新三板未对挂牌企业设立明确的财务指标，而是以“具有持续经营能力”作为对新三板挂牌企业经营状况的考量因素。根据《全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引》，持续经营能力是指公司基于报告期内的生产经营状况，在可预见的将来，有能力按照既定目标持续经营下去；并明确公司应有“持续的营运记录”、“无保留意见的审计报告”和“不必终止经营或破产清算的情形”。显然，主管机关仍未谈及企业经营活动中的重要财务指标；那么财务指标不漂亮甚至亏损的企业能否挂牌新三板？如果可以，那么哪些亏损企业可以挂牌？针对这一常见问题，本文将通过案例分析来尝试探析。
一、持续亏损企业挂牌新三板案例分析
第一类：高精尖技术，研发投入大
反馈意见
请公司：（1）补充披露原因及其合理性,应对措施及其有效性；如存在季节性因素，对比历史年度量化分析请公司作重大事项提示。（2）结合行业竞争状况、盈利空间、公司核心竞争力、客户及供应商集中度、现金流状况、产品良品率等分析未来毛利率、盈利、现金流量趋势，以及对生产经营的影响。（3）结合截至目前的订单及可确认收入金额等因素，补充说明公司期后的财务状况、生产经营、现金流量。（4）对比国外同类产品的性能指标和良品率，补充披露并分析差异性、公司的优劣性及其所处行业地位。（5）补充披露是否存在技术及其产品替代的风险；对未来成长性的影响。（6）请主办券商和申报会计师对上述事项，以及是否具有持续经营能力和成长性发表明确核查意见。
第二类：电子商务，烧钱无止境
1、百合网
（1）公司业务
公司主要从事因特网信息服务业务，提供线上线下婚恋交友服务。2005 年成立以后，公司在中国创新性地推出“心灵匹配测试”，采用“心灵匹配，成就幸福婚姻”的独特婚恋服务模式。 2007 年，公司成为中国首批采用公安部身份认证系统的婚恋网站,并于 2012 年率先实行实名制。公司业务主要分为线上业务、线下业务和商务合作三部分。
（2）财务状况
2015年1-4 月、2014年及2013 年度，公司的主营业务收入分别为73,881,942.04元、298,702,795.61元、223,397,619.61元，净利润分别为-135,307.57元、-37,040,792.56元、-33,067,642.58元，公司净资产余额分别为774,985,214.97元、-90,402,616.15元、-53,361,823.59 元。
公司净利润为负，主要系公司广告营销费用巨大、公司持续进行业务布局形成的，加上未来公司将进一步开拓新的业务模式和扩展新的业务领域，以及最新开展的线上沟通业务免费策略，在可预见的未来一段时间内公司将面临持续亏损的业绩表现。
2、常州悦为电子商务股份有限公司
（1）公司业务
公司主营业务为：提供电子商务经销服务和电子商务代运营服务。公司致力于为传统品牌企业提供电子商务一站式解决方案，为传统品牌企业提供电子商务规划、品牌营销、店铺设计、平台搭建、客服管理、日常运营、营销策划、仓储物流、行业运营报告等运营服务，并为传统品牌企业提供电子商务经销服务。
（2）财务状况
2013年、2014年、2015年1-2月,公司营业收入分别为96,790,149.30元、79,057,132.23元和12,614,739.96元
2013年、2014年、2015年1-2月,公司净利润分别为-415,850.74元、4,261,344.90元、-74,384.14元。
2013年、2014年、2015年1-2月,公司经营性现金流量净值分别为35,361,660.29元、-57,421,693.85元、-2,154,993.05元。
2013年、2014年、2015年1-2月,公司非经常性损益分别为2,925,342.08元、343,723.73元、1,691,440.58元。
第三类：解释不了，就这样吧
1、广西禾美生态农业股份有限公司
（1）公司业务
