政府引导基金“募投管退”各环节的实务要点解析（下）

根据《政府投资基金管理办法》第二十条的规定，在特殊情况下，政府出资部分可无需其他出资人同意，选择提前退出，主要包括：基金方案确认后超过一年，未按规定程序和时间要求完成设立手续；政府出资拨付基金账户一年以上，基金未开展投资业务；基金投资领域和方向不符合政策目标；基金未按照公司章程/合伙协议/基金合同的约定投资以及其他不符合公司章程/合伙协议/基金合同约定的情形。这一规定体现了对于政府引导基金与普通的私募股权投资基金的差别待遇，在制度层面赋予财政出资提前退出的权利，为保障财政出资的安全提供了强有力的制度保障。

政府引导基金以市场化方式运作，其退出方式也主要是以市场化的方式进行操作，主要包括清算、股权/份额转让、回购以及减资等多种方式。实务中，政府引导基金的退出主要分为两个层面，即政府引导基金中财政出资的退出以及政府引导基金从所投资的子基金或直投项目中的退出。

对于政府引导基金中财政出资的退出，根据《政府投资基金管理办法》的规定，政府引导基金中政府出资部分一般应在投资基金存续期满后退出，存续期未满如达到预期目标，可通过股权回购机制等方式适时退出。该规定特别提到了财政出资部分可以通过回购的方式实现退出，与一般的私募股权投资基金的监管逻辑有所不同。在一般的私募股权投资基金中，尤其是在涉房地产类项目中，股权回购退出往往是一项比较敏感的操作，如果操作不当，比如在基金投资时便设置固定的回购价格和回购时间，则可能被认定为名股实债或保本保收益的行为，从而引发合规风险。而在政府引导基金中，如上文所述，基于其自身所应发挥的引导功能以及其提前退出的特殊需求，回购便成了政府引导基金中一项较为常见的操作。并且，《产业基金管理办法》也明确规定，新发起设立的政府引导基金，其向主管部门报备的基金组建方案中应该包括政府出资退出条件和方式等内容。也就是说，如果政府引导基金存在回购退出的安排，在基金的设立阶段，即应进行明确，并报主管部门进行审核。

此外，在基金运作正常情况下，存续期限届满的清算退出，也是比较常见的退出路径。对于政府引导基金的清算，也有明确的要求，根据《政府投资基金管理办法》规定，政府引导基金终止后，应当在出资人监督下组织清算，将政府出资额和归属政府的收益，按照财政国库管理制度有关规定及时足额上缴国库。除了财政出资方需对清算过程进行监督外，部分地区还会要求对清算结果进行第三方验证，并报基金的权利机构核准。例如，《四川省省级产业发展投资引导基金管理办法》第十八条便明确规定，投资基金终止后，基金管理机构应当在出资人监督下组织对基金资产进行清算。清算结果经第三方独立机构出具意见后，报股东大会或合伙人会议核准。

对于政府引导基金从所投资的子基金或直投项目中的退出，基本上与上述方式是相同的逻辑，通常情况下，政府引导基金从所投资的子基金或直投项目中退出，也是财政资金最终实现退出的前奏。比较常见的操作同样也是到期清算、股权转让及股权回购等。与母基金不同的是，考虑到政府引导产业所投资产业的特殊性以及地方产业发展的特殊需要，部分领域政府引导基金可能会赋予子基金的其他投资方或其它相关方优先购买权，即母基金在进行产权转让时，在同等条件下，这些主体可以优先购买。

1、财政出资部分的对外转让

对于政府引导基金中财政出资部分的退出，在政府引导基金的相关规定中已经做出了比较明确的原则性规定，财政出资部分可以通过回购等方式退出，退出时，应当按照协议约定的条件退出；没有约定的，则应聘请具备资质的资产评估机构对出资权益进行评估，作为确定退出价格的依据。由此可见，财政出资部分的退出以协议转让为原则，评估作价为补充。虽然这一规定没有明确指出是否需要履行进场交易流程，但是从其所传达的精神来看，政府引导基金的这种退出，无需履行传统国资产权交易的流程。

