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方法论篇一共16小节，前6节讲了关于原始权益人、出表判断、基础资产、账户体系、现金流回款、专项计划中涉及的日期等等，下文将以案例的形式把这些知识点串起来。这个案例就是五矿发展的应收账款ABS，它是一个比较早、但非常经典的应收账款案例，也是当时国内首单贸易类应收账款ABS产品。这一单ABS是中信证券在2014年12月在上交所发行的，基础资产是五矿集团体系内的贸易类应收账款，期限大约三年，现在已经清算完毕了。总体的规模是29.41亿元，其中优先的规模是26.47亿元，次级的规模是2.94亿元，分别占了90%、10%。优先级AAA评级，优先、次级发行期限都是三年，当时的发行利率是年化6%。下文将从4个方面进行案例分析：原始权益人、基础资产、账户体系和现金流回款。这一单ABS的原始权益人是五矿发展股份有限公司，同时也是资产服务机构。五矿发展是国内最大的钢铁产品流通服务商，业务排名长期都居于国内黑色金属流通领域的前列。在业务模式上，如果五矿发展给终端的工地配送业务，一般是给予赊销的形式，也就是先把贸易类的物品发放给下游的客户，等到一定的账期之后再回款。五矿给予客户平均的账期大概在3~6个月，资质好的客户能够放到9个月。所以这是这一单ABS中基础资产应收账款的产生原因。由于平均账期是3~6个月，期限较短，所以使用了循环购买的结构，即把短账期拼接成较长的账期，以达到三年的发行期限。这一单ABS的差额支付人是母公司五矿集团。五矿集团是大央企，是五矿发展的实际控制人。五矿集团对专项计划的优先级投资人的本息做了差额支付的承诺。关于出表的判断，母公司进行差额支付，而且次级的厚度达到了10%，根据之前课程内容可以简单判断大概率它是不能实现会计上的出表的。由此可以推断这一单ABS的主要发行目的在于融资，也就是五矿集团体系内部利用应收账款进行融资。基础资产的初始形成过程就是五矿已经把货物发给下游客户了，但是下游客户还没有履行支付货款的义务，五矿为了提前收回这些尚未支付的货款，就拿着体系内的这些应收账款去发ABS产品，其中涉及以下4类交易主体。供货人就是发货给客户的主体，是五矿钢铁和五矿钢铁的北京、成都、广州分公司等等共15家分销公司，外加深圳进出口公司。一共是这17家供货人给下游的客户（买受人）进行供货。买受人就是由供货人通过签署销售合同而有权获得货物所有权的主体，也就是每一笔销售合同中负有支付货款义务的人。初始债权人是这17家钢铁公司，那为什么最终的原始权益人又成了五矿发展这一家公司呢？原因在于五矿发展，也就是我们的原始权益人，是这17家公司的母公司。应收账款是由初始债权人这17家公司形成的，他们通过应收账款转让合同内部转让给了五矿发展，从而使得五矿发展成为唯一的原始权益人。这样的结构在当时其实属于一个创新了，但现在已经成为应收账款ABS的经典设计。这样设计也是为了简便考虑，否则原始权益人将会有17个、不利于回款的管理。而统一转让给母公司，使得母公司能够对这些基础资产以同样的标准进行管理、催收以及回款，更加有利于规范管理和增强基础资产的同质性。另外还有两个具有增信性质的主体分别是担保人和保险人。担保人所担保的主债权是销售合同项下的应收账款债权，也就是入池的基础资产。保险人是中国出口信用保险公司，承保之后，供货人就是被保险人或者受益人。担保人和保险人是在底层的销售合同层面的。五矿在什么情况下才会提前发货呢？特别是假设底层债务人信用级别不高的情况下，很明显是必须要这些债务人找第三方的强担保、担保他们一定会偿还五矿的货款。一旦债务人没有钱偿还，这些担保人或者保险人就要承担赔付的义务。