公司的现有主营业务为农副产品流通销售、学校食堂配送及农副产品加工；农副产品加工业务分为清水笋加工、酱腌菜系列加工、干制品(脱水蔬菜)加工等。
（2）财务状况
2013年、2014年、2015年1月，公司营业收入分别为7,354,000.80元、22,557,576.29元和340,027.76元
2013年、2014年、2015年1月，公司净利润分别为-1,504.42元、1,869,589.15元、-1,210,304.71元。
2013年、2014年、2015年1月，公司经营性现金流量净值分别为15,136,799.88元、-3,247,665.76元、-6,226,747.49元。
2013年、2014年、2015年1月，公司非经常性损益分别为659,473.50元、1,410,642.51元、102,892.52元。
2、恒大冰泉
（1）持续亏损
2013年度、2014年度、2015年1-5月，公司的营业收入分别为3,480.22万元、96,803.72万元和28,430.52万元，公司的净利润分别为-55,164.65万元、-283,910.28万元和-55,539.05万元。报告期内，公司净利润连续亏损，主要是由于公司为了使其天然矿泉水能够迅速占领快消品市场，公司前期投入较大，包括广告在内的市场推广费、引进销售团队所增加的人工成本所致。公司一方面调整公司投放广告的策略、通过优化销售队伍、降低人工成本等方式加强成本控制；另一方面公司通过提高产能，增加销售，以使得公司的营业收入得到快速提升。但是，如果未来公司收入增长未能超过成本增加的幅度，公司可能仍存在持续亏损的风险。
（2）报告期内经营活动现金流累计为负
公司2013年度、2014年度、2015年1-5月经营活动产生的现金流量净额分别为-154,187,753.31元、-2,236,023,139.14元、-1,018,726,858.88元。由于报告期内公司市场推广费金额较大，导致公司报告期内经营活动现金流量净额累计为负值，且可能还将持续下去，进而对公司的经营现金流造成一定的不利影响。
反馈意见
报告期内，恒大冰泉连续大额亏损，经营活动现金流量净额连续为负，且2013年末、2014年年末净资产为负。请公司补充披露报告期内连续大额亏损的原因（虽然已披露是由于市场推广费用导致的，但公司于2015年已经精简人员，净利润与经营活动现金流量净额仍为负），并结合行业特点、业务特色、股东投入情况及未来投资意愿与扭亏为盈计划以及同行业国内外上市公司经营状况等分析论证公司的持续经营能力；并请主办券商及会计师详细分析并就公司的持续经营能力发表明确意见；（2）报告期内，恒大冰泉2013年、2014年净利润显著低于经营活动产生的现金流量净额，但在2015年净利润显著高于经营活动产生的现金流量净额，请公司补充说明恒大冰泉净利润与经营活动产生的现金净流量匹配关系发生重大变化的原因；（3）公司销售费用在2015年报告期与2014年报告期内分别为5.76亿和32.53亿，对公司盈利能力产生重大影响，请公司补充披露销售费用明细。
二、亏损企业挂牌新三板之道——“持续经营能力”
纳晶科技【830933】
学原料和化学制品制造业（新材料）
问题：
1、公司连续两年营业利润为负，挂牌时公司处于亏损状态，每股净资产持续低于每股面值1元；
2、公司存在继续亏损的经营风险；
3、新产品的应用与推广存在不能产业化的风险；
分析：
1、公司具有较强的自主创新能力和科技成果转化能力，经过多年研发，形成了新材料制备和应用技术平台；
2、亏损原因：主要系公司一直致力于量子点及相关新型材料的研发；
3、公司拥有可持续的技术优势，独立的研发机构和较强的研发能力；
公司仍然保持着较强的持续融资能力，其研究方向及团队科研能力博得众多投资者的认可。
第六元素【831190】
非金属矿物制品业（新材料）
问题：
1、公司连续两年营业收入较低，净利润为负，且亏损额增加；
2、公司连续两年实现的经营活动现金净流量均为负；
3、行业发展尚属于初期阶段，产业链尚未完全建立；
分析：
