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从一起并购基金的并购案例看律师在并购交易架构设计中的重要作用
容伟（大成）
2014年，全球资本市场正在由投资时代发展为并购时代。特别是在全球经济一体化的大潮中，以中国为代表的亚洲并购力量正在异军突起,如何抓住契机、整合资源，通过并购基金等手段实现被并购企业的跨越式发展和并购收益的最大化，是当下并购界最热门的话题。而律师作为并购基金的法律顾问，在并购基金的组建、架构设计、项目选择和投资过程发挥着重要的作用，以下通过一个并购基金的案例我们可以全面了解律师在并购基金中的作用。
并购基金，是专注于对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企业股权，获得对目标企业的控制权，然后对其进行一定的重组改造，持有一定时期后，使目标企业增值后再出售。实际上，在美国，最开始的PE基金都是并购基金，包括比较著名的KKR基金，就是在从事和主导重大的并购交易中获取了巨额利润。并购基金与其他类型投资基金的不同表现在，风险投资主要投资于创业型企业，并购基金选择的对象是成熟企业；其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，而并购基金则是在获得目标企业的控制权后，通过点石成金式的运作，使目标企业增值，而并购基金经常出现在MBO和MBI中。
在我国，由于资本市场的法律环境、监管制度和美国的差异较大，并购基金的运作出现了不同的方式。2014年，我国资本市场出现了大量的上市公司和PE基金合作成立并购基金的运作模式，一时成为并购基金的主导运作方式，据《每日经济新闻》记者不完全统计，2014年以来已有约62家A股上市公司参与设立并购基金，设立总规模超过460亿元。这些并购基金的投资多是围绕上市公司相关行业展开，通过并购基金的介入，上市公司既能够享受到并购带来的潜在收益，又能规避潜在的并购风险。PE作为并购的主要推手，通过参与定增、大宗交易等方式收集筹码，之后就开始帮助上市公司在上下游产业链寻找并购标的，以提升公司业绩，刺激股价上涨。由于PE基金和上市公司的运作方式的差异性，两方在成立并购基金时的结构设计尤为重要。据有人总结目前上市公司和PE基金设立并购基金的方式有八种，但在并购基金的实际运作中，方式往往是多种多样的，不会拘泥于某种固有的模式。目前，所谓上市公司和PE基金组建并购基金的八种方式，实际上是两种方式：一种是上市公司和PE基金组建管理公司再发起并购基金；另一种是上市公司和PE基金公司直接发起成立并购基金。以上两种方式根据目标的不同可以选择，但从基金的杠杆效应看，前一种方式更好一些。
在资本市场的律师业务中，并购重组业务是最需要律师智慧的，因为它不像IPO，没有固定的模式，需要律师根据各方对投资风险、利益的偏好，资源的贡献，交易对手的利益诉求的平衡，协调好各方面的关系，设计交易结构，而在并购基金的组建、架构设计、项目选择、项目运作中，律师的作用发挥尤为明显。通过我们参加的一起并购基金运作，可以充分说明这个问题。2010年，A公司计划设立C公司为管理平台开发酒店项目，投资高档连锁酒店业务，并通过设立并购基金进行融资，在项目成熟后的适当时机予以处置，获取收益。
项目简介：项目启动，A公司注册成立C公司，并在2011年通过设立并购重组基金方式引进投资者（包括信托产品和其他非自然人主体等），融资约10亿元。融资款项通过收购C公司股权后对C公司进行增资及向C公司提供委托贷款的方式注入C公司，用于其酒店项目经营与发展，使C公司规模迅速扩张，很快进入高速成长期。随后在适当时机，寻找到收购方将C公司出售，使A公司和各投资者均获得较高的收益。
并购基金组建及结构设计
律师为本次并购基金推荐了信托产品普遍采用的“结构化概念”，即将投资人（LP）分为优先和基石两个等级，二者间的差异主要体现在收益分配方式和顺序上。这种创新的方式改变了PE业界在国内外通行的二八分成模式，意在满足了不同风险偏好投资人的投资需求。本次并购基金共引入优先级有限合伙人3位，基石有限合伙人3位，普通合伙人1位。
本次并购基金募资总额为10.1亿元，其中，优先级LP投资总额7亿元，共占比69.3%，基石LP投资总额3亿元，共占比29.7%，普通合伙人出资0.1亿元，占比1%。普通合伙人为F，对B的债务承担无限连带责任。有限合伙人分为优先级有限合伙人和基石有限合伙人，G、H、I为优先级有限合伙人，E、C、D为基石有限合伙人，各有限合伙人以其认缴出资额为限对B的债务承担责任。各合伙人投资额及占比如下图所示：