所以这些担保债权或者保险债权，作为附属担保权益的一部分，也是需要跟随主债权，也就是专项计划基础资产的应收账款债权一起入池的。基础资产合格标准的意思就是初始入池的基础资产必须要符合合格的标准，并且在日后的循环购买里面也要比照合格标准，让原始权益人提供资产，然后管理人进行筛选。限于篇幅，只列举一点。- 基础资产不属于违约基础资产。违约基础资产的定义，实际上就是国企不能逾期超过180天，民企不能逾期超过90天，如果超过了这个天数，相当于违约了。这个是属于基础资产质量方面的一些约定。
循环购买是比较重要的部分。在交易所挂牌申请材料的时候，我们可能只能看到初始入池的资产，但是一旦涉及循环购买结构，这些资产可能会被后续多次的稀释以及更换，所以基础资产实际的状况更依赖于后续循环购买。这一单ABS计划说明书里约定，第1次循环购买期是3个月，其余是每半年发生一次循环购买，也就是三年的存续期内一共会进行7次的循环购买。4.账户体系和现金流回款路径
首先是买受人，也即底层的债务人，他需要付款给供货人的收款账户，然后供货人的收款账户收到的款项，每天他都会归集到五矿发展的收款账户。五矿发展的收款账户指的是资产服务机构（五矿发展）所使用的由账户服务机构开立的，用于接收基础资产产生的回收款的人民币资金账户。其实就是原始权益人在最开始的、在销售合同里约定的用哪个账户进行收款就是收款账户。五矿发展的收款账户，相当于原始权益人基础资产收款账户，但有所不同的是，原始权益人基础资产收款账户一般指的就是销售合同里约定的收款账户，但案例中因为基础资产还经过了一次转让，实际上是由五矿发展的子公司先归集到五矿发展的账户里。当然五矿发展在内部管理的时候，可能也始终是按照这个路径归集的。所以我们可以看到它实际上的作用就等同于原始权益人基础资产收款账户，因为它归集频率非常高。每日归集到五矿发展的收款账户之后，每月末归集到专项计划的收款账户，也就是我们通常理解的监管账户，它起到一个归集的作用，它的开户主体实际上是五矿发展。基础资产产生的现金流首先进入原收款账户，再定期向监管账户进行归集。此时监管账户仅仅起到临时收款的过渡作用，并不能实现真正的资金监管。专项计划的收款账户是专门为ABS而设立的，每月末需要归集专项计划所要求的数量。最后在每个回收款转付日以及循环购买日，由专项计划的收款账户转到专项计划账户。这个专项计划账户就是我们通常意义所说的托管户。专项计划的一切货币收支活动，包括接受专项计划募集资金、接收回收款及其他应属于专项计划的款项、支付基础资产购买价款、支付专项计划利益及专项计划费用，均必须通过该账户进行。专项计划账户除了托管账户的作用，它还有支付基础资产购买价款的作用，这个功能和原始权益人收款账户的功能是相同的。以上就是该项目现金流回款的路径。另外图中未提及的账户还有专项计划推广专户，它是指管理人开立的专用于接收、存放推广期间投资者交付的认购资金的人民币资金账户。也就是募集账户，是以管理人名义开的，投资人把募集资金直接打进募集账户里。企业ABS篇一共20小节，其中前9节讲了收费权、融资租赁、应收账款、小贷ABS，以及ABS操作流程、发行流程、存续期管理等等；后11节是房地产专题，讲述了购房尾款ABS、CMBS、房企供应链保理ABS关注要点、产品架构设计、合规分析等等方面。本节内容来自于房企供应链保理ABS的部分。主要从反向保理原理概述、基础资产的构建、房企供应链保理ABS发行特点、案例对比四个方面进行阐述。在供应链金融中，有三类参与主体，包括上游的供应商、中间的核心企业、以及下游的客户。