1、朝阳行业：新型的纳米材料属于国家鼓励类产品，在诸多下游应用行业中有着广泛的应用和巨大的潜在市场规模；
2、研发能力突出：拥有大量专利，并正在申请大量专利，拥有核心技术；
3、行业特点：石墨烯行业属于典型的技术密集型行业，行业进入面临着较高的技术壁垒；
4、资金保障：通过设立出资之后续资金到位和增资，公司账面资金充沛；
5、已有高产能生产线竣工、试生产，公司初步具备了商业规模化生产条件，已实现对外销售。
众合医药【430598】
医药制造业（新药品种研发）
问题：
1、公司所有新药品种研发项目均处于研究阶段，尚未有新药产品实现上市销售，面临新药研发失败的风险；
2、药品销售相关资质正在申请中，存在相关资质不能获得批准的风险；
分析：
1、行业背景及发展特征：公司所从事的系列业务是近年乃至未来 10 年新药研发的热点，全球范围内处于高速增长阶段，而在我国则刚刚起步；
2、研发团队稳定性：公司核心技术人员持有公司股份，担任公司董事及高级管理人员，并做出持股承诺；
3、收入和现金流的持续获取能力：短期的技术服务及技术转让和长期的产品销售收入；
同行业比较：与同行业公司收入构成相似，符合新药研发企业的特征，具有合理性。
高衡力【430665】
仪器仪表制造业（节能产品）
问题：
1、公司近两年净利润均为负，本年度开始盈利，盈利能力较弱；
2、公司即期收入集中在一个主要客户上；
公司资金实力有限，从事的业务领域刚刚起步
分析：
1、行业前景广阔：官方《分析报告》数据显示市场容量大；
2、公司业务：公司订单不断增加，已经开始盈利；
3、市场反馈：已完成项目中客户满意度高、公司服务性价比高、无销售退回情况，公司技术得到市场认可，市场反应较好；
财务稳健：不存在大额贷款，资产负债率低。
楼兰股份【430657】
软件和信息技术服务业（车联网）
问题：
1、公司报告期内经营利润均为负数，亏损金额逐渐扩大；
2、单一客户依赖度非常高；
分析：
1、报告期内营业利润为负的原因在与研发费用投入及销售费用增加；
2、研发项目逐步完成，研发费用趋于下降；
3、新产品已经实现一定销售，近期签订合同金额较大，增长势头良好；
公司原有客户基础及销售模式的确定，预计销售规模进一步扩大。
恒神股份【832397】
化学纤维制造业（碳纤维产品）
问题：
1、盈利能力不足：最近一年净利润为负；
2、现金流不足：最近一年公司经营活动、投资活动现金流量净额均为负，近期内公司经营活动产生的现金流难以跟上公司投资的资金需求；
偿债能力不足：近两年公司资产负债率高，均超过50%。
分析：
采用盈利能力分析、营业收入和利润的变动趋势分析、毛利率分析等多种分析方法，结合公司客户及产品定位，强调公司碳纤维系列产品的产量会进一步扩大，届时毛利将有质的提升。
东芯通信【430670】
软件和信息技术服务业（4G/LTE 终端基带芯片）
问题：净资产持续减少甚至为负的风险：近两年公司持续亏损，净资产额低于公司注册资本。
分析：
1、解释亏损原因：研发费用投入未能消化；
2、分析产品特点、产品区别和功能；
3、公司资金情况：公司无银行借款或其他借款，不存在到期不能清偿债务而影响公司持续经营的情形，公司现金流余额尚可；
资金筹集情况：公司可通过多种渠道筹集资金，且前述融资渠道具有一定的稳定性。
结合上述案例可见，只有具备持续经营能力、未来能挣钱的亏损企业才可以挂牌，笔者认为可以从以下几个方面判断亏损公司成功挂牌的可能性：
1、审查拟挂牌企业是否属于国家政策扶持、鼓励的朝阳行业，尽量属于“两高六新”领域，不得属于夕阳产业。以上案例显示能挂牌的亏损企业均属于“六新”（新经济、新服务、新农业、新材料、新能源和新商业模式）范畴，换做是从事钢铁、水泥、传统风电、太阳能的企业是难以成功挂牌的。因此，我们应当首先通过企业所从事的业务领域判断其挂牌的可能性，再进一步从行业壁垒、市场发展程度、本企业核心竞争力等角度，判断公司业务未来的止损能力和盈利能力。当然，我们也注意到少部分挂牌的亏损企业并不属于两高六新领域，而处于传统互联网行业（例如天涯论坛、泡宝网），但笔者认为这种企业会面临越来越严苛的审查标准，成功挂牌的难度不小。
