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系列序言
股权转让是现代社会经济活动中的重要合作方式之一，是公司并购以及项目并购交易中较为常见的模式。无论是在法理上亦或者在实务中，股权转让都是十分复杂的问题，涉及到公司法、物权法、合同法、各司法解释以及工商行政登记等方方面面，且产生的影响也将贯穿收并购过程以及整个后期运营合作阶段，故在具体的收并购个案中需要结合具体案例的情况综合考虑交易架构设计和股权转让模式适用问题。
受市场环境影响，可预测来年的股权转让市场将会格外活跃。对于一个房地产开发企业来说，行业的整合并购尤其是房地产项目股权收购与一般的股权转让不同，双方在这个过程中的利益博弈与其中的法律风险不容忽视。因此，本所房地产团队在整理当前的主流观点、案例的基础上进行归纳分析，形成系列专文，以期能够为此过程中的典型纠纷进行风险提示并提供应对策略。
对于房企而言，收购的主要目的是获取土地使用权或在建项目进行开发盈利，因此交易必然以被收购公司名下的建设项目为核心展开。在此基础上，基于不同考虑，交易主体分别选择资产转让或股权转让的形式。
实践中，由于单独进行土地使用权或在建工程转让的限制条件较多或需缴纳的税费繁杂，多数收购方选择股权转让的方式。相较于资产转让，股权转让具有以下特点：
（1）股权转让的主体为土地或项目所在公司（下简称“标的公司”）股东，转让标的为股东持有的标的公司股权，以完成股权的工商变更登记为标志，受让人取得标的公司股权。
（2）转让方式为双方签订股权转让协议，就交易标的、交易对价、支付节点、变更登记、公司交接等事项进行约定，除双方自行约定的交接手续外，转让流程主要即到工商部门办理股权及公司章程变更。
（3）股权转让的时间成本较低，在交易阶段的税费承担较少，仅有印花税及股东需缴纳的所得税。
但与此同时，股权转让的交易定价在考虑土地建筑价值、开发成本的同时，还需对公司其他负债情况进行评估，受让人对标的公司债权债务概括式承受，标的公司全部风险也一并承担，法律风险较高。转让方已明确披露的债务，将纳入收购方的收购成本；未披露的债务如果在收购合作协议中未明确约定由原股东承担，则成为收购方的潜在债务风险。
参考案例1：佛山市南海区石与金地产代理有限公司、广州碧花园房地产开发有限公司股权转让纠纷案
案号：（2019）粤01民终9668号案；审理法院：广州市中级人民法院
裁判观点：标的公司原股东及其全资子公司在《股权转让暨合作开发合同书》签订前，存在大笔未缴税款。因该两公司拒不申报纳税额、虚假申报等行为，导致巨额税务罚款。标的公司原股东对此存在重大过错。股权受让方主张标的公司原股东隐瞒标的公司未缴税款事实，违约在先，理由成立，一审法院予以采信。根据《股权转让暨合作开发合同书》第7.2.5约定，标的公司原股东不得隐瞒标的公司及其下属子公司的对外债务，若隐瞒债务的，标的公司原股东须对该债务承担清偿责任。
因此考虑到收购整个公司股权可能需承担的潜在风险，实践中部分收购方选择资产转让的方式，仅就公司某一土地使用权或在建工程进行收购。相较于股权转让，资产转让的方式具有以下特点：
（1）资产转让的主体为拿地开发的公司自身，转让标的为土地使用权或地上建筑物及附着物，交易定价仅需评估土地及地上建筑物的价值及开发成本，交易完成标志为完成不动产权属变更。
（2）转让方式为前期先就拟转让资产进行价值评估，在此基础上双方签订资产转让协议，到不动产登记中心办理产权变更，如果转让标的为在建工程，还需进行项目立项、用地规划、工程规划、施工许可、预售许可等多个环节的证照变更，同时对于此前已签订的工程类合同进行主体变更或提前终止合同。