核心企业有着双重的角色，第1个角色是上游供货商的债务人，因为赊销的形式下，上游供货商已经把货给了核心企业，但货款尚未支付；第2个角色是下游客户的债权人，因为核心企业同样通过赊销的方式把货物卖给了下游客户。核心企业作为债权人的应收账款融资比较容易理解，但是，核心企业对于上游的供货商的应付账款，作为一笔负债，能进行融资吗？答案是可以的，虽然核心企业是一个债务人，但是可以以帮助上游供货商融资的名义，让上游的供货商作为债权人转让给保理公司，保理公司再转让给ABS，然后核心企业就把款项直接支付给新的ABS专项计划。这实际上起到了双赢的效果。通过反向保理的交易，对于核心企业来说，从对上游供货商的应付账款变成了对保理公司的应付账款，实际上起到平滑账期管理、拉长应付账款账期的作用，从而可以节约财务费用。而对上游的供应商来说，可以突破自身的信用状况进行保理融资，从而达到盘活资产、降低资金占用成本的作用。当然，因为上游供应商的议价能力毕竟较弱，即使他没有动力发这种供应链保理ABS，核心企业也会由于它在供应链上的优势地位使得供应商妥协。1.基础法律关系形成。首先是供应商（债权人）和核心企业的下属公司（债务人）有底层贸易关系，比如签署了工程建设合同、商品买卖合同等等。供应商把货物卖给了债务人，就享有了底层贸易合同关系项下的应收账款债权。2.保理法律关系的形成。上游的供应商把债权转给保理公司，这时候一手交债权，一手交钱，上游的供应商就已经拿到货款了。保理公司实际上起到归集的作用，归集了前端几十上百个供应商的应收债权。3.付款要素确认。然后这时候核心企业的下属公司（债务人）对付款的时间点、金额予以确认。相当于债务人对债权债务关系进行确认，确认形成的债权债务关系是真实合法有效的，然后把所有的付款时间要素和金额要素都明确下来。4.核心企业的信用加入。第4步是最关键的一步。因为签合同的是核心企业的子公司，这时候它的母公司，核心企业就以债务加入或者是差额支付承诺的方式，进行信用加入，即核心企业出具付款确认函，承担连带担保责任。5.基础资产转让。最后就是保理公司作为原始权益人，将受让的应收账款债权转让给ABS，同时获得了ABS的募集资金。因为保理公司会承担着一定的不合格基础资产赎回的义务，所以房企供应链ABS的保理公司一般来说都是房地产企业的下属公司。在交易结构完成之后，跟供应商已经没什么关系了。实际上是债务人原本欠供应商的钱，现在直接转给专项计划，同时核心企业以债务加入的方式，对差额的部分进行补足。所以供应链金融实际上跟信用债的区别非常小，所有的支付义务，都是源自于核心企业以及核心企业的关联方所产生的付款义务，因此这也是ABS的评级不可能突破企业评级的原因所在。这种供应链保理ABS对于房地产企业来说是一个非常重要的融资工具，它不但融资规模大，而且还能储价发行。储价的意思就是交易所先给一个比较大的规模，比如100亿，然后这时候以红黑池的方式，先审批模拟池，然后等到正式形成资产的时候就可以直接申报，不需要再走冗长的审核流程。虽然是储价，但是一次性至少也要发5亿10亿的量才能有规模效应。因此，核心企业要拥有这么大量的应收账款，一般都是房地产企业，还有一些建筑工程企业，或者新型的电商等等。目前供应链保理ABS模式最多的运用就在房地产企业。为什么采用固定摊还而不是过手摊还以减少资金沉淀呢？这是因为这些应付账款的账期，其实并不是原始的那些账期，而是经过重新签订了应付账款确认书的。也就是说核心企业对于账期存在修正和调整，使得每一个还款的周期都严格匹配了证券端的本息，所以不需要过手摊还的设计。不设循环购买项下的应收账款债权，如何来实现一年期的产品呢？正如上一问，因为从专项计划的设立日到终止，整个应付账款都存在重新修正的情况，所以可以不需要进行循环购买。