2、审查公司亏损原因：公司亏损持续时间、亏损现状是否可在未来一段时间内消除。从已挂牌企业来看，公司亏损主要是因为公司正在研发新产品，且尚未实现新产品的大规模销售。关于新产品或新业务，公司应从其特点及优势、已开展生产及销售情况、市场反馈情况等多个维度进行分析，判断该产品或服务是否能够成为公司发展增长点，在未来实现盈利。与其同时，拟挂牌企业应当说明公司完成新产品并规模化销售的预计时间，及消除企业亏损现状的可预期性。
3、全面分析公司目前财务情况，审查公司是否有能力在亏损现状下继续运营。例如有的公司虽然目前处于亏损状态，但能够不断引入投资者或获得股东的长期支持，具有较强的资金筹措能力；有的公司虽然连续亏损，但公司资产负债率低、现金流充裕；有的公司研发投入接近尾声，已开始销售获利。
三、上新三板实际控制人能否变更、是否可以持续亏损
一、法律法规
1. 《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》中2.1规定
股份有限公司申请股票在全国股份转让系统挂牌，应当符合下列条件：
（一）依法设立且存续满两年。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续时间可以从有限责任公司成立之日起计算；
（二）业务明确，具有持续经营能力；
（三）公司治理机制健全，合法规范经营；
（四）股权明晰，股票发行和转让行为合法合规；
（五）主办券商推荐并持续督导；
（六）全国股份转让系统公司要求的其他条件。
2、<<新三板全国第二次培训纪要：申报、审核与督导实务》挂牌业务部总监胡益民发言要点包括：实际控制人的变更：可以变更，但要详细说明，最终落实到是否影响到持续经营能力。券商在风险及重大事项中需要进行提示：公司实际控制人变化给公司持续经营能力带来的风险。
3、新三板的上市条件对盈利没有设置门槛和要求，只要业务明确，具有持续经营能力就行。新《证券法》修订案，明确提出取消上市的持续盈利要求，支持亏损企业上市。个人理解：何谓持续经营能力，就是资本金足够，够到可以持续亏损，当然亏损过程中需有规模等相关能力的提升。券商需要在在风险及重大事项中需要进行提示：公司持续亏损给公司持续经营能力带来的风险。
二、 实际控制人变更不构成上市障碍，但要谨慎
已上市的创业板中有案例发生实际控制人变更，但绝大多数实际控制人在最近两年或报告期内均未发生变化。
广州盈光科技股份有限公司实际控制人变更的典型案例如下：
广州盈光机电科技有限公司(以下简称“盈光有限”)于2002年4月22日成立，报告期(报告期：2011年度、2012年度、2013年1-6月份)初至2011年2月10日，有限公司的控股股东为广州市蓝光精机科技有限公司，实际控制人为谭健民。自2011年2月10日截止到公开转让说明书出具之日，公司的控股股东、实际控制人变更为徐雄。但实际控制人变更已超过两年。
主办券商发表意见：公司股东徐雄自2003年1月至今一直就职于有限公司，均担任公司管理层核心成员。尽管2011年2月，因有限公司股权结构的变化，公司的实际控制人由谭健民变更为徐雄，但徐雄在公司的管理地位没有发生改变，且自2011年2月10日至今司控股股东和实际控制人为徐雄，公司的业务经营范围、主营业务、主要管理人员和经营模式并未发生重大改变。因此，报告期内公司控股股东和实际控制人变更对公司业务经营、公司治理、董监高变动等方面没有重大影响，不影响公司持续经营能力。从公司管理团队的变化情况看，主办券商认为，公司管理团队基本稳定，公司实际控制人的变更未对公司的持续经营产生重大影响。
三、亏损企业上新三板，没有法规限制，不构成障碍
截至2014年5月底，共有42家去年亏损的企业挂牌新三板，而已连续三年亏损的企业也不在少数。欣易晨主营业务为无线通信测试设备销售和服务以及无线通信监测系统、军用野外视频监测系统的设计、集成、销售和服务，其上市时2011年~2013年分别亏损0.03万元、6.66万元和17.3万元。统计资料显示，企业想在股转系统挂牌，并没有盈利条件限制。
