情势变更制度在对赌案件中的适用——以一起上市公司业绩对赌仲裁案为例

2018年，某上市公司（“收购方”）收购某医疗器械公司（“目标公司”）100%股权。收购后的三年过渡期内，目标公司仍由原实控人负责经营管理；同时，原股东及实控人（“业绩承诺方”）承诺：目标公司2018、2019和2020年度净利润金额分别不低于人民币2,000万元、3,000万元、4,500万元；若目标公司未能实现上述业绩目标，原股东及实控人需以现金方式对收购方进行业绩补偿，补偿金额上限为人民币8,000万元。

此后，根据会计师事务所出具的业绩鉴证报告，目标公司2018、2019和2020年度实现的净利润金额分别为人民币2,500万元、3,100万元、-200万元，根据《股权转让协议》约定，业绩承诺方应付业绩补偿款人民币8,000万元。为此，业绩承诺方多次向收购方声明新冠疫情及其防控措施对目标公司业务的负面影响，希望协商调减业绩目标或延长对赌期限，但收购方强硬拒绝并坚持要求业绩承诺方按照约定支付业绩补偿款。

基于上述情况，我们代理业绩承诺方主动提起仲裁，主张目标公司系受新冠疫情及其防控措施的影响而未完成2020年度业绩承诺，应适用情势变更制度调整业绩补偿义务。后收购方提出反请求，要求业绩承诺方按照约定支付业绩补偿款人民币8,000万元。

本案的争议焦点在于：

结合上述争议焦点，我们将本案双方观点及仲裁庭意见总结分述如下：

对赌协议不是法律规定的有名合同，对其较为详细的定义，可以参照2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“九民纪要”）。根据九民纪要的表述，对赌协议又称估值调整协议，是指投资方与目标公司、目标公司股东在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。作为估值调整机制的对赌条款能否适用情势变更制度进行调整，实践中存在较大争议，可参考案例亦非常少见。

收购方提出，《股权转让协议》约定的业绩补偿条款是对目标公司股权的估值调整安排，具有无因性，不应适用情势变更制度进行调整；无论业绩补偿条件基于何种原因被触发，业绩承诺方均应按约定履行补偿义务。

我们梳理了几乎全部与情势变更有关的法律法规、司法解释、理论和实务著述，从多角度分析论证，对赌协议中的业绩补偿义务可适用情势变更制度进行调整。具体如下：

仲裁庭认定，业绩承诺方所持的本案应适用情势变更制度来调整业绩补偿义务的主张，具有相应的事实依据、法律依据和合同依据。《民法典》第五百三十三条规定了情势变更制度的适用条件以及适用情势变更制度处理合同争议的原则，该条款未对适用情势变更制度的合同种类、争议种类作出限缩性的规定，收购方所持的估值调整机制具有无因性、不受情势变更制度约束的观点，缺乏法律依据。估值调整机制应以当事人双方缔约时可预见的协议履行的基础条件不变为前提，在新冠肺炎疫情导致《股权转让协议》的基础条件发生当事人在订立合同时无法预见的、不属于商业风险的重大变化时，继续履行协议对于业绩承诺方明显不公平的情况下，应适用情势变更制度依法对协议约定的补偿金额进行变更。

根据举证规则，主张适用情势变更制度的业绩承诺方应当就新冠疫情与业绩承诺未达成之间的因果关系及影响程度承担举证责任。根据医疗器械行业上市公司披露的信息，部分企业2020年业绩相比2019年虽有下降，但幅度较小，且有些企业甚至实现了净利润增长，而目标公司2020年净利润与2019年相比下降幅度超过100%。因此，从业绩承诺方的角度，主张目标公司2020年的业绩不达标系新冠疫情及其防控措施所致，证明难度较大。

收购方提出，尽管2020年新冠疫情对医疗器械行业带来一定冲击，但新冠疫情并非导致目标公司2020年度业绩下滑如此明显、亏损如此严重的主要因素，目标公司未完成业绩承诺是业绩承诺方未能勤勉尽责经营目标公司、经营决策错误导致的。

在收集大量证据的基础上，我们对目标公司2020年业绩不达标与新冠疫情及其防控措施之间的直接因果关系进行了详尽的论证：

仲裁庭认定，我方提交的上述证据表明业绩承诺方难以完成其承诺的2020年度业绩与新冠疫情的影响具有直接的因果关系，且该等证据包括收购方正式发布的报告。而收购方未能证明业绩承诺方未勤勉尽责地经营目标公司、经营决策错误。且截至仲裁庭作出裁决前，收购方未提交相关证据证明其曾以任何方式向业绩承诺方提出过上述主张。

《民法典》第五百三十三条仅规定，在适用情势变更制度时，人民法院或仲裁机构“应当结合案件的实际情况，根据公平原则变更或者解除合同”。最高人民法院《中华人民共和国民法典合同编理解与适用》中进一步说明，人民法院或仲裁机构可以根据案件的具体情况采取变更合同履行期限、履行方式或者价款数额等方式，消除当事人之间显失公平的法律后果。[4]但是如何界定“公平”，实践中缺乏明确标准，往往取决于法官或仲裁员在个案中的自由心证。

 收购方提出，收购方系高溢价收购目标公司，且因目标公司未实现承诺业绩而计提了巨额的商誉减值损失，若业绩承诺方不履行业绩补偿义务，相当于因新冠疫情导致的业绩承诺不能完成而造成的损失全部由收购方承担，这样调整有失公平。在估值调整机制下，即使按照约定支付业绩补偿款，业绩承诺方最终仍获得了高额的收购价款。因此，业绩承诺方按照合同约定支付业绩补偿款，才能实现公平的结果。