由上文基础资产的构建部分可知，因为核心企业的信用加入，实际上ABS最终的信用评级是由核心企业决定的，所以次级基本上不太具有信用提升的作用。这种产品的证券端往往是大平层，或者只有一个非常薄的次级。因为这种产品的次级不是一个增信层，所以实际上只要做到购买的折扣率仅仅覆盖优先级的本息就可以了，此时购买对价折扣率为1。当然，这主要还是看核心企业的主体信用的，如果是稍微弱一点的主体，可能就需要有一定的覆盖倍数。同样是AAA主体的两个房地产企业，但是一个比较强，一个比较弱，下文将对比他们在产品设计上的一些不太一样的设置。（1）平安证券-一方保理万科供应链金融7号资产支持专项计划核心企业是万科企业集团，这是储架发行的其中一期。发行规模在10.73亿元，都是一个大平层，没有任何的次级，这是跟主体信用强势有关的。入池资产的规模11.34亿元，覆盖倍数为1.05677倍。其实应收账款是刚好覆盖证券端的本息的，因为期限是0.97年，实际上年化是刚好等于发行利率的。从设计上我们也可以看出，万科作为核心企业，没有任何的超额现金流覆盖，非常强势。（2）国信证券-逸锟保理供应链金融2号资产支持专项计划第二个案例的核心企业是新城控股，也是一个房地产企业，排名13名的AAA主体。这里跟上一案例不同的是，证券规模6.37亿元，其中优先级6.05亿元，次级切了5%自留，来提供一些增信的作用。所以我们也可以看到新城控股毕竟没有万科这么强势完全是大平层。入池基础资产6.97亿元，相当于对优先级本金覆盖倍数1.15倍，对整个证券的规模覆盖倍数1.09倍。所以覆盖多少其实要看主体核心企业的信用，企业实力和信用越强势，当然企业资金占用就越少，也可以不占用超额现金流覆盖的部分。REITs篇一共16小节，讲述了发行动机、物业业态及区域选择、证券端设计、增信、估值、收支测算、税收筹划、合规要点等方面。下文将以案例的形式把这些知识点串起来。这个案例就是石家庄勒泰中心Reits，它是国内首单非依赖主体评级的Reits项目。总体的规模是35亿元，其中优先A1的规模是10亿元，AAA评级；优先A2是21亿元，AA+评级；次级4亿元；分别占了28.6%、60%、11.4%。发行期限为三年，加可能延长两年。下文将从6个方面进行案例分析：基础概念、主体以及物业的评估、税务处理、证券端的产品方案、产证分拆和物业解押后再抵押的问题。Reits，是英文的real estate investment trust的缩写，中文就是房地产投资信托。Reits和其他abs的最大不同点是，后者的基础资产都是看不见摸不着的权利，比如应收账款债权、收益权等等，而Reits用来证券化的资产，是实实在在的物业不动产本身。也就是物业持有人将所持有的物业真实出售给spv，投资者通过持有spv的份额，而间接的持有物业的所有权。（1）区域分布方面。勒泰中心是位于石家庄的一个商业物业。石家庄属于二线省会城市，就经济发展而言，在全国省会城市中的实力并不强劲。勒泰商业中心位于石家庄的一个核心商业区，位置比较得天独厚，而且人流密集，商业氛围浓厚，石家庄首条地铁站可以直达商场。（2）资产质量方面。勒泰中心已经运营了4年多，总面积是38万平米，出租率非常高，达到了95%，而且有近400个高质量的租户，租约比较分散并且稳定。同时它是一个体验式的购物中心，业态比较丰富，过往的现金流情况比较好，是该项目运营方面的亮点之一。（3）主体实力方面。物业的持有方，勒泰商业地产集团属于民营企业，主体信用比较弱，它在资本市场上没有公开的外部评级。同时勒泰商业地产的母公司旗下拥有香港上市公司以及多处非上市部分的资产，组织架构、财务管理都比较复杂，入池的目标资产属于非上市部分的资产。