（3）资产受让方承担的风险相对较小，不动产权属变更完成后，该土地使用权或在建工程与原公司无关。
但资产转让，尤其是在建工程转让的交易周期较长，从资产评估到所有相关证照变更完毕，通常需要数月甚至更久，并且可能在办理证照变更等操作环节存在障碍。以笔者参与过的一起资产收购项目为例，该项目为分期开发的在建工程，拟转让时部分地块已取得了施工许可证，主体结构已完工。笔者就如何办理各项证照变更事宜多次通过电话咨询当地规土及住建部门，均未能得到准确答复，当地规土及住建部门表示少有人仅通过资产转让方式收购正在开发建设过程中的项目，此前无操作实例可供参考。
并且除了交易过程中手续办理复杂外，对于土地及在建工程转让本身，亦有投入资金及开发进度要求，《中华人民共和国城市房地产管理法》第三十九条规定：“以出让方式取得土地使用权的，转让房地产时，应当符合下列条件：（一）按照出让合同约定已经支付全部土地使用权出让金，并取得土地使用权证书；（二）按照出让合同约定进行投资开发，属于房屋建设工程的，完成开发投资总额的百分之二十五以上，属于成片开发土地的，形成工业用地或者其他建设用地条件。转让房地产时房屋已经建成的，还应当持有房屋所有权证书。”据此，若拟转让时该项目尚未达到规定标准，则可能需要更长时间。
1、实践中资产转让与股权转让形式的混同
实践中，存在较多将资产转让与股权转让混淆的现象。一类是交易双方旨在转让土地使用权或在建工程等资产，但签订了股权转让协议，产生了法律关系性质争议；另一类是交易双方旨在转让标的公司股权，但在股权转让协议中除了对股权交易事项进行约定外，还同时约定了土地、在建工程、设备、字号等资产移转的内容。
参考案例2：陈鹏、傅国昌与陈青峰、上海飞步新材料科技有限公司、上海康锐金属材料有限公司股权转让纠纷案
案号：(2015)青民二(商)初字第492号；审理法院：上海市青浦区人民法院
裁判观点：康锐公司作为出让方（甲方）、飞步公司作为受让方（乙方）、案外人上海虹鹰铝业有限公司作为担保方（丙方），三方签署资产转让合同一份。主要内容就康锐公司的资产进行转让。……本案系因资产转让费用未付所引发的纠纷，转让的方式为股权转让及资产移交，转让的标的物为包括房屋、建筑设施、土地使用权在内的康锐公司全部资产。因股权变更登记的主体为陈青峰，转让后由陈青峰持有康锐公司100%股权，而并非飞步公司，故即便资产转让合同上盖章及受让方明确为飞步公司，但资产转让之后的受益方陈青峰应承担付款责任。
案号：(2016)苏0206民初3797号；审理法院：江苏省无锡市惠山区人民法院
裁判观点：2010年4月4日，由甲方潘光宏、吴小勤、周爱远、徐碧龙四人与乙方潘光春、杨加科二人签订了《项目资产转让协议书》。……该份协议虽名为资产转让协议书，但从协议内容来看，双方既转让了天力广场一期、二期项目中的权益，还转让了天力公司原股东潘光宏、吴小勤、周爱远、徐碧龙的相关股份。
上述两起判例中，交易双方目的均为转让标的公司名下土地使用权及建筑等资产，但与此同时也对标的公司的股权进行了转让，实际为股权转让性质。
2、以资产转让为目的的股权转让协议效力辨析
收购方以收购标的公司名下土地使用权或在建工程为目的，与被收购方签订的股权转让协议，从协议形式来看与一般的股权转让协议没有本质区别，交易标的均为公司股权，需按照《公司法》相关规定执行股权转让流程。但与一般的股权转让相比，发生土地使用权及在建工程开发主体的实际变更，又可能存在与土地行政管理规定相冲突的情形，因此此类股权转让协议的效力在司法审判实践中存在一定争议。
