法盛金融投资
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作者：邹菁、陈艳、李元婷
来源：国浩律师事务所
目录
一、误区一：PE基金的主要业务是投资与并购，与反垄断无关系
二、误区二：PE基金的设立是基金内部的事情，与反垄断无关
三、误区三：PE基金一般为小股权投资或财务性投资，与反垄断无关
四、误区四：PE基金规模小收入少，与反垄断无关系
不少PE机构认为，PE基金是做投资并购的，而过去耳熟能详的反垄断执法案例多针对汽车、机械生产等制造行业、或水电气供应、生物医药、互联网服务等与民生利益密切相关的实体领域，因此PE基金无需关注反垄断相关规则，这种误解主要是未全面认识中国反垄断监管规则导致的。
根据我国《反垄断法》（2022年8月1日实施）的规定，垄断行为主要表现为三种形式，一是经营者达成垄断协议；二是经营者滥用市场支配地位；三是具有或者可能具有排除、限制竞争效果的经营者集中（以下简称“经营者集中”）。前面两种情形正是普遍比较熟知的垄断情形。而经营者集中这种情形则对公众不太熟知，所谓经营者集中指某一经营者通过合并、取得股权或资产、签订协议或设立合营企业等方式取得其他经营者的控制权或者能够对其他经营者施加决定性影响的行为。
反观PE基金，PE机构的主营业务活动正是股权投资，即通过增资或受让股权等形式获取优质投资标的的股权，此时若投资过程中PE机构取得了投资标的的控制权或可对投资标的施加决定性影响的，则触及了垄断行为中的经营者集中，应当根据《反垄断法》《经营者集中审查规定》《关于经营者集中申报的指导意见》等法律、法规的要求，履行经营者集中申报义务。
其中，集中行为包括三种情形：一是“经营者合并”，这种情形并购类的PE基金较容易涉及，二是“经营者通过取得股权或者资产的方式取得对其他经营者的控制权”，这种情形并购类的PE基金及基金的投资环节较容易涉及；第三种情形是“经营者通过合同等方式取得对其他经营者的控制权或者能够对其他经营者施加决定性影响”，该种情形PE基金的设立、投资环节都可能会涉及。我们将在下文中展开论述私募基金的何种交易安排可能构成“集中行为”。
不少机构认为PE基金的设立是基金内部的事情，不会排除或者限制市场竞争。这个误解主要来自于经营者集中的第三种情形如何理解的问题，也即经营者通过合同等方式取得对其他经营者的控制权或者能够对其他经营者施加决定性影响。针对该情形，通常我们更关注PE投资环节中，几个股东（包括PE基金）之间通过公司章程、股东协议对标的公司进行控制；但PE设立环节中，GP与LP之间的权利义务分配，或双GP架构，也很可能导致两名以上经营者共同控制新设基金或对新设基金施加决定性影响，此时也构成集中行为。
就GP与LP权利义务分配来看，大多数情况下，LP仅委托GP执行合伙事务，而其本身并不参与基金的重大业务决策，因此LP不会构成对基金的控制或决定性影响。但近年以来，LP话语权逐渐增强，在合伙协议（LPA）条款中也不乏要求对基金的投资项目及投资决策、经营计划、高管任免、财务预算等重大事项享有决定权或否决权，在这种情形下，GP与LP可能被认定共同对新设基金实施控制或决定性影响，从而需要在市场监管总局反垄断局进行经营者集中的申报。从实务而言，早在2017年9月的公告中即出现了相关案例，如瑞科悦购私人有限公司（以下简称“瑞科悦购”）和恒信基金有限合伙（以下简称“恒信”）新设合营企业案，案例中瑞科悦购系LP，恒信系GP，二者共同设立基金，且基金将由瑞科悦购、恒信共同控制。
就双GP架构而言，常见的如：1. 两名以上机构共同发起设立基金且共同担任基金的GP，基金重大管理事项、投资决策安排均由两名GP共同决策。例如GP1 担任基金管理人暨执行事务合伙人，GP2 担任执行事务合伙人；GP1 担任基金管理人暨执行事务合伙人，GP2 担任普通合伙人并且根据《合伙协议》或side-letter对基金的经验决策享有积极或消极的控制权。2. 两名以上机构共同发起设立一家SPV，再由该SPV 担任GP 设立基金，SPV 在基金层面的管理职能、决策安排均由两名机构共同确定；我们理解，上述任一主体无论是否在中基协登记为私募基金管理人，只要存在两家以上的发起机构取得了基金的控制权，就将构成经营者集中。就双GP 架构的情形，如下申报案例可供参考：
如上所述，基金设立领域，如果两名或以上机构可共同对私募基金施加控制或决定性影响的，无论该等机构从事何种业务、无论基金属于合伙企业还是有限责任公司、无论该等机构是否担任GP，均可能触及经营者集中申报义务。