四、结论
资料显示，企业想在股转系统挂牌，并没有盈利条件限制，实际控制人也可以发生变更，只需符合5条标准，分别为：依法存续满2年；满足主营业务明确，具有持续经营记录的条件；依法合规运作；权属清晰，股票发行转让合法合规；主办券商推荐，承诺持续督导。
但实际控制人变更比较是少数，还是悠着点。实际控制人变更已超过两年更靠普。
实际控制人发生变更、持续亏损，券商需就持续经营发表意见。
新三板设立的目的就是解决企业的融资问题，减轻银行的放款压力，促进社会投资和就业，企业能上就让上吧，不设盈利要求，门槛尽可能的低，这可能是管理层的想法吧。
四、亏损企业挂牌新三板案例分析-深度研究报告
（一）、如何界定：报告期持续亏损？
新三板挂牌规则没有对企业的财务指标进行任何的要求和约束，因而“报告期亏损的企业也是可以上市的”这个基本判断没有任何问题，也有着明确的规则依据。
关于报告期亏损，也有不同的情形：一种是报告期前期亏损，后来实现盈利了；一种是，报告期前期盈利，后来亏损了。还有一种是，报告期不论是前期还是后期都是亏损的。第一种情形在审核实践中非常多见，并且一般也符合企业的基本规律，不构成挂牌障碍。第二种情形在审核实践中几乎不存在，并且除非存在重大的例外因素一般情况下也不会有机构推荐这样的企业挂牌。第三种情形在实践中存在但是又在认识上存在比较多的争议，也正是我们今天去详细讨论的“持续亏损问题”。
我们首先明确，报告期持续亏损的企业肯定是新三板挂牌不会构成实质障碍，换句话说这不是新三板挂牌的红线。但是，从另外一个层次来说，也并不是报告期持续亏损的任何企业都可以挂牌新三板，这个观点应该不会有任何人反对应该也非常好理解。那么问题来了，什么样的企业在什么样的情形下“报告期持续亏损”还可以挂牌呢？
（二）、逻辑关系：持续亏损与持续经营
因为持续亏损的企业可以挂牌上市，所以在挂牌条件中我们看到了“企业持续经营能力”的规范而不再是主板上市一直要求的“持续盈利能力”。按照字面意思就可以理解，持续盈利能力是要求公司报告期都要盈利都要挣钱的，而持续经营只需要公司在正常经营是否挣钱盈利要看企业的各种内在和外在因素。如果能把这两个问题结合起来理解，那么对于这个问题的理解或许会深刻的多。
那我们先来理解一下持续经营能力，理解这个问题，必然要把握两个关键词：持续、经营。所谓持续：就是公司的投入、产出、研发、支出等各种经营活动都是连续的，不是偶发性的，不是撞大运或者靠天上掉馅饼的业务（比如订单的取得要有连续性、生产研发要有连续性等）。所谓经营：那就是要经营公司的主营业务，而不是持续在进行与主业无关的业务（比如做加工业务的一直在做理财业务等）。关于这个问题，审计准则有着明确的规定，这里就不再赘述了。其实，审计业务本身就有一个非常重要的假设，就叫做持续经营假设，所以从审计规则里去思考和理解持续经营问题，那算是找对人了。
（三）、容忍限度：什么样的持续亏损是允许的
在解释这个问题之前，这里还有一个非常重要的商业逻辑关系要跟大家强调：那就是持续经营的目的和目标是什么，对于一个正常的企业来说还是持续盈利。说的再直白一些，没有一个老板愿意经营的企业永远是亏钱的，企业经营的最终要实现的目标都是要为了挣钱。
新三板挂牌规则里规定持续经营能力而不是持续盈利能力，其核心目的是将某些中小企业登陆资本市场的阶段提前了。以前我们主板上市，是企业必须达到多少的盈利规模才可以，而新三板挂牌允许你不用再等到三年或者五年等着符合盈利指标之后再去上市挂牌。说着有点拗口，举一个简单的例子：假设一个企业2010年设立，2012年至2014年都是亏损的，2015年就实现了较大规模的盈利，那么以前主板上市时只能等2015至2017年作为报告期申请上市。同样是这个企业，在新三板挂牌规则体系下，这个企业在2014年甚至是更靠前的时间就可以申请挂牌。但是这里不要忘记一个前提：就是这个企业尽管在2014年亏损的时候已经挂牌了，但是我们可以通过各种因素考量认定这个企业2015年盈利甚至2017年实现大规模盈利是可行的或者说大概率事件。