近年来，审判中多数意见倾向认为，股权转让与土地使用权转让是完全不同的法律制度，转让的法律依据不同，若经过转让后，土地使用权作为公司资产的权属未发生改变，而仅是公司股东进行变更，则不涉及土地使用权转让问题，且由于现行法律并无效力性强制性规定禁止以转让房地产项目公司股权形式实现土地使用权转让的目的，因此股权转让协议在没有其他无效情形时，应当认定合法有效。
参考案例4：马庆泉、马松坚与湖北瑞尚置业有限公司股权转让纠纷案
案号：（2014）民二终字第264号；审理法院：最高人民法院
裁判观点：瑞尚公司主张本案所涉合同系名为股权转让实为土地使用权转让，规避法律关于土地使用权转让的禁止性规定而无效。……股权与建设用地使用权是完全不同的权利，股权转让与建设用地使用权转让的法律依据不同，两者不可混淆。当公司股权发生转让时，该公司的资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利由转让方转移到受让方，而作为公司资产的建设用地使用权仍登记在该公司名下，土地使用权的公司法人财产性质未发生改变。……当然，公司在转让股权时，该公司的资产状况，包括建设用地使用权的价值，是决定股权转让价格的重要因素。但不等于说，公司在股权转让时只要有土地使用权，该公司股权转让的性质就变成了土地使用权转让，进而认为其行为是名为股权转让实为土地使用权转让而无效。
但审判实践中同样存在少数认定“以转让土地使用权为目的的股权转让协议无效”的情形，主要是在一方获得土地使用权之前，双方即以协议约定待一方成立公司并以该公司获得土地使用权后，便将公司股权转让给收购方；或一方在获得土地后尚未支付土地出让金之时即将公司股权转让给他方，实际由他方获得土地使用权并开发建设。根据《合同法》第五十二条的规定，该种情形可能被认定为“以合法形式掩盖非法目的”，从而导致股权转让协议无效。
案号：(2015)杭萧民初字第04087号；审理法院：浙江省杭州市萧山区人民法院
裁判观点：沈妙羊和韩旭之间签订的《协议》的实质内容是韩旭借嘉兴汉嘉金属构件有限公司竞得桐乡市经济开发区相关国有土地使用权后通过公司股权转让方式将国有土地使用权转让给沈妙羊，韩旭非涉案国有土地使用权人，双方之间的《协议》因违反了物权法、土地管理法等关于国有土地使用权出让、转让等相关法律法规的规定而无效。
案号：(2015)杭富商初字第3183号；审理法院：杭州市富阳区人民法院
裁判观点：股权转让协议中，第三期的股权转让款系由原告向国土资源局支付土地出让金用以冲抵本支付的股权转让款。因此两被告作为目标公司的代表在与国土资源局签订国有土地出让合同时，实际并不需要支付土地出让金。进而，两被告将该土地出让金的给付义务通过签订股权转让协议的形式，实质转移至股权受让方处，由原告作为股权受让方向国土资源局支付目标公司所需支付的土地出让金。双方在该股权转让协议中的约定，实质上具有名为股权转让实为土地买卖的意思表示。
上述两个参考案例在区分交易主体是正常转让标的公司股权还是以合法形式掩盖非法流转土地使用权目的时，主要判断因素为标的公司获取土地是否是为其自身开发建设项目。如果在获取土地之前或获取土地过程中即与他人就土地转让达成一致，土地获取后并非自身进行开发建设，即有可能被认定为违反物权法、土地管理法等关于土地使用权转让的规定，被认定为无效。虽然是少数案例，但该阶段可能存在的风险亦需引起交易各方的重视。
3、以股权转让方式实现借款目的的特殊情形
在房地产公司相关股权转让纠纷中，还有一类较为特殊的情形，标的公司为获取开发资金或出于其他融资目的，其股东与出资方签订股权转让协议，约定将部分股权转让给出资方，并在签订股权转让协议之时或一定期限内签订股权回购协议，回购股权价格为原出让价格加一定收益。