综合来看这个项目的优势和劣势。从主体来看，它的主体是比较弱的，没有外部评级、并且属于民营企业。但是从资产质量来看，虽然它的城市级别不是传统的强一二线城市，但是从业态来看，由于商业物业主要服务于区域内的居民，所以对于城市级别的考虑并不是那么的重要；相反的，对于人流量、分布区域的位置、以及具体的运营业态更加重要，因为这些才会真正的影响到现金流的情况。所以我们可以得出这样一个结论，如果这个项目要做成资本市场的abs的话，由于它的主体比较弱，做成CMBS的可能不太合适，毕竟CMBS是一个以主体信用为核心的商业物业抵押贷款，它对主体的要求是非常高的。而如果做成Reits的形式，特别是权益类型的Reits形式，由于项目的物业的业态和地理位置、区域优势都比较明显，做成一个偏股型的真卖形式的Reits，是比较有可能发行成功的。石家庄勒泰地产持有勒泰商业中心的塔楼和裙楼两部分，而资产入池的实际上是裙楼的部分物业。群楼包括三块：会所部分、-4层到-2层的停车场部分、以及-1层到6层的体验式购物中心。同时该物业还存在着非常复杂的债权结构，勒泰地产既向银行借钱，同时它的股东石家庄勒泰集团也以股东借款的形式给石家庄勒泰地产借了一笔款，所以该项目存在着比较大量的既有债务。我们的目标交易结构如图右上红色部分所示，主要基于税务的考量，希望把目标资产本身，还有它的相关债务一并转给新设的项目公司，以实现物业的剥离。所以我们需要新设SPV项目公司来单独持有需要入池的基础资产，也就是地下4层到6层的部分。最终的目标交易结构是石家庄勒泰地产持有100%的SPV的股权，然后再由SPV去持有拟入池的资产，同时还要把会所的部分剥离出来。同时因为SPV要构建一个股+债的结构，所以要把在先的贷款先还掉，石家庄勒泰集团的股东借款以及外部的贷款银行，都是需要用最终的募集资金去偿还的。出于节税的考虑，除了把目标资产剥离之外，还要连同债务一块剥离到SPV，以谋求特定的一些税种的免征或者是暂不征收。限于篇幅，这里只列举不做详细展开。（2）土地增值税，这个项目做到了未实际发生税收。一方面可能勒泰地产营业范围有房地产开发有土地增值税完全减免的情况，另一方面不动产的增值幅度可能比较小，没有产生比较大幅度的土地增值的应税行为。（3）增值税不征收。因为是属于内部资产重组的行为。最后整个交易架构的资产剥离环节，实际上只缴纳了印花税，也就是万分之五的水平，从税负的负担来看是比较小的。5.证券端的产品方案
最终产品的方案，总体的融资规模35亿元，实际上真实的融资规模31亿元，因为有4个亿的次级是原始权益人自留的。期限安排是3+2，可以提前结束，到期的时候如果需要处置，管理人有权延长两年。付息频率和还本方式是按年付息一次，期末一次性还本。这个安排比较不一样，因为可能之前比较多的案例优A部分是按年等额本息的方式。但是这个产品无论是A1和A2都是期末一次性还本，也是产品的一些小创新。优先A1和A2都是需要期间付息的，所有的付息来源都是勒泰商业中心的日常净营运收入。本金的退出安排有两种模式，第1种模式就是以公募Reits的方式退出，也就是在三年内或者是第3年末，在原始权益人不行使优先回购权的前提下，基金管理人可以安排产品以公募Reits的形式实现上市，然后实现退出。第2种方式是最常规的处置物业退出，也就是说在3+2的2，即第4年初到第5年末，基金管理人可以自行决定安排产品以公募Reits的形式上市，或者寻找最佳的交易机会，将物业出售给市场的第三方。如果届时交易价格相对于本次交易价格有差额，就由原始权益人去补足。这就是整体的券端的安排，整个交易流程也是一个比较常规的先剥离资产然后再做资产重组的安排。