仲裁庭认为，新冠疫情导致了本案系争《股权转让协议》的基础条件发生了当事人在订立合同时无法预见的、不属于商业风险的重大变化，继续履行协议对于业绩承诺方明显不公平，应当适用情势变更制度对协议约定的补偿金额进行调整。该调整应当依照公平合理原则，充分考量当事人双方的缔约目的、交易初衷及权利义务的约定，兼顾各方利益，使各方的权利义务调整至公平合理的状态。同时，考虑到本案中收购方系高溢价收购目标公司，新冠疫情导致了目标公司的商誉减值，且目标公司经营状况出现的重大变化是当事人各方缔约时均无法预料的，倘若作为股权转让方的业绩承诺方不再支付业绩补偿款，意味着所有损失均由作为股权受让方的收购方单方面承担，这不符合公平合理原则。最终，仲裁庭在平衡双方利益的基础上认为，因新冠疫情导致的目标公司的损失应由当事人双方共同分担，故依照公平合理的原则裁决业绩承诺方减半支付业绩补偿款。

新冠疫情爆发至今虽已两年有余，但因纠纷处置具有滞后性，大量受疫情影响引发的对赌案件尚未进入法律程序，或虽进入法律程序但尚未审结，目前通过公开途径可查的相关案例非常有限。

我们注意到，实践中确有零星案例判决新冠疫情构成情势变更并据此调整融资方的对赌义务。例如，成都市成华区人民法院审理的（2021）川0108民初574号案、南京市秦淮区人民法院审理的（2021）苏0104民初10780号案。此外，一些地方法院针对新冠疫情发布审判指导意见，明确情势变更制度可以在对赌纠纷中适用。例如，北京市第一中级人民法院发布的《疫情之下企业经营风险与法律应对》白皮书、广西壮族自治区高级人民法院民二庭发布的《关于审理涉及新冠肺炎疫情民商事案件的指导意见》、贵州省高级人民法院发布的《贵州民营企业涉疫情上市合同履行中的法律风险提示书》、扬州市中级人民法院发布的《关于为依法防控疫情和促进经济社会发展提供司法服务和保障的十八条措施》等文件均有所提及。

尽管如此，支持适用情势变更制度调整对赌义务的案例屈指可数，且前述地方法院司法文件亦不具有全国性的指导意义，故疫情之下对赌义务能否适用情势变更制度予以调整，在司法实践中仍存在较大的不确定性。此外，新冠疫情及其防控措施虽构成不可抗力事件，但并非对每个行业均构成不可抗力或情势变更。法院是否支持变更对赌义务或免除对赌责任，关键在于该不可抗力事件对于承诺履行的影响。例如，在（2022）京01民终162号案中，法院认为，被告提供的证据可以证明其不能在约定时间内上映影片系因新冠疫情及其防控措施影响，且与客观事实相符，据此免除被告退还认购款的义务。而在（2020）闽0802民初5966号案中，法院认为，案涉协议履行期间虽然发生了新冠肺炎疫情及水灾，但疫情与自然灾害并不影响政府有关部门对案涉特种行业许可证的审批及办理，故对被告的抗辩主张不予支持。可见，证明新冠疫情影响与未能实现对赌承诺之间的因果关系，系适用情势变更制度调整对赌义务的取胜关键。

关于因果关系的证明。实践中，目标公司未能实现承诺业绩可能存在多种原因，业绩承诺方往往难以证明新冠疫情对业绩目标未达成的直接影响。借鉴我们在本案中的仲裁策略和举证思路，我们建议业绩承诺方首先尽可能寻求并举证交易双方对业绩承诺未达成原因的共识。例如本案中，收购方作为上市公司，曾在其公告中明确指出目标公司2020年业绩下滑是新冠疫情及其防控措施导致的，该等自认陈述成为仲裁庭支持我方观点的关键证据。否则，由于新冠疫情对不同行业、不同企业的影响不同，业绩承诺方难以穷尽证明新冠疫情及其防控措施是目标公司业绩不达标的唯一原因或主要原因。除上述自认事实的举证外，业绩承诺方还应尽可能收集其他相关证据证明新冠疫情及其防控措施对目标公司业绩的影响，例如，可通过引用权威部门发布的指导意见、收集相关行业数据，证明疫情对目标公司业绩的直接影响，亦可通过比较目标公司在疫情前后的业绩情况，论证排除新冠疫情影响后目标公司业绩能够如约达成。

关于“公平”的界定。实践中适用情势变更制度调整对赌义务的参考案例较少，故个案中论证如何调整才能实现“公平”结果难度较大，对此多依赖于裁判者的自由心证，作为当事人和律师，难以合理预判案件的结果。尽管如此，我们仍建议，争议双方在个案中应对何为“公平”作具体的分析论述，不能因为“公平”概念的抽象性而在发表意见时一带而过。换言之，争议双方应尽可能将抽象原则具体化，结合交易背景、缔约目的、风险与收益对等、风险承担能力、艰难情势对于双方的短期和长期影响等多种因素，多角度、全方位、情理结合地对何为“公平”予以论证，这样才能为裁判者的自由心证提供有价值的帮助和有意义的约束。

最后，我们会持续关注因新冠疫情及其防控措施引发的对赌纠纷案件的裁审实践动态，以期及时总结并为各位提供更多有价值的参考。