不少PE机构认为，即使投资并购业务可能受到反垄断规则的约束，但PE市场非常庞大，而单个集团所占市场比例往往很小，PE基金的收入也少，无论从市场份额还是交易影响而言，PE投资业务都很难导致 “垄断”结果，因此不需要考虑申报义务，这种误解主要是对构成经营者集中申报条件第二项客观要素，也即PE机构的营业额无法达到集中者申报营业额标准的理解偏差导致的。
一项合营/投资/并购交易是否需要履行经营者集中申报义务，并非取决于交易参与主体是否主观上认为该笔交易可能导致垄断，而是取决于该笔交易是否满足了以下两项客观要素：1. 交易主体是否实施了集中行为（以下简称“集中行为”）；及2. 实施了集中行为的交易主体的营业额是否满足法定标准（以下简称“营业额标准”）。
根据《国务院关于经营者集中申报标准的规定》（2018年9月18日修订），达到以下标准需要进行集中经营者申报：(1) 参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过100亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过四亿元人民币；(2) 参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过四亿元人民币。
因此，很多PE机构认为，PE基金的“营业额”很小，特别是距离四亿元的营业额相差甚远，不会触发申报条件中的“营业额标准”，这是误解主要根源是对PE机构营业额的计算主体及计算方式的不理解和不熟悉。
如何计算PE基金的营业额呢，需要把握如下内容：
首先，私募基金计算营业额时需将其“同一控制下”的所有企业的营业收入加总计算，即包括实际控制人控制的所有基金管理人的管理费、手续费及业绩报酬等收入、该等管理人控制的私募基金的投资收益、该等私募基金控制的标的公司的营业收入，及实际控制人控制的其他企业营业收入等，不包括上述经营者之间的营业额。
其次，根据《经营者集中审查规定》第九条，营业额包括相关经营者上一会计年度内销售产品和提供服务所获得的收入，扣除相关税金及附加。于基金管理人而言，营业收入主要为提供私募基金管理服务所获得的管理费收入、手续费收入及业绩报酬。此外，上一会计年度，是指集中协议签署日的上一会计年度。同时，该法第十条三款规定，参与集中的经营者之间或者参与集中的经营者和未参与集中的经营者之间有共同控制的其他经营者时，参与集中的经营者的营业额应当包括被共同控制的经营者与第三方经营者之间的营业额，此营业额只计算一次，且在有共同控制权的参与集中的经营者之间平均分配。
为便于私募基金直观理解，我们对需纳入合并计算营业额的经营者范围总结绘图如下，假设参与集中的经营者是基金A，则下列主体均应当纳计算营业额（实线箭头表示直接控制）：
因此，PE基金的营业额并不是仅仅计算基金本身的营业额，还包括了其同一控制下或可施加决定性影响的所有企业的营业额，具体而言，包括基金或GP控制或可施加决定性影响的主体，或其控制人，或控制人所控制或可施加决定性影响的主体，以及申报主体共同控制或可施加决定性影响的主体，非常之广泛。对于某些管理规模比较大的GP、产业方下属的GP，达到4亿元的营业额并不是难事。而且，对基金管理人而言，考虑到其可能设立多家私募基金，且各基金又可能对多个投资标的施加决定性影响，该等基金、投资标的的营业额均需加总计算，因此将更容易满足经营者集中申报的营业额标准。
需要特别提示的是，对于某些管理规模比较大的GP 以及产业方下属的GP，达到4 亿元的营业额较为常见。进一步来说，对于该类大型基金而言，其单方同一控制下企业的营业额可能就已经满足了4 亿元标准，那么其在后续基金新设、标的投资过程中就应该更加关注经营者集中申报的风险。
另外，根据《金融业经营者集中申报营业额计算办法》，针对金融机构而言，其营业额的计算公式为：营业额＝（营业额要素累加－营业税金及附加）×10%；但由于私募基金管理人非为金融机构，对于基金管理人而言，营业额=营业额要素累加－营业税金及附加，公式中的“营业额要素”为管理费收入、手续费收入和投资业绩报酬（如有）。
当基金涉及经营者集中，到底应由GP还是由基金来申报经营者集中，申报主体差异是否会涉及到营业额计算的不同呢。如果涉及到基金设立，申报主体通常是两个GP或者GP与LP，如果涉及到基金投资与并购，申报主体通常是基金与被投企业，我们理解，不同交易类型可能仅会导致申报主体的不同，基金的控制方通常都为GP，故在计算营业额的时候，无论申报主体是GP还是基金，最终都会殊途同归，当然如果基金的控制方包括LP的情形下，将会有更多的控制方或被控制方进入到计算范围内，也即更容易突破四亿元人民币的界限。
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