石家庄勒泰商业中心由塔楼和裙楼两部分组成的。裙楼部分一共有三张房产证和一张土地使用权证，但是实际上只有裙楼部分资产是入池的，如上文提及，裙楼会所部分是不入池的。所以首先要对产证进行拆分，因为虽然有三张房地产证，但是土地证是三块物业类型都要共用的，所以需要把它统一换成不动产证，然后进行拆分。在产证拆分之后，基础资产过户的环节，也就是资产剥离转移给spv的时候，会面临一个在先债务的问题，项目方需要先解掉抵押，再进行抵押。原因是如果物业不动产存在抵押，转让是受到限制的。但是先解押再抵押中间是有一定的空窗期的，解押时需要项目方采取一定措施。对于物业解押再抵押空窗期的问题，以下列举两种解决方式打消债权人（本案例中是银行）的疑虑。第1就是增添SPV作为共同还款人。这需要SPV和石家庄勒泰地产还有它的抵押权人签署贷款合同补充协议，对SPV作为新增的共同还款人予以固定。第2就是按照银行的要求提供进一步划转保障措施。比如阶段性的质押SPV股权，也就是在贷款还清之前，整个SPV的股权也一并质押给银行/债权人。等到资产重新抵押回给原来的债权人之后，还需要把SPV的股权质押给解掉，因为后续还会涉及到SPV的股权转让给私募基金的操作。其次还有共管印鉴证照等等方式使得银行对物业的现金流有一定的控制权。信贷ABS篇一共5小节，分别讲述了CLO、RMBS、不良资产ABS、消费贷款ABS、以及车贷ABS。下文节选自汽车贷款资产支持证券的案例分享。首先简单介绍案例的基本情况，华驭五期，这一笔车贷ABS的发起机构是大众汽车金融，受托人是中信信托，这一期ABS虽然是在2016年发行的，但是因为它的交易结构当中有许多处创新，至今看来仍然是很值得学习的。限于篇幅，只列举其中两个创新之处。
华驭五期最终发行的时候，在封包日的未偿本金余额40.96亿元，但与一般产品不同的是，它没有采用封包日未偿本金余额作为基础资产的金额，而是采用了折后本息余额的概念。
封包日是ABS发行当中的一个日期基准，一般不晚于信托成立日，各机构会针对封包日的基础资产开展工作，并给出相关的意见。
折后本息余额就是把资产池从封包日起，未来所有收到的现金流以一个固定的折现率折现到封包日的现值作为资产池的规模。折现率当中包含了证券利率、贷款服务机构费用、利息收入税和一些其他的费用，充分考虑了证券未来可能产生的费用及利息支出。
从华驭五期的评级报告可以看到在资产池的封包日，华驭的资产池的加权平均利率是2.79%（折现率使用的是5.41%），显然在证券发行之后会形成利率倒挂的情况。为了规避这样会对评级带来的不利影响，在华驭的交易结构中设置了折后本息余额的概念，作为本次交易的基础资产池。经过折现之后，我们得到在封包日的资产池的折后本息余额刚好是40亿元。
（2）超额抵押、分层
在40亿元的基础上，华驭五期还设置了一个超额抵押的机制，也就是说最终证券的发行规模（39.8亿元）是小于资产池的折后本息余额的。然后就是一个比较常规的优先次级结构，划分了8.25%的次级证券。最终优先级证券的发行规模是36.5亿，其中35亿是优先A级证券。
总结起来，在华驭五期当中采用了未来现金流折现的方式确定资产池规模，而不是简单地采用封包日的未偿本金余额。这样做的好处是规避了入持资产利率过低，进而形成了负利差，对证券增信产生不利影响。同时在证券发行的时候，发行规模也是小于初始起算日的资产池规模。以上两者综合起来，从而使资产池对证券形成了比较强的一个保障，而且规避了利息风险。另外在本次交易中还设置了一个现金储备账户，并且在交易的偿付结构中约定现金储备账户中的资金会补充分配账户中税费、参与机构的费用、优先级证券的利息分配的不足。