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来源：刘乃进 PE实务
《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》正式发布|PE实务
作者：刘乃进律师，微信号:naijin01, 微信公号:PE实务。
2015年4月24日，上海证券交易所发布《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引（征求意见稿）》;2015年9月11日，该指引正式发布实施。
一、需信息披露的合作情形
根据该指引，上市公司与私募基金共同设立基金、认购私募基金的基金份额、与私募基金建立咨询服务关系以及私募基金投资上市公司持股比例达5%以上时，均须按规定进行信息披露。具体情形如下：
（一）上市公司与私募基金共同设立并购基金或产业基金等投资基金（以下简称“投资基金”）；
（二）上市公司认购私募基金发起设立的投资基金份额；
（三）上市公司与私募基金签订业务咨询、财务顾问或市值管理服务等合作协议（以下简称“合作协议”）；
（四）私募基金投资上市公司，直接或间接持有上市公司股份比例达到5%以上；
（五）本所规定的其他合作投资事项。
二、披露的主要内容
披露的信息主要包括：（一）私募基金的基本情况；（二）关联关系或其他利益关系说明；（三）投资基金的基本情况；（四）投资基金的管理模式；（五）投资基金的投资模式；（六）风险揭示；（七）其他有助于投资者了解投资基金情况的重要事项。
针对不同的合作模式，信息披露还有细化的不同要求。
三、指引的主要目的
该指引旨在强化信息披露，禁止内幕交易、操纵市场或其他违法行为。
四、证监会对“上市公司+PE”模式的监管要求
《指引》是对证监会监管意见的落实。
2015年3月6日，证监会通过官方微信平台，以新闻发布会问答形式，就并购基金的“PE+上市公司”模式表态。答问归纳了此类模式的主要运作方式、特点、兴起原因，阐释其优点及存在问题，并对主要风险点及监管方向进行提示。
（一）、“PE+上市公司”的一般运作模式
证监会归纳：
PE机构通常会获取上市公司部分股权，主要有两种模式，一种是成为不足5%的小股东，另一种是成为有较大影响力的股东，如第二大股东。然后PE机构和上市公司或其关联方通过成立并购基金或设立公司等方式搭建并购平台，或者双方直接签订市值管理协议或并购顾问协议约定利益分配方式，捆绑成利益共同体。PE机构根据上市公司的经营战略寻找并购标的，进行控股型收购。最后二者联合管理并购标的，并在约定时间将其出售给上市公司。
并购基金结构复杂多样，通常采取有限合伙的法律形式，PE机构与上市公司充分分享对并购基金的管理权限。PE机构为有限合伙企业的普通合伙人（GP）并兼任基金管理人；上市公司可担任有限合伙人（LP），也可与PE机构共同担任普通合伙人或基金管理人；上市公司的关联方可参与出资，成为基金普通合伙人；剩余资金由PE机构负责对外募集。
（二）、“PE+上市公司”模式的特点
证监会归纳，此类投资模式有如下特点：
第一，PE机构和上市公司联合运作。PE机构和上市公司深入合作，通过成立并购基金或签订市值管理协议绑定利益主体；
第二，此类投资模式设立并购基金进行收购属于杠杆收购，双方只需根据项目进度逐期支付部分资金，剩余资金由外部募集，从而达到扩大杠杆的目的；
第三，以退定投。PE机构在投资之初就锁定了特定上市公司作为退出渠道，减少未来并购时的信息不对称风险。
（三）、“PE+上市公司”模式的兴起原因
证监会归纳，此类模式兴起的原因主要是：
1、近年来股权投资行业深入调整，企业上市通道仍是一种稀缺资源，PE机构通过IPO的方式退出受阻，并购成为又一退出通道；
2、这种投资模式有利于企业借助PE机构在财务顾问、选择优质项目方面的专业优势，实现基于产业整合意图的并购。
（四）、“PE+上市公司”模式的优点
“PE+上市公司”模式作为市场创新，有利于促进并购重组市场化发展，有效整合各类市场资源，促进上市公司积极利用并购重组实现产业转型和升级。同时，并购基金通过外部融资，放大杠杆，有利于提高资本运作效率。对于PE机构来讲，提前锁定特定上市公司作为退出渠道，提高了PE投资的安全性和流动性，最后还能分享上市公司重组整合收益。
（五）、“PE+上市公司”模式存在的问题
1、某些机构单纯以抬高上市公司股价为目的，追逐市场热点寻找标的，未充分考虑与上市公司主业的整合和日后发展方向，长期重组效果存在较大不确定性风险。
2、PE机构与上市公司绑定利益主体，容易导致上市公司高管为实现自身利益，不履行勤勉尽责义务，以损害上市公司长远发展为代价，通过制造收购兼并等资本运作利好消息，制造炒作题材推高股价并从中套利，不着力发展主业，不利于实体经济发展。
3、PE机构在接触项目的过程中掌握到的内幕信息要比以往深入得多，一定程度上知道未来很长一段时间内上市公司的并购标的和方向，容易发生内幕交易、利益输送等现象，隐藏了巨大的法律与道德风险。
（六）、3类法律风险与监管
证监会表态：
