详解万科印象城消费REIT招募书

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来源：AdvancedForum

 

10月26日，中金印力消费基础设施封闭式基础设施证券投资基金（印力消费REIT）正式得到深交所受理。根据招募说明书底层资产为杭州西溪印象城，可租赁面积为99,964.40平方米，出租率99.2%，估值39.77亿元（评估时点2023年6月30日，估值单价为1.59万元/平米，资本化率为5.85%。

根据招募说明书，2023年7-12月、2024年可供分配金额为7750.17万元、17152万元，预计净现金流分派率（年化）分别为4.3%、4.8%。

一、交易结构

据本基金交易安排，润衡置业吸收合并SPV公司后，SPV公司注销，润衡置业 继续存续，项目公司股东变更为中金公司（代表资产支持专项计划）。

对外借款应用情况

基金设立后，润衡置业将向招商银行杭州分行取得4亿元借款，借款用途为置换存量经营性物业抵押贷款。项目公司将以前述招商银行杭州分行对其发放的4亿元外部借款及SPV公司对其发放的股东借款一并用于偿还项目公司对兴业银行深圳分行的存量银行贷款。前述对外借款核心条款如下：

对外借款安排的必要性分析

随着国内企业融资成本的持续走低，通过合理利用负债、降低资本成本，为基金份额持有人创造更高价值的优势进一步凸显。以本基金首次发行的对外借款为例，借款期限为15年期，利率为2.98%（固定利率）。该利率显著低于资产收益率，正杠杆效果明显。借款额度为4亿元，对应资产估值的抵押率约为10%。项目公司取得该笔对外借款后，基金总资产不超过基金净资产的140%。

a）通过对外借款提升基金份额持有人分派率

有对外借款情形下的2023年7-12月及2024年分派率较无对外借款情形下将分别提升0.23个百分点、0.23个百分点，可以确保在控制融资风险的前提下，优化本基金向基金份额持有人的分派，充分满足以基金份额持有人利益优先为原则的资本管理目标。

b）保持本基金项下项目公司间接融资能力可提升本基金长期的抗风险能力

本基金现有的产品结构下，可实现低成本对外借款的载体为项目公司。适当保持项目公司的借款融资渠道，可在基础设施资产长期的运营中，提升本基金的抗风险能力。

二、底层资产

基础设施资产入池范围为杭州西溪印象城，位于浙江省杭州市余杭区，隶属于杭州市重要新兴商圈——大城西板块的黄金地段，毗邻西溪湿地，具有较好的自然及人文环境与完善的周边公共服务配套设施，接驳杭州地铁 3 号线洪园站，是杭州城西单体总建筑面积最大的 TOD8购物中心。

      目标基础设施资产 A 馆共 6 层，其中地下 2 层，地上 3 层、局部有 4 层；B 馆共 7 层，其中地下 3 层，地上 3 层、局部有 4 层；南侧公共停车楼为地上建筑，共 4 层。目标基础设施资产总建筑面积为 249,701.38 平方米，其中商业建筑面积为 144,125.83 平方 米，可租赁面积为 99,964.40 平方米。截至 2023 年 6 月 30 日，目标基础设施资产出租率为 99.2%，估值 39.77 亿元。

杭州西溪印象城所在城市宏观区位图

底层资产运营情况

租户业态分布

三、估值情况

截至 2023 年 6 月末，目标基础设施资产估值为 39.77 亿元。目标基础设施资产评估结果具体如下表所示：

报酬率（折现率）

本次估价测算采用7.0%的报酬率。该报酬率是资本成本或用以转换日后应付或应收货币金额的回报率，理论上反映资本之机会成本，评估机构在确定上述报酬时，采用累加法进行确定。累加法是以安全利率加风险调整值作为报酬率，即将报酬率视为包含无风险报酬率和风险报酬率两大部分。公式如下：

报酬率=无风险报酬率+风险报酬率

对比类似区位的其它资产类别，本项目目标基础设施资产为位于新一线城市杭州的购物中心项目，该类资产交易活跃度高于其它资产类别；在行业及管理难度方面，购物中心有一定的经营管理难度，一般较为专业的运营团队能够带来更好的资产运营表现，但同时该类资产依托于民生消费，租户业态丰富、经营分散度高，其行业及管理负担风险高于产业园区及保租房类资产，低于仓储物流及工业厂房类资产。因此，对比已发行对公募REITs中位于非一线城市的资产，本项目目标基础设施资产估值报酬率（折现率）取值7%，高于保租房及产业园的6.5%，低于仓储物流及工业厂房的8%-8.5%，属于合理水平。

资本化率分析

底层资产所处城市能级12为头部新一线城市，于2023年6月30日，目标基础设施资产总估值39.77亿元，估值单价 15,927 元/平方米，相比海外REITs持有的可比城市估值单价，处于合理谨慎区间。目标基础设施资产首个完整预测年度（即2024年度）的运营净收益（NOI Margin）为67.29%，属于市场合理水平。扣除资本性支出前的资本化率约为5.85%，扣除资本性支出后的资本化率约为5.55%，整体处于较为谨慎的合理水平区间。

四、分派率

     本基金 2023 年 7-12 月、2024 年全年预测可供分配金额计算表如下：

 2023年7-12月、2024年可供分配金额为7750.17万元、17152万元，预计净现金流分派率（年化）分别为4.3%、4.8%。

 

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