律师设计的合伙协议及补充协议的关键条款
a. 并购基金的合伙人共7人，其中普通合伙人1人，有限合伙人6人。普通合伙人对并购基金的债务承担无限连带责任。有限合伙人分为优先级有限合伙人和基石有限合伙人，以其认缴出资额为限对并购基金的债务承担责任。
b. 全体合伙人同意选择普通合伙人担任执行事务合伙人。执行事务合伙人拥有合伙协议规定的独占及排他的执行合伙事务的权利，包括决策、执行并购基金的投资及其他业务；对并购基金的财产进行投资、管理、运用、处置和回收；为维持并购基金合法存续和开展经营活动所必需的行动等。
c. 有限合伙人不执行合伙事务，可参与决定普通合伙人入伙、退伙；对并购基金的经营管理提出建议；依法为并购基金提供担保等。
d. 基金设立投资决策委员会，作为合伙企业的最高投资决策机构。投资决策委员会由5名委员组成，由三位基石有限合伙人和一位优先有限合伙人和发挥关键性融资中介作用的银行各提名1名委员人选。有限合伙协议规定的有限合伙企业及被投资公司相关事项需投资决策委员会做出批准的决议后方可实施。
投资决策委员会委员辞职或需要撤换的，由原推荐方另行提名人选。除非原推荐方一致同意，不得变更投资决策委员会的构成和委员推荐权限。
e. 并购基金向普通合伙人支付管理费，以实缴出资总额为基数，计算比例为每年1%。
f. 并购基金在合伙期限内因对被投资公司投资而取得的所有现金（包括但不限于分红、转让被投资股权）均不得用于项目再投资, 但可以用于支付并购基金应承担的费用。
并购基金根据本协议进行分配，合伙人对并购基金享有的收益扣除合伙企业应承担的费用应首先分配给优先级有限合伙人，然后分配给普通合伙人和基石有限合伙人。
投资人涉及上市公司情况下的特别安排
上市公司作为基石有限合伙人参与投资，为控制发行人投资并购基金的相关风险，上市公司的控股股东（同时为本次基金的基石有限合伙人，）做出如下担保声明：
a. 并购基金基金到期清算或因其他事由需要清算或解散，按照合伙协议暨相关协议约定，上市公司对于并购基金基金的债务，以出资额1亿元及控股股东持有的对普通合伙人投资额600万元（共计10,600.00万元）为限承担有限责任。如超过上述额度，控股股东予以承担。
b. 对于普通合伙人对并购基金基金的债务承担的无限连带责任，控股股东承诺承担担保责任，对普通合伙人的上述无限连带责任提供连带责任保证。
并购实施
在律师协助下，并购基金与目标企业先后进行了多轮谈判，最后达成《股权转让协议》，并购基金收购目标公司97%的股权（剩余股权由基石有限合伙人控制）。根据具有资质的资产评估土地房地产估价有限公司出具的《资产评估报告》，以2011年6月30日为评估基准日，采用成本法评估，目标公司股东全部权益评估价值为22,932.07万元。经协商确定，以原股东（基石有限合伙人）的出资额作为收购价格，收购价定为9,700万元。
收购完成后，为了助推目标公司发展，放大投资收益，并购基金向目标公司以现金形式向目标公司增资2亿元。增资完成后，目标企业注册资本将由原来的1亿元增加到3亿元，其中并购基金出资2.97亿元，占目标公司注册资本的99%；原股东（基石有限合伙人）出资0.03亿元，占目标公司注册资本的1%。
并购后整合
并购后的整合是最终决定并购能否成功的关键，据统计，全球几乎2/3的并购企业由于这一环节的失误而失败。本次并购于近期交割完成，在本所律师建议下，并购基金紧紧抓住并购后的整合黄金期，着手实施对目标企业的整合。
律师为并购基金提出了一套完整的整合计划，通过派驻人员、注入资金、参与管理、提供技术支持、进行文化整合等方式，对目标企业进行涵盖管理整合、战略整合、人力资源整合、文化整合以及财务整合的全方位深度整合模式。从而实现优秀的管理者能够带领企业沿着正确的轨道快速发展，并购方与被并购方做到优势互补，使并购后的企业发挥管理协同效应。
人才是企业最宝贵的资源，本次并购结束后，目标企业原领导团队并不完全解散，他们是企业战略的制定及实施者，对企业的文化和各项业务均十分熟悉；此外，他们的存在可以起到稳定人心的作用。本所律师将持续跟进整合计划的实施，适时做出评估与改进，确保并购的圆满成功。
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