我会对于“PE+上市公司”投资模式的监管坚持以市场化为导向，在合法合规范围内，尽可能的让市场主体自主决定。进一步加强政策引导，鼓励其在上市公司产业转型和升级中发挥正面作用。同时，为防范该种投资模式可能出现的市场操纵、内幕交易、利益输送等现象，我会将加强监管力度，依据《上市公司收购办法》、《上市公司信息披露管理办法》等法律法规，强化“PE+上市公司”投资模式下权益变动、签订市值管理协议、关联交易等相关信息披露要求，严厉打击市场操纵、内幕交易等违法违规行为。对任何损害投资者合法权益的行为，发现一起查处一起，维护好市场秩序和市场稳定。
笔者认为，从证监会的表态可以看出：
1、“PE+上市公司”的法律风险主要是：容易出现市场操纵、内幕交易、利益输送3类行为，这3类行为也将成为未来严厉打击的对象。
实际上，市值维护/市值管理与市场操纵行为，泾渭不明。PE机构买卖上市公司股票，参与甚至主导并购重组，在股价升高后抛售获利，极易形成获取“内幕消息”进行买卖的情况，内幕交易的法律边界不清。作为促成交易，实现“共赢”的手段，利益输送也经常发生。
以上行为不仅会导致行为人的行政责任、民事责任，还可能触犯刑律。因此，此类并购基金的设计与运营，应特别重视律师的意见，而律师在就此类模式中的法律问题出具法律意见时，应高度谨慎并持保守态度为宜。
2、监管方向有二：
1）、强化市值管理协议、关联交易等相关信息披露要求
2）、严厉打击违法违规及侵害投资者权益的行为。
上交所的《指引》是对证监会对“上市公司+PE”合作模式的一次落实，旨在规范、加强信息披露，杜绝市场操纵、内幕交易、利益输送等违法行为。
【附文】
关于发布《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》的通知
上证发〔2015〕76号
各市场参与人：
为规范上市公司与私募基金合作投资事项的信息披露行为，提高信息披露的针对性和有效性，根据《上海证券交易所股票上市规则》等规定，上海证券交易所制定了《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》，现予发布，并自发布之日起施行。
特此通知。
附件：上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引
上海证券交易所
二○一五年九月十一日
附件
上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引
第一章一般规定
第一条为了规范上市公司与私募基金合作投资事项的信息披露行为，维护证券市场秩序，保护中小投资者的合法权益，根据《上海证券交易所股票上市规则》（以下简称“《股票上市规则》”）等有关规定，制定本指引。
第二条本指引所称私募基金，是指以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金，包括资产由基金管理人或者普通合伙人管理的以投资活动为目的设立的公司或者合伙企业。
第三条上市公司与私募基金发生下述合作投资事项之一的，除按照《股票上市规则》等相关规定履行信息披露义务外，还应当遵守本指引的规定：
（一）上市公司与私募基金共同设立并购基金或产业基金等投资基金（以下简称“投资基金”）；
（二）上市公司认购私募基金发起设立的投资基金份额；
（三）上市公司与私募基金签订业务咨询、财务顾问或市值管理服务等合作协议（以下简称“合作协议”）；
（四）私募基金投资上市公司，直接或间接持有上市公司股份比例达到5%以上；
（五）本所规定的其他合作投资事项。
第四条上市公司与私募基金发生合作投资事项，应当真实、准确、完整地披露投资协议或合作协议的主要条款，充分披露私募基金等相关主体与上市公司是否存在关联关系及其他利益关系，并按照规定披露相关权益变动事项。
第五条上市公司应当充分披露与私募基金合作投资事项中的不确定性因素及可能面临的风险，及时披露合作进展情况。
上市公司与私募基金合作投资事项筹划和实施过程中，不得以操纵上市公司股价为目的选择性披露信息。
第六条上市公司与私募基金合作投资事项中的参与方及其他知情人员，应当严格遵守有关上市公司股票买卖的规定，不得从事内幕交易、操纵市场或其他违法行为。
第二章合作投资事项的信息披露
第七条上市公司与私募基金发生合作投资事项，应当按照本指引的要求披露合作投资事项的具体模式、主要内容、相关关联关系和利益安排，充分揭示相关风险，并按分阶段披露原则及时披露相关事项的重大进展。
第八条上市公司与私募基金共同设立投资基金，或认购私募基金发起设立的投资基金份额的，应当披露以下内容：
（一）私募基金的基本情况，包括成立时间、管理模式、主要管理人员、主要投资领域、近一年经营状况、是否在基金业协会完成备案登记等；
（二）关联关系或其他利益关系说明，包括私募基金是否与上市公司存在关联关系、是否直接或间接持有上市公司股份、是否拟增持上市公司股份、是否与上市公司存在相关利益安排、是否与第三方存在其他影响上市公司利益的安排等；
（三）投资基金的基本情况，包括成立背景、基金规模、投资人及投资比例、资金来源和出资进度等；