进一步，从政府引导基金背后的运营逻辑来看，在某种程度上，国资监管的介入也并非必需。一方面，政府引导基金中财政出资部分，往往是由各级财政或相关主管部门控制的主体代为出资，对于政府引导基金的退出等重大事宜，该等主体并无自主决定权，往往需要向主管政府部门报批，在取得主管部门的同意后才能开展具体的工作。实际上，对于财政出资部分的管理，已经具有比较强的行政色彩，主管部门也可以做到对财政出资的实质监管，并保证财政资金的安全。在这种情况下，如果再由国资监管部门介入，则必然造成重复监管，带来不必要的麻烦。另一方面，对于国资产权交易的核心问题，即资产定价问题，如上文所述，在政府引导基金领域，已经有了明确的规定，所以不需要再通过进场的形式进行规范。另外，政府引导基金核心宗旨与传统的国有企业有所不同，其根本目的在于撬动社会资本以及推动产业发展，并不追求资产的增值，通过政府的直接或间接管控以及评估定价的模式足以保证财政出资的安全和保值，因此，没有必要再借助国资监管的流程。

2、政府引导基金投资所持有产权的对外转让

在国资监管领域，由国务院国资委和中国证监会联合出台的《上市公司国有股权监督管理办法》以及国务院国资委和财政部联合出台的《企业国有资产交易监督管理办法》构建了相对完整的国有资产监督管理制度体系，但是，这些规定是否适用于政府引导基金的产权转让，并没有明确的规定，实务中也有不同的观点。

由于政府引导基金通常不允许投资二级市场股票，因此，通常也无需考虑《上市公司国有股权监督管理办法》的适用问题。即使政府引导基金因为参与并购重组等原因投资了二级市场股票或由于投资标的上市而取得了上市公司股份，由于证券交易市场是一个相对透明的交易场所，上市公司股份完全可以通过证券交易系统进行交易，而且，二级市场具有较为完善的定价机制，也无需依赖评估定价的方式保证交易价格的合理性。因此，也不需要考虑进场交易和评估定价的问题。

实务中，相较于上市公司股份转让，政府引导基金对外转让非上市公司股权的行为更加常见，即《企业国有资产交易监督管理办法》所规制的范围。但是，《企业国有资产交易监督管理办法》第六十六条明确规定，政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，按照有关法律法规规定执行。虽然目前并没有法律及行政法规对这一事项进行明确，但如上文所述，基于政府引导基金的特殊性，政府引导基金并不需要履行传统国资交易的进场规则。《企业国有资产交易监督管理办法》第六十六条的规定，也为日后相关制度的完善奠定了基础。

各级政府出台的政府引导基金管理规定或政策也印证了上述观点。例如，在上海市发展和改革委员会及上海市财政局发布的《上海市创业投资引导基金管理暂行办法》中即明确，“引导基金投资形成的股权可采取上市、股权转让、企业回购及破产清算等方式退出，退出价格按照公共财政的原则和引导基金运作的有关要求确定。引导基金参股创业投资企业形成的股权，在有受让人的情况下可随时退出。自引导基金投入后4年内转让的，转让价格可按照引导基金原始投资额与股权转让时人民银行公布同期的存款基准利率计算的收益之和确定；超过4年的，转让价格以市场化方式协商确定。引导基金跟进投资形成的股权，可由作为受托人的创业投资企业约定回购，转让价格以市场化方式协商确定。向引导基金扶持的创业投资企业股东以外的投资人转让股权，或向受托创业投资企业以外的投资者转让被跟进投资企业股权的，按照公共财政的原则和引导基金运作要求，确定退出方式和退出价格，经引导基金理事会同意或授权，可按照市场价格直接向特定对象转让。”