上市公司股权代持行为效力探讨——从两则案例分析司法裁判的认定趋势|国浩观点

日前，上海市高级人民法院（以下简称上海高院）以上海法院金融商事审判白皮书的形式，对外发布了《2018年度金融商事审判十大案例》。此次发布的十大典型案例对规范金融市场、防范金融风险也有良好的示范效应。其中一则案例涉及上市公司股权转让纠纷，其树立的“上市公司股权不得隐名代持”的裁判规则，对近年来涉及上市公司股权代持纠纷案件的处理具有重大指导意义。

在既往的司法实践中，对上市公司股权代持协议的效力存在不同认定。商事交易中，根据公司发展的需要或者股东个人的需求，股权代持已经成为一种常见的现象。《公司法司法解释（三）》第二十四条第一款规定，有限责任公司的实际出资人与名义出资人签订的股权代持合同，如无合同法第五十二条规定的情形，人民法院应当认定合同有效。但法律、司法解释对股份公司，特别是上市公司股权隐名代持行为的效力未作明确规定。证监会虽一直要求上市公司股权应当清晰，但其相应规范的出台并不能杜绝上市公司股权代持情形的存在。司法实践中也存在大量类似纠纷。本文拟通过对上海高院发布的案例及最高院一则相关案例的研究，就上市公司股权代持协议的效力及股权投资收益归属问题展开讨论。

(一) 案例一：杨金国与林金坤、常州亚玛顿股份有限公司股权转让纠纷案【（2017）最高法民申2454号】

最高人民法院受理的杨金国与林金坤、常州亚玛顿股份有限公司股权转让纠纷再审审查与审判监督案的基本案情是，杨金国与林金坤签订《委托投资协议书》约定杨金国以现金方式出资的人民币1200万元，以林金坤名义投资收购亚玛顿公司的股权，林金坤承诺以杨金国的出资代其投资并持有亚玛顿公司总股本1%（即1200万股）的股权，投资利润和其他收益均归杨金国所有。杨金国与林金坤签订的《协议书》“鉴于”部分第3条载明：杨金国以林金坤披露亚玛顿公司正运作上市作为其受让前述股权的根本前提，杨金国透过本协议拟有条件地受让林金坤在目标公司的部分股权，成为附属于林金坤名下的目标公司隐名股东。

2010年5月25日，林金坤与案外人常州市亚玛顿科技有限公司（以下简称亚玛顿科技公司）签订股权转让协议一份，约定亚玛顿科技公司将其所持有的常州亚玛顿光伏玻璃有限公司10%股权转让给林金坤。合同签订后，林金坤向亚玛顿科技公司支付了1600万元款项，亚玛顿光伏公司依法办理了工商变更登记。2010年6月29日，亚玛顿公司设立，发起人为亚玛顿光伏公司、高新风投公司及林金坤。2011年10月，亚玛顿公司正式在A股市场公开发行股票。公司实际控制人林金锡、林金汉、亚玛顿科技公司、林金坤均承诺，自公司股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其已直接和间接持有的发行人股份。公司上市后，相关当事人对《委托投资协议书》及《协议书》的效力、委托投资标的数额和股份收益分配产生争议，遂成讼。杨金国请求判令林金坤交付股票及相应红利，返还2011至2013年度的股票分红并赔偿逾期利息，并要求林金坤、亚玛顿公司为其办理变更股东登记等相关手续。

法院裁判观点：本案杨金国与林金坤签订的《委托投资协议书》与《协议书》，违反公司上市系列监管规定，而这些规定有些属于法律明确应于遵循之规定，有些虽属于部门规章性质，但因经法律授权且与法律并不冲突，并属于证券行业监管基本要求与业内共识，并对广大非特定投资人利益构成重要保障，对社会公共利益亦为必要保障所在，故依据《中华人民共和国合同法》第五十二条第四项等规定，本案上述诉争协议应认定为无效。

(二) 案例二：杉浦与龚某股权转让纠纷案【（2018）沪74民初585号】

该案为上海金融法院受理的杉浦与龚某股权转让纠纷案。杉浦系某外国公民，龚某系中国公民。双方于2005年签订《股份认购与托管协议》，约定杉浦以4.36元/股的价格向龚某购买A公司股份88万股，并委托龚某管理，龚某根据杉浦的指示处分股份，对外则以自己名义行使股东权利，将收益及时全部交付给杉浦。A公司于2017年在上海证券交易所首次公开发行股票并上市，在发行上市过程中，龚某作为股东曾多次出具系争股份清晰未有代持的承诺。2018年，A公司向全体股东按每10股派发现金红利4元，用资本公积按每10股转增4股的比例转增股本。其后，龚某名下的A公司股份数量增加至123.2万股。之后，双方对《股份认购与托管协议》的效力和股份收益分配发生纠纷，杉浦请求判令龚某交付A公司股份的收益，或者按照股份市值返还投资款并赔偿2018年红利损失。

