信贷大跳水：背后真相和货币政策走向解析

文/第一财经日报

●存款暴减拖累贷款？

●银行“惜贷”苗头初现？

●“质化宽松”副作用？

●降息是否迫近？

央行昨日公布的数据显示，7月新增人民币贷款3852亿元，同比少增3145亿元，环比少增6948亿元，创2010年以来单月新增贷款绝对额的最低值。

央行相关负责人将7月人民币贷款大跌的原因归纳为：6月份“冲高”较多、有效需求放缓、存款季节性下降，以及信贷资产质量管控压力加大。

尽管央行认为，货币信贷和社会融资规模增长仍处在合理区间，货币政策“总量稳定、结构优化”的取向并没有改变，但市场对金融数据，尤其是信贷数据的大幅走低仍然反应强烈。

《第一财经日报》就此梳理了四大问题，试图还原7月信贷跳水真相，并解析货币政策走向。

存款暴减拖累贷款？

央行数据显示，7月末，人民币存款减少1.98万亿元，同比多减1.73万亿元。与此同时，当月人民币贷款仅增加3852亿元，同比少增3145亿元。

7月存款大量外流，可能是影响7月新增信贷的直接原因。

央行负责人表示，人民币存款历来就有非常明显的季末冲高、下季初回落的规律，今年6月份存款增加3.79万亿元，同比大幅多增2.19万亿元，7月份存款季节性回落也就相对多一些。

与此同时，近期由于理财、基于互联网的货币市场基金的快速发展，企业、居民存款与金融机构存款之间在季末季初转换更加频繁，进一步加大了一般存款的季节性时点波动。

据央行初步估计，7月份银行理财等资产管理产品分流存款约1.6万亿元，若与一般存款合并计算，存款的波动性就会明显减小。

央行还表示，近期A股行情回暖，7月中下旬又有近10家公司启动IPO，也分流了部分一般存款，其中证券公司客户保证金增加约3000亿元。

与央行观点一致，申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇对《第一财经日报》分析称，7月信贷和社融数据严重低于预期，主要原因是二季末冲贷新增存款超常规上升，而7月新增存款不足，于是贷款也出现6月超高、7月超低。他建议合并两月数据进行考察。

银行“惜贷”苗头初现？

针对信贷数据走低，央行相关负责人分析称，商业银行不良贷款率连续11个季度上升亦为主因。该负责人表示，信贷资产质量管控压力有所加大，金融机构贷款投放，特别是对一些信用风险集中暴露的地区和领域的贷款投放更为谨慎。

“由于不良贷款上升压力加大，部分金融机构出现‘惜贷’现象。”民生银行首席研究员温彬接受《第一财经日报》采访时称，银行出于防范风险的目的，贷款趋于谨慎。

温彬表示，过去几年，企业负债率不断攀升，在经济下行的背景下，企业经营困难，导致信用风险上升。当前，不良贷款出现了从沿海向内地、从小微企业向大中型企业、从制造业和商贸向房地产扩散的趋势。

与此同时，在不良压力之下，银行对中小企业和房地产相关贷款的风险偏好明显下降，而在房价预期逆转的背景下，房地产商自身的信贷需求出现了明显下降。

不良压力背后，则是基本面的压力。多位接受《第一财经日报》采访的经济学家均认为，中国目前投资增长放缓，有效信贷需求也在减少。

央行的人民币贷款数据显示，住户贷款增加2062亿元，其中，短期贷款增加259亿元，中长期贷款增加1803亿元；非金融企业及其他部门贷款增加1773亿元，其中，短期贷款减少2356亿元，中长期贷款增加2082亿元，票据融资增加1726亿元。

国信证券首席经济学家钟正生对《第一财经日报》表示，7月新增人民币贷款仅为3852亿元，其中对企业的短期贷款大幅下滑2356亿元是主因；7月票据融资再次大幅上升1726亿，意味着实体经济融资需求仍然较弱，银行仍在使用票据冲规模。

民生证券分析师管清友则在其研报中称，居民新增短期贷款仅为259亿，反映居民消费借贷意愿不强，与7月汽车销售弱对应；企业短期贷款大幅下降，反映实体缺乏扩大再生产意愿，部分企业提前还贷减轻财务压力。