好了，说到这里大概应该就比较明白了，什么样的企业“报告期持续亏损”也可以新三板挂牌，简单一句话那就是：这些企业尽管现在亏损，但是你有足够的理由让我相信企业在未来一定会盈利的（这个时间或许是一年或许是三年）。
同样，这里也就解释了一个问题，那就是股转系统解答一号里面规定的一条：企业持续亏损且不符合产业政策的企业是不能挂牌新三板的。其实，这里小兵还可以加入一条：企业尽管报告期实现盈利，但是不符合产业政策未来发展前景不明朗的也不符合挂牌条件。
并且，细心的朋友也可以关注到，那就是报告期持续亏损的企业在审核过程中必定会问到一个问题，那就是如何论证企业的持续经营问题，隐喻的东西就是公司未来的发展前景怎样。
从现有的审核实践思路以及某些案例看来，也恰好佐证了我们上述理论部分的分析。我们简要做一个总结，报告期持续亏损的企业挂牌新三板的企业情形主要有以下几种：
1、公司是高端技术研发企业，报告期内投入的研发费用比较大侵蚀了利润，等企业度过高投入研发的阶段，那么企业的发展也会步入正轨。（比如一些高精尖企业，比如一些药品研发企业）
2、公司是互联网企业，这类企业的发展路径就是前期先烧钱不考虑挣钱的问题，等后续发展到了一定阶段才会考虑盈利的问题，这个都不用举例了，大家都懂的。
3、公司是稳定经营的企业，但是在报告期内存在比较明显的因素导致持续亏损（比如政治因素或者环境因素为国家做贡献了），等这个因素消息那么企业的经营也会恢复到正常水平。
4、公司是家喻户晓全国知名的企业，这类企业的发展大家都觉得还不错，只是前期投入比较大并且还需要投入一段时间，当然也不排除有趁着还有知名度赶紧消费一把的考虑（比如某宝足球俱乐部）。
从现有的审核案例来看，报告期持续亏损并挂牌成功的企业主要集中在第一种和第二种情形。不再解释太多了，直接上案例，来干货。
（一）第一类：研发阶段、经营很少
1、苏州泸云肿瘤研究中心股份公司
（1）公司业务
公司是一家从事新药研究和开发的高科技企业。公司主要专注于一类新药的研发，主要研究领域包括抗肿瘤药、心脑血管疾病、自身免疫性疾病和抗病毒治疗药物等。未来将逐步由新药研发为主向药物研发、生产、销售为一体的化学药品制剂企业转变。
公司经营范围为：抗肿瘤医疗技术的研发;肿瘤的免疫细胞治疗方法的研究、开发;新药的技术开发、技术咨询、技术转让;医药研发；医药中间体研发、销售。
（2）财务状况
2013年、2014年、2015年1月,公司营业收入分别为0元、15,000.00元和0元。
2013年、2014年、2015年1月,公司净利润分别为-3,310,837.70元、-1,323,421.31元、-259,811.79元。
2013年、2014年、2015年1月,公司经营性现金流量净值分别为1,157,769.71元、-1,009,207.00元、-1,533,438.79元。
2013年、2014年、2015年1月,公司非经常性损益分别为1,083,435.63元、1,720,929.28元、-13.96元。
2、成都欧林生物科技股份有限公司
（1）公司业务
欧林生物是一家专注于从事人用疫苗产品的研发、生产、销售的生物制药高新技术企业。
（2）财务状况
2013年、2014年、2015年1-4月，公司营业收入分别为498,165.05元、83,577.52元和213,399.85元。
2013年、2014年、2015年1-4月，公司净利润分别为-23,235,743.12元、-24,935,420.52元和-13,093,343.40元。
2013年、2014年、2015年1-4月，公司经营性现金流量净值分别为-19,294,169.03元、-13,511,913.88元和-4,591,979.44元。
2013年、2014年、2015年1-4月，公司非经常性损益分别为46.16万元、82.25万元和34.98万元。