该类协议的性质是股权转让协议还是借款协议，在审判实践中经常出现争议，结合审判实践，笔者认为，可从以下标准判断：
（1）股权转让对价的确定是否经过公司股权价值评估。如股权转让对价与股权估值相差较大，但与股权回购价格存在较高关联性（股权转让原价+固定比例收益），存在被认定为借款的可能性；
（2）双方是否于短期内签订股权回购协议，或是否在股权转让协议中约定一定期限内原股东必须进行股权回购。如在(2019)京03民终10848号案中，各方签订的《股权回购协议》中，虽约定了在回购股权时需按照固定收益支付回购款，但该协议同时赋予了原股东选择权，即原股东可以选择在股权转让合同签订之日起两个月内行使回购权，也可以放弃回购，继续履行《股权转让合同》。在此情况下，标的公司股权并不必然被原股东回购，与借款合同要求必须返还本金加利息相区别；
（3）对于股权回购对价的约定是否与借款收益表述相似，如约定“回购股权要返还股权转让款及年化15%的收益”。
（4）双方是否在合同中约定进行股权变更登记，并是否实际履行了股权转让程序。
参考案例7：北海宏翔嘉和房地产开发有限公司、北海建坤房地产开发有限公司与陈传能、苏远红股权转让合同纠纷再审案
案号：(2012)北民再终字第3号；审理法院：广西壮族自治区北海市中级人民法院
裁判观点：陈传能、苏远红将持有宏翔公司部分股份转让给莫广强，分别召开过股东大会，修改了公司章程并在工商部门办理了股权变更登记手续，该股权转让程序符合公司法关于有限责任公司股份转让的规定，为有效转让。莫广强享有股东资格后，又将取得的股权转让陈传能、苏远红，因陈传能、苏远红没有支付转让价款而发生纠纷，显然双方争议的民事法律关系属于股权转让关系。因此陈传能等从双方对股权转让款项的使用约定、付款方式及陈传能出具的借据来判断并主张莫广强买卖股份的行为是名为股权转让实为借款行为的理由不能成立。
房地产开发由于对资金需求较大，房企获取土地使用权后或开发建设过程中，若出现资金缺口，可能通过股权转让或增资的形式引入合作方共同开发建设项目，资金的提供方式包括但不限于股权转让对价及股东借款等。各方通常约定待标的项目开发建设完毕后，各方股东按持股比例或其他约定分配方式对项目所获利润进行分配，分配完毕后合作方退出标的公司，标的公司后续仍由原股东持有运营。
在该种模式下，虽然各方合作的前提是标的公司持有土地使用权或开发建设项目，但股权受让方的关注点并非资产转让，即直接或间接受让整个开发项目，而仅是通过资金投入获得收益，不涉及土地使用权或在建工程转让导致的股权转让协议效力问题，审判实践中通常认定为合法有效。
本文对于股权转让与资产转让效力的分析，除了对于当前司法审判观点进行梳理，为产生纠纷导致诉讼的情况下当事人研判提供一定借鉴外，更希望对于纠纷产生前、交易前期阶段的交易活动提供参考帮助。如在股权转让或资产转让协议签订前的尽职调查阶段，律师针对收购方式的不同，对于被收购公司或资产如实披露存在的问题及风险，根据标的公司性质、项目开发进度、资产权利限制情况等充分分析，综合判断对于本次交易产生的影响，并根据当前相关法律法规及规范等，结合当前审判实践，分析拟签订转让协议是否合法合规，并尽可能对存在的风险予以规避。
鉴于房地产公司股权或资产转让涉及领域及法律关系的特殊性，除本文探讨的转让协议效力问题外，还会存在其他争议问题，有待后续进一步分析讨论。
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