不过考虑到中长期贷款的表现较为平稳，钟正生对《第一财经日报》表示，不能仅凭单月数据得出金融支持实体经济的作用显著下滑。

央行相关负责人表示，目前来看，进入8月上旬后，贷款基本上每天仍保持着300亿~500亿元的增量。

“质化宽松”副作用？

为应对经济下行，中国近几个月推出了“迷你型”刺激措施，其中向国开行提供的１万亿元补充抵押贷款（PSL）更被外资金融机构称为“质化宽松”，用来区别美联储的量化宽松政策。

这1万亿PSL与7月的信贷数据变化有无关联，是市场关注的另一个焦点。

但从数据来看，1万亿PSL并非导致7月信贷数据超预期下降的原因，即便有，也非常小。

首先，1万亿的PSL贷款在4月份就已经通过同业往来项目划拨至国开行的同业存款项下，这一划拨对4月份的金融机构存款数据具有较大的扰动因素。

4月份“中资全国性大型银行人民币信贷收支表”(下称“表一”)比“中资全国性四家大型银行人民币信贷收支表”(下称“表二”)的“同业往来(来源方)”多17645亿元，而3月份上述表一比表二只多6512亿元，4月单月增加超过1万亿元。

钟正生对《第一财经日报》表示，通过“同业往来”项划拨的PSL是4月份存款数据和M2余额出现较大背离的原因，但7月份上述两个数据变动较为一致，4月份划拨的PSL对7月份信贷数据影响较小。

也有业内人士称，央行的万亿PSL应该在6月份有所释放，进而拉动了6月份的信贷数据，但7月份应该没有信贷释放，否则7月份的信贷数据不可能如此低于预期。

“截至6月PSL肯定才放了两千多亿，这块有扰动，对信贷数据的效应还没消失掉。”钟正生表示。

降息迫近？

虽然市场对金融数据骤减的解读大同小异，但对后续货币政策的看法则存在分歧。

钟正生对本报表示，央行在8月伊始发布《二季度货币政策执行报告》时，想必已经对7月的货币金融数据了然于胸，但央行却像“变脸”似的，对物价上行风险着墨颇多，对经济下行风险只是约略提及，这应该充分表明央行不想全面宽松，只愿定向发力的倾向。

钟正生由此认为，考虑到当前数据扰动过大，均无太大参考价值，预计未来会逐步恢复正常，货币政策仍然没有突然转向的必要。

央行相关负责人昨日亦称，在剔除特殊基数、季节效应等因素后，7月份主要金融指标仍在合理区间运行，观察金融运行仍应更多关注主要金融指标的整体趋势性变化，而不宜拘泥于单个月份的短期数据波动。

目前来看，进入8月上旬后，贷款基本上每天保持着300亿~500亿元的增量，这也是支撑央行认为未来货币信贷和社会融资规模仍会保持平稳增长的理由。

但市场也有观点认为未来降息可期。

中金公司分析师黄洁和朱婕在给客户的报告中表示，昨日的数据表明，中国进一步放松货币政策的可能性显著增加。

李慧勇则称，经济有改善、但基础不牢固，还需要加大既有政策的落实，尤其是要采取切实有效措施降低社会融资成本。考虑到国庆节之后物价上升压力较大，还是提醒关注10月底前降息的概率。

还有资本市场观点认为，关于信贷低于预期的原因，市场上有两种解释：一种是认为央行收紧流动性，另一种认为是银行或经济的原因，这两种解释对股价的影响迥异，如果是前者，则上涨逻辑被打破，但如果是后者，则上涨逻辑反而被加强。该观点倾向于后一种解释，认为如今货币政策进一步放松的可能性大幅上升。

央行相关负责人昨日表示，未来将继续实施稳健的货币政策，既保持定力又主动作为，适时适度预调微调，增强调控的预见性、针对性和有效性。

央行解读存贷款下降原因

文/证券时报  孙璐璐

对于新增信贷规模的大幅下降，央行解释称，一是历史上7月份是“小月”，将今年6月、7月合并来看，平均每月新增贷款仍有7000多亿。

二是在“三期叠加”、经济运行面临下行压力以及房地产市场正在调整的背景下，有效贷款需求没有过去旺盛，6月贷款大幅冲高消耗了较多的高质量贷款项目储备，金融机构需要时间来补充。