法院裁判观点：发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形，属于证券市场中应当遵守，不得违反的公共秩序。本案中，A公司上市前，龚某代杉浦持有股份，以自身名义参与公司上市发行，隐瞒了实际投资人的真实身份，杉浦和龚某双方的行为构成了发行人股份隐名代持，违反了证券市场的公共秩序，损害了证券市场的公共利益，故依据《民法总则》第八条、第一百四十三条、第一百五十三条第二款和《合同法》第五十二条第四项的规定，应认定为无效。

关于股权代持协议的效力，《公司法司法解释（三）》仅对有限公司股权代持协议的效力作出明确。目前，法律、司法解释尚未对股份公司的股权代持协议的效力作出明确规定。市场对法院在处理涉及股份公司股权代持协议效力时的基本立场缺乏稳定预期。对于上市公司股权代持协议效力的认定，过往司法判决曾参照适用《公司法司法解释（三）》的规定，认可上市公司股权代持合同效力。如在陈黎明、湖南大康国际农业食品股份有限公司与许倬俣企业出资人权益纠纷一案【（2018）湘12民终680号】二审判决书中，怀化市中级人民法院认为：“《最高人民关于适用若干问题的规定（三）》明确规定有限责任公司股权代持协议的法律效力。大康公司虽然是上市股份有限公司，从法理上讲，公司法和其他法律、法规并未明文规定禁止该类公司股份代持，更未宣告该类代持协议无效。因此，陈黎明、大康公司主张股份转让及代持协议无效，无事实和法律依据，本案《委托合同书》应为有效协议”。

但最高院杨金国案、上海金融法院杉浦案两案，均从损害社会公共利益角度否定了上市公司股权代持合同的效力。这为今后法院认定上市公司股权代持协议的效力指引了一个新的方向：

两则案例中均提出对于上市公司股权代持协议的效力应当根据上市公司监管相关法律法规以及合同法等法律一般规定综合认定。《证券法》第六十三条规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》（以下简称“《管理办法》”）第十三条亦规定：“发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。”由此，发行人的股权应当清晰，能够准确反映公司治理与控制状况。且上市公司需正确履行信息披露义务，其所披露的信息必须真实、准确、完整。也就是说，发行人应当如实披露其股份权属情况，不得隐瞒股权隐名代持的情形。

依判决的裁判思路，发行人违反前述义务的法律后果，将是导致其签订的上市公司隐名代持股协议无效。法院的裁判依据在于合同法第五十二条第四项的规定。由此，最高院再一次强调了，一方面《合同法》第五十二条第五款规定违反法律、行政法规的强制性规定的合同无效。《合同法》实施以后，人民法院确认合同无效，应当以全国人大及其常委会制定的法律和国务院制定的行政法规为依据，不得以地方性法规、行政规章为依据。另一方面，当事人订立的合同在违反规章、监管政策同时亦导致违反公共秩序的，人民法院应当认定合同因损害社会公共利益、违背公序良俗而无效。我们认为，经济发展中证券产品不断推陈出新，证券监管部门制定的规章、政策很难在短期内上升为法律、行政法规的规定。证券监管部门基于其法定职责所制定并执行的公共政策，不仅是承载及维持社会公共利益的载体，亦是行业普遍遵循且在不同国家亦行之有效的商业准则。在具体案件中，法院基于对社会公共利益的维护，采纳监管部门出台的公共政策性规定，禁止上市公司隐名代持协议发挥当事人所欲实现的真实投资人“隐于幕后”的法律效果，是正确运用司法裁断权力的表现。

综之，上市公司股权代持的存在将使法律及监管政策对上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等规定的监管举措落空，损害广大普通投资者的合法权益，破坏资本市场交易秩序与交易安全。信息披露不实将导致监管盲区，背离金融监管要求，增加经济运行的不确定因素。这应是新近司法判决最终适用《合同法》第五十二条第四项“损害社会公共利益”否定前述股权代持合同效力的原因。

股权代持协议认定无效后，涉及代持股份及相关投资收益归属如何处理的问题。前述两则案例均认为，根据《合同法》第五十八条的规定，“合同无效或者被撤销后，因该合同取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的损失，双方都有过错的，应当各自承担相应的责任。”显然被代持的股权属于合同法规定的“不能返还或者没有必要返还的”财产。虽然股权代持协议应依法认定无效，但双方的委托投资关系仍然有效，在协议中关于收益与风险承担的约定是双方的真实意思表示。在此情形下，不应轻易否认出资人与代持人之间存在委托投资关系的事实，而应结合对投资收益的贡献程度以及对投资风险的承受程度按公平原则分割相关委托投资利益。司法判决亦持类似观点。

本文涉及的两则司法判例虽均非指导案例，但对于管窥法院今后就上市公司股权代持协议效力认定所持的基本立场具有借鉴意义。上市公司股权不得隐名代持规则的确立提醒当事人在投资上市公司股权时，更应谨慎关注法律法规及监管政策对上市公司股权清晰及发行人信息披露义务的规定，避免代持协议无效引发纠纷，产生不必要的损失。而前述判例在金融监管更加重视金融安全的背景下对监管政策的正面回应，应是有利于保护中小投资者合法权益，维护资本市场基本交易秩序与基本交易安全，保障金融市场的健康发展的体现。