共益债务和破产费用越大，用以清偿普通债权的资产越少，在设定了普通债权清偿比例的情况下，用以清偿普通债权的资产越少，投资人可能承担的投资成本越大。因此尽职调查中应严格审查共益债务和破产费用的构成是否符合《企业破产法》的规定。

2.关注尚未提请债权人会议审核的债权审查结果

对于尚未提请债权人会议核查的债权，投资人应对相关事项予以特别关注，如管理人确认的债权金额是否超出债权人主张的范围，债权确认的证据资料是否齐备，法律关系是否成立等等。严格把好债权审查关，锁定目标公司的债务规模，有利于节约投资人的投资成本。

3.管理人是否依法行使了撤销权

投资人在进行尽职调查时应关注是否存在《企业破产法》规定的可撤销的行为及管理人是否依法行使了撤销权，确保目标公司的资产未予流失。

4.制定初步投资方案

在完成对目标公司的尽职调查后，投资人应制作并购目标公司的初步投资方案。制作初步投资方案时应将《企业破产法》第八十一条关于重整计划草案必须包含的内容作为参考，对核心要点进行明确，特别是目标公司的经营方案、债权分类及调整情况、偿债资金来源以及投入时点等重要问题。

5.参照初步投资方案与管理人进行谈判

与普通的股权并购一样，谈判是投资人收购目标公司的重要环节。在破产重整程序中，投资人与管理人谈判应关注以下问题：

（1）一方面，投资人提供的资金用于清偿普通债权的金额越多，管理人报酬就越多。另一方面，普通债权清偿率越高，重整计划草案获得通过的可能性越大。因此，管理人会要求投资人提供更多的债权清偿资金。

（2）重整程序中投资人取得目标公司控股权的目标相对容易实现。在破产重整程序中，目标公司由于资不抵债，其出资人股权评估价值为零。投资人在提供清偿资金用于目标公司经营，清偿债权人债权的情况下，要求受让全部或大部分目标公司股权具有合理性。

（3）重整程序中管理人往往会要求投资人直接与主要债权人进行沟通。如，与享有担保债权的金融机构就债权清偿期限进行直接协商，与民间借贷债权人就债权清偿比例进行谈判，这种方式有助于缓解管理人与债权人发生直接矛盾，使管理人减少来自债权人方面的压力。另一方面管理人也可能希望通过债权人向投资人施加压力，进而为债权人争取更高比例的普通债权清偿率。

6.将投资人权利与义务在重整计划草案中明确，提交债权人会议、出资人组会议表决

重整程序中债权人、债务人、出资人、投资人等主体的权利和义务主要是通过重整计划草案予以明确，因此投资人在与管理人进行谈判后，应要求管理人制作重整计划草案时将投资人的各项权利、义务在重整计划草案中详细列明。投资人需协助管理人在上述期限内完成重整计划草案的制作，提交债权人会议、出资人会议进行表决。

7.提请法院批准重整计划草案

各表决组均通过重整计划草案时，重整计划即为通过。自重整计划通过之日起十日内，管理人应当向人民法院提出批准重整计划的申请。人民法院经审查认为符合《企业破产法》规定的，应当自收到申请之日起三十日内裁定批准，终止重整程序，并予以公告。

8.目标公司执行完毕重整计划后进入正常运营状态

根据《企业破产法》的规定，在重整计划草案获得法院批准后，进入重整计划执行阶段，由债务人负责执行，管理人进行监督。在此阶段，投资人一方面需要根据重整计划的规定按时、足额提供承诺的资金对债权人进行清偿，另一方面，完成目标公司的股权变更手续，以股东身份介入目标公司的经营管理。只有在重整计划全部执行完毕后，目标公司才免除被破产清算的风险而进入正常运营状态，投资人的各项权利最终获得保证。

二、在破产重整程序中实施并购行为的优势

破产重整程序中投资人对目标公司的并购行为除了需遵守《中华人民共和国公司法》等相关法律规定外，同时也受《企业破产法》的调整。《企业破产法》中关于同类债权统一比例清偿、重整计划具有强制执行力、债务消减对全体债权人发生效力等方面的规定，使投资人在破产重整程序中并购目标公司相对于非重整程序中实施并购行为具有以下优势：

（一）对目标公司情况的掌握更准确、更全面

在破产重整程序中，管理人的法定职责之一是“调查债务人财产状况”。《企业破产法》要求管理人将调查结果向债权人和受理法院汇报，该规定一定程度上保证了管理人对债务人财产情况调查的全面性和准确性。投资人在展开对目标公司的尽职调查时可以要求管理人提供其关于债务人财产的调查结果，为投资人主导的尽职调查提供参考。

（二）管理人作为独立第三方的中介机构，会积极促成投资人对目标公司的并购

投资人在重整程序中并购目标公司，管理人代表目标公司决策、谈判，其中立、客观的角色，以及法定期限内引进投资人的职责要求决定了其在债权人、债务人等各方利益得以保护的前提下，会积极促成投资人对目标公司的成功并购。并且按照重整程序，投资者支付的投资资金应汇入管理人银行专户，并在法院监督下由管理人支配和管理，从而防止资金遭乱用。