（四）投资基金的管理模式，包括管理及决策机制、各投资人的合作地位和主要权利义务、管理费或业绩报酬及利润分配安排方式等；
（五）投资基金的投资模式，包括投资基金的投资领域、投资项目和计划、盈利模式及投资后的退出机制等；
（六）风险揭示，包括上市公司承担的投资风险敞口规模、实施投资项目存在的不确定性因素、投资领域与上市公司主营业务是否存在协同关系、投资规模对上市公司业绩的影响等；
（七）其他有助于投资者了解投资基金情况的重要事项。
第九条上市公司与私募基金共同设立投资基金，或认购私募基金发起设立的投资基金份额，同时下列主体持有私募基金股份或认购投资基金份额，或在私募基金、投资基金以及基金管理人中任职的，应当披露相关人员任职情况、持股数量与持股比例或认购金额与份额比例、投资人地位和主要权利义务安排等事项：
（一）上市公司董事、监事或高级管理人员；
（二）持有上市公司5%以上股份的股东；
（三）上市公司控股股东、实际控制人及其董事、监事或高级管理人员；
（四）本所规定的其他主体。
第十条上市公司应当按照分阶段披露的原则，及时披露投资基金的以下进展情况：
（一）拟设立的每一期投资基金募集完毕并完成备案登记或募集失败；
（二）投资基金发生重大变更事项；
（三）投资基金进行对上市公司具有重大影响的投资或资产收购事项；
（四）其他对上市公司具有重要影响的进展情况。
第十一条上市公司与私募基金签订合作协议的，除应当根据本指引第八条的规定披露私募基金的基本情况及其与上市公司存在的关联关系或其他利益关系外，还应当披露以下内容：
（一）合作协议的基本情况，包括合作背景、主要目的、签订时间及合作期限等；
（二）私募基金提供的服务内容，包括业务咨询、财务顾问或市值管理服务的具体领域、主要措施和计划安排、费用或报酬以及其他特别约定事项等；
（三）风险揭示事项，包括合作协议对上市公司经营和未来发展战略的影响程度、履约过程中存在的风险及不确定性因素等；
（四）其他有助于投资者了解合作协议情况的重要事项。
第十二条上市公司应当按照分阶段披露的原则，及时披露合作协议的以下进展情况：
（一）完成合作协议约定的各项主要措施和计划安排；
（二）依据合作协议筹划对公司有重大影响的事项；
（三）合作协议发生重大变更；
（四）合作事项提前终止；
（五）其他对上市公司具有重要影响的进展情况。
第十三条私募基金持有或通过协议、其他安排与他人共同持有上市公司股份达到5%以上的，相关信息披露义务人除应当根据《证券法》、《上市公司收购管理办法》等法律法规以及本所《股票上市规则》等业务规则的规定履行信息披露义务外，还应当同时披露是否与上市公司存在本指引第三条规定的合作投资事项。
第十四条私募基金作为上市公司股东在股东大会召开前提出临时议案，或提议召开临时股东大会的，应当符合《公司法》和中国证监会《上市公司股东大会规则》规定的程序要求，并依法履行相应的信息披露义务，不得先于指定媒体发布重大信息，不得以新闻发布或者答记者问等其他形式代替信息披露或泄漏未公开重大信息。
第十五条上市公司与私募基金同时存在本指引第三条规定的两个及以上合作投资事项的，应当就各合作投资事项分别按照前述规定履行信息披露义务。
第十六条上市公司与私募基金存在本指引第三条规定的合作投资事项，又购买其直接、间接持有或推介的标的资产的，上市公司及私募基金除应当按照法律、法规、部门规章以及本所《股票上市规则》等相关规定进行信息披露外，还应当披露以下内容：
（一）私募基金所管理的全部基金产品在标的资产中的持股情况，包括基金产品名称、持股数量和比例、受让标的资产股份的价格和时间等；
（二）私募基金所管理的全部基金产品持有以及在最近6个月内买卖上市公司股票的情况，包括基金产品名称、持有上市公司股份的数量和比例、买卖上市公司股份的数量和时间等；
（三）上市公司、私募基金与标的资产之间存在的关联关系或其他利益关系等情况。
第十七条上市公司与私募基金合作投资事项的相关公告披露前后，上市公司股票及衍生品种交易出现异常波动或存在内幕交易嫌疑的，上市公司应当根据本所要求提交内幕信息知情人名单。
本所在交易核查中发现涉嫌违法违规行为的，将提请中国证监会依法查处。
第三章附则
第十八条上市公司与私募基金管理人发生本指引规定的合作投资事项的，视同为上市公司与私募基金的合作投资事项，适用本指引的规定履行信息披露义务。
第十九条上市公司与证券公司、基金管理公司、期货公司以及证券投资咨询机构等专业投资机构共同设立投资基金或签订合作协议的，应当参照适用本指引的相关规定履行信息披露义务，法律、法规、部门规章或者本所业务规则另有规定的除外。
第二十条以资金管理、投资理财、经纪业务等投融资活动为日常经营业务的商业银行、证券公司等金融类上市公司，可免于按本指引履行信息披露义务。其涉及本指引规定的合作投资事项的，按《股票上市规则》的相关标准披露，上市公司自愿按本指引披露的除外。
第二十一条本指引由本所负责解释。
第二十二条本指引自发布之日起施行。
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