三是7月份存款季节性下降较多，存贷比有所上升，金融机构相应调整贷款的投放进度。

四是商业银行不良贷款率已连续11个季度上升，信贷资产质量管控压力有所加大，金融机构对一些信用风险集中暴露的地区和领域的贷款投放更为谨慎。

与此同时，多位宏观分析师表示，从银行间市场利率来看，整体流动性依然较为充裕，信贷扩张能力没有问题，但7月银行新增贷款大幅收紧，说明银行惜贷情况明显，风险偏好下降，企业投资的意愿也不是很强。

数据显示，7月份人民币存款减少1.98万亿元，同比多减1.73万亿元。而因年度考核冲时点，6月人民币存款大幅增加3.79万亿元，因此7月人民币存款波动幅度超2万亿。

招商证券研究报告指出，7月人民币存款大幅减少，是严重制约商业银行信贷投放能力的重要原因，在外汇占款增长的大背景下，存款数据近期的大幅度波动对稳定货币供给提出新的挑战，需要进一步增强再贷款的基础货币供给功能。

央行相关负责人表示，近期由于理财、基于互联网的货币市场基金等快速发展，企业、居民存款与金融机构存款之间在季末季初转换更加频繁，进一步加大了一般存款的季节性时点波动。

初步估计，7月份银行理财等资产管理产品分流存款约1.6万亿元，若与一般存款合并计算，存款的波动性就会明显减少。此外，近期A股行情回暖，7月中下旬又有近10家公司启动IPO，也分流部分一般性存款，其中证券公司客户保证金增加约3000亿元。

M2增速回落至13.5%

社会融资规模数据同样让市场意外。初步统计显示，7月社会融资规模2731亿元，分别比上月和去年同期减少1.69万亿元和5460亿元。

央行相关负责人解释称，同样由于6月份“冲高”较多，7月份显著回落。单看7月份，除人民币贷款少增外，主要是信托贷款、未贴现银行承兑汇票等涉及表外融资的项目明显减少，特别是未贴现银行承兑汇票波动性较大，7月份下降4160亿元。

“这主要与近期规范相关业务发展、金融机构加强风险控制有关。历史上看，监管部门出台加强金融监管的政策，如规范票据、银信合作以及商业银行理财等之后，相关业务短期内都会有一定收缩，但从长期看，有助于防范系统性区域性金融风险。”上述负责人说。

兴业银行首席经济学家鲁政委同样表示，7月社会融资规模仅是过去正常月份的零头，减少最多的几项是信贷、信托和票据。后两项主要与影子银行规范和同业事业部体制要求尚未理顺有关，在此投资背景下，贷款不是需求问题，而主要与资本充足率紧张的供给约束相连，因此迫切需要尽快放行优先股等资本补充渠道。

值得注意的是，7月社会融资规模比新增贷款还少，不少分析师直呼“搞不懂”。

此外，7月末，广义货币(M2)余额119.42万亿元，同比增长13.5%，较6月份的14.7%下降1.2个百分点。

对此，民生证券研究院副院长管清友表示，7月M2大幅回落反映7月后半段央行公开市场净回笼，基础货币投放量不足，实体融资需求回落制约货币创造。

央行测算显示，基数因素对7月M2增速变化的影响大约为0.7个百分点，即使7月份回落至13.5%，仍高于13%的预期调控目标。

对于未来央行的货币政策走向，招商证券宏观研究主管谢亚轩分析，7月数据出现剧烈波动有一定季节性和基数效应的影响，近期部分兑付风险的发生也使得金融机构主动加强风险控制，短期内有助于控制非标业务。但是，财政存款上缴规模偏高、广义信贷供给严重偏低不利于稳定实体经济的资金来源，因此预计未来货币政策仍将维持“总量稳定、结构优化”的取向。

人民币存款为何减少1.98万亿?

银行理财等资管产品分流存款约1.6万亿;A股行情回暖，以及近10家公司启动IPO，也分流部分一般性存款，其中证券公司客户保证金增加约3000亿元。

新增信贷规模为何大幅下跌?

1)在“三期叠加”、经济运行面临下行压力以及房地产市场调整下，有效贷款需求没有过去旺盛，6月贷款大幅冲高消耗了较多高质量贷款项目储备。

2)7月份存款季节性下降较多，存贷比有所上升，金融机构相应调整贷款的投放进度。

3)商业银行不良贷款率已连续11个季度上升，信贷资产质量管控压力加大，对一些信用风险集中暴露的地区和领域的贷款投放更为谨慎。