现金储备账户中初始的现金储备金额是由发起机构大众汽车金融来提供的，它的金额相当于资产池规模的1.2%。随着后续证券的兑付，现金储备账户中的金额可能会被动用，动用之后就需要在存续期内由资产池的回收款对账户进行补充，它的性质也从期初的一个外部的储备账户变为了一个内部的储备账户。无论是作为外部还是内部储备账户，储备账户对于本次交易的流动性的提升都有很大的帮助。红黑池是指在ABS交易中提取封包日不同的两个资产池，其中封包日较早的被称为红池，封包日较晚的被称为黑池。红池黑池这两个资产池并不是任意提取的，需要保证他们在各自的封包日的基本特征高度一致。中介机构首先会针对封包日较早的红池开展工作，并由承销商在市场上询价，而在证券实际发行时则会采用黑池作为基础资产，由各个机构再走一遍相同的尽职流程之后，以之前确定好的价格发行证券。与其他项目比较，红黑池机制的引入似乎使ABS的发行过程更加繁琐了，为什么发起机构会认为有必要采用这一机制呢？这是由于从封包日到信托真正的成立日，基础资产中的贷款都在不断的还本付息。对于发起机构来说，在信托成立日资产池中已经累计了一部分现金，而这部分现金我们可以理解为它并不是发行证券所得，而是资产池本身就已经归还的现金。对于发起机构来说，封包日越长，基础资产中累计的现金越多，那么资产支持证券的发行效率也就越低。红池黑池机制的引入正是为了解决封包日过长的问题。从案例来看，华驭五期的红池黑池各项特征基本相同，但是红池的初始起算日在2016年7月31日，黑池的初始起算日在2016年的10月31日，两个池子的信托成立日预计都是2016年12月7日，红池相较于黑池的封包期长了三个月，如果我们拿红池来真正的发行证券的话，发起机构无疑就会损失这三个月的资产池的本金回收款和利息回收款。因为华驭五期同时还引入了折现率的概念，引入红池黑池的机制，不仅在于它能够缩短资产池的封包期，而且能够提前的锁定发行利率。从华驭五期红池黑池的评级报告中，我们可以看到在红池的评级报告中，证券的发行利率写的是预期发行利率，而到了黑池的评级报告中，证券的发行利率的名称已经变成了实际发行利率。这样披露的原因就是，在红池询价的结果产生的时候也就是黑池发行利率确定的时候。这一案例中红池的预期发行利率是优先A级证券的预期利率3.2%，优先B级证券的预期利率是4.2%，最终询价的结果是优先A级3.5%，优先B级4%。上文提及的华驭采用的资产池折现率的概念，包含了证券利率、贷款服务机构费用、利息收益税和其他费用等，其中最重要的一点就是各档证券的发行利率。根据红池的发行结果，实际上红池的各档证券的预期利率和发行利率还是有一定的偏差的。这就意味着红池、黑池两个资产池所应用的折现率应该有所不同的。在华驭五期的交易文本当中，红池最终使用的折现率是5.12，黑池使用的最终的折现率是5.41。对比两个池子的发行利率，我们可以看到红池的预期发行利率总体是低于红池最终实际的发行利率的，也就是黑池的实际发行利率，这样比较的结果也与红池黑池最终使用的折现率大小关系相匹配。总体而言，红池黑池的机制的引入我们可以这样理解，两个资产池红池、黑池先后封包，同时需要确保他们在各自的封包日基本特征高度一致。在证券的发行阶段，采用红池作为基础资产，提前确定证券利率。那么在信托实际成立的时候，则采用黑池作为基础资产发行资产支持证券。这一机制主要的好处是避免了封包期过长、资产池的本金偿还过多，导致发起融资效率降低的问题。更全面的来看，红池黑池的机制也提前锁定利率，保证了在实际发行的过程中折现率能够更准确的被计算出来。 
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