（三）资产评估方法多为清算法，收购成本相对较低

在破产重整程序中，通常采用清算法对债务人资产进行评估。与非破产重整下并购项目中资产评估普遍采用的市场法、重置成本法或收益现值法相比，清算法基于非正常市场条件下评估出的资产价值往往更低。

（四）债权申报期限的要求和第三方审计机构的审计可极大程度减少隐性债务

《企业破产法》明确规定债权人应当在人民法院确定的债权申报期限内向管理人申报债权，债权人基于对其债权能否获得清偿情况的担忧，普遍会积极参与重整程序。另一方面，管理人会聘请第三方审计机构对债务人的账务进行重新审计。债权人的积极申报加之外聘审计机构的深度审计，使债务人的隐形债务陆续浮出水面，减少隐形债务带来的并购风险。

（五）重整期间法定期限的规定保证了投资人对目标公司的并购高效进行

根据《企业破产法》的规定，重整期间最长为九个月，管理人须在九个月内确定债务人资产处置方式，出资人股权调整比例，债权人债权消减程度以及投资人投资方案等重整计划核心内容。在破产重整程序中并购目标公司明显具有效率上的优势和时间上的可预测性。

（六）目标公司股权变更有法律强制执行作为保证

法院裁定批准的重整计划具有强制执行力，其表现之一为对债务人、出资人的股权调整有法律强制力作为保证。在重整计划草案获得法院裁定通过后，投资人取得目标公司股权的目标能够快速实现，是破产重整程序中实施并购的另一明显优势。

（七）目标公司债务获得彻底消减，财务负担大大减轻

《企业破产法》明确规定，按照重整计划减免的债务，自重整计划执行完毕时起，债务人不再承担清偿责任。法律的强制性规定保证了目标公司债务在重整计划执行后的彻底消减，投资人在此保障下可以在未来的经营中减少运营负担。

（八）重整计划将目标公司经营方案、资产处置、人员规模等明确化，确保投资方案得以有效实施

《企业破产法》规定，重整计划草案应当包括债务人的经营方案、债权调整方案、重整计划的执行期限等核心内容。投资人为了确保后期经营的顺利进行，可以要求管理人在重整计划草案中将经营方案具体化，同时对影响经营的资产处置方案、保留的人员规模等问题进行明确，保障投资人未来经营计划的执行性。

三、境外投资者投资并购重整企业应注意事项

近年来，各类投资项目收益下降明显，而企业重整再生的资金需求与境外资金的投资需求恰好相契合。最高人民法院正积极推动建立破产税收优惠机制，对重整企业豁免债务和财产处置所得采取优惠税收。除去通常的股权收购模式之外，境外投资者亦可通过再投资模式或者跨境提供贷款模式参与并购重整企业。但境外资金投资重整企业应重点关注以下事项：

（一）商务部门审批或备案

商务部公布的《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》（下称“《暂行办法》”），规定非外商投资企业通过被并购、吸收合并等方式转变为外商投资企业，属于《暂行办法》的备案范围的，应当按照《暂行办法》进行备案，无需再进行审批。关于备案范围，《暂行办法》规定：外商投资企业的设立及变更，不涉及国家规定实施准入特别管理措施的，适用本办法。境外投资者在投资重整企业时，需首先判断该重整企业所处行业属于鼓励、允许、限制或者禁止中的何种类型，在此基础上判断确定收购适用审批还是备案。

（二）行业准入与安全审查

外资行业准入限制主要受到《指导外商投资方向规定》、《外商投资产业指导目录》等法规的规范。另外，《关于外国投资者并购境内企业的规定》也规定外资股权并购应符合中国法律、行政法规和规章对投资者资格的要求及产业、土地、环保等政策。若重整企业属于《国务院办公厅关于建立外国投资者并购境内企业安全审查制度的通知》所明确的并购安全审查范围之内，则投资者还应向商务部提出并购安全审查申请。另外，若并购涉及导致拥有驰名商标或中华老字号的境内企业实际控制权转移的，当事人应就此向商务部进行申报。

（三）外汇投资及购付汇

如果外方以现汇方式支付全部的股权转让或增资价款，转股收汇的外资外汇登记手续仅需在银行办理资产变现账户资金入账备案，其后外汇管理局将通过相关业务系统自动完成外国投资者收购中方股权出资确认登记。如果外方以非现汇（例如跨境人民币、境内合法所得、实物、无形资产）形式支付股权转让或增资价款的，发生股权变更的外商投资企业应到外汇管理局申请办理外国投资者收购中方股权出资确认登记。

（四）外债登记备案

境外资金通过跨境提供贷款模式投资重整企业的，管理人应进行外债登记备案，根据央行的最新外债规定，我国已取消了境内中资企业外债事前审批，将中资企业的跨境融资改为和外商企业一样，都适用事前签约备案。若重整企业借入中长期国际商业贷款，将受到《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（下称“2044号文”）的规范。2044号文规定发行外债的企业应当具有“较强的偿债能力”等基本条件。至于重整企业是否符合该条件，经初步检索，实务中未有先例可寻，需结合主管机关态度而定。同时，就所借的外债能否用于偿还企业的银行贷款，虽然目前上海外管局允许，但法律规定仍具有不确定性。