反馈意见——持续经营能力
截至公开转让说明书签署之日，公司产品仍未上市销售，公司目前仍无主营业务收入。报告期内净利润持续为负，未分配利润持续为负。公司报告期存在较多长短期借款，经营活动产生的现金流量净额持续为负。（1）请公司补充披露具体原因及其合理性，是否属于行业特点，如何应对未来持续亏损的风险，具体措施及其有效性。（2）请公司结合资源投入情况、研发能力、市场前景、市场开发能力、实际生产经营情况、管理层稳定性、核心竞争优势、期后签订合同、期后收入实现情况等，并参照挂牌条件逐条分析并补充披露公司是否具有持续经营能力。（3）请主办券商及申报会计师对上述事项补充核查，并对公司是否具有持续经营能力，发表明确意见。
五、亏损的企业是可以挂牌新三板
我们在实践中经常会听到一种观点，那就是亏损的企业是可以挂牌新三板的，因为没有限制所以是允许的。有些人认同这样的观点，但是同样认为这样的观点是片面的，在生产经营方面我们判断企业是否符合挂牌新三板的条件，不是判断企业是不是亏损，而是企业是不是具备持续经营能力。
基本原则说完了，那么还是再说点最具体的判断标准，这个标准是自己琢磨的，仅供参考不代表监管机构的意见。本人看来，以下企业的情形就是不符合持续经营能力的挂牌要求，不适合在新三板挂牌：
1、企业的业务不具有连续性，在订单获取、成本结转、费用支付方面都是断断续续的。比如某企业，在一年内仅仅获得了一个大的订单，尽管这个订单可以为企业带来上千万的利润，但是除了这个订单之后下一个订单的获取可能需要重新进行市场开拓，那么这样的企业就不能挂牌。
2、企业目前亏损的因素在短期内并没法改变，无法在预期内实现盈利。何谓持续经营能力?说白了还是企业持续挣钱的能力，那么企业目前亏损可以，但是未来短期内这些导致亏损的因素会改变甚至消失，那么企业就可以盈利了。比如某个医药企业，新药研发已经成功并且已经取得生产和销售许可证，只是由于目前人员工资和销售费用比较高而亏损，如果未来新药上市迅速扩大规模，那么企业盈利是没问题的。反之，某些企业持续亏损，并且这样的情形没有短期内改变的可能和趋势，这样的企业是不符合要求的。
3、企业正常情况下是盈利的，而企业为了避税的问题而刻意调整成亏损的企业。这样的情形在实践中还是很多的，很多的中介和企业也都是这种想法，认为既然新三板挂牌对企业盈利没有要求，那么我就亏损就可以了，既不用交税也能挂牌。这种情况下，企业的很多财务指标都将很难解释清楚，比较典型的是毛利率、存货、成本、资金往来等。这样的企业，小兵建议是不符合新三板挂牌标准的。
4、企业目前尽管盈利，但是导致公司亏损并且不能持续经营的因素已经非常明显，这样的企业也不适合挂牌新三板。比如我们常见的一些钢铁、水泥、风电、太阳能灯夕阳行业所处的企业，尽管目前还能够盈利，但是行业因素和企业经营愿意导致企业盈利持续下滑。某机械制造企业专门为下游钢铁企业提供炼钢设备，由于钢铁行业目前产能过剩政策不再允许采购新的设备，导致企业的盈利水平大幅下滑并且一直持续，这样的企业也不适合挂牌新三板。
持续盈利能力是企业生存之本，只有具备持续盈利能力，企业才能获得稳定发展。我国《证券法》目前要求上市公司具有持续经营能力，保荐机构在实际掌握中，一般以公司是否稳定的业绩增长为主要判断尺度。股转公司对拟挂牌企业虽然没有财务指标的硬性要求，但《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》中依然明确规定，挂牌企业必须具备持续盈利能力。一、盈利能持续盈利能力并非一个单纯的法律或财务概念，公司的一切经营运作都与持续盈利能力息息相关。它看似包罗万象，无所不至。但作为监管机构的审核标准，也具有具化的可能性，因此，券商、律师在实际判断和掌握中也并非无章可循。
优秀的持续盈利能力至少具有以下几个方面要素：（1）朝阳产业，符合国家产业政策和人类的可持续发展；（2）具有经营所需的必备资源要素；（3）具有优秀领导团队和核心人员；（4）在一定时期内，具有稳定增长性。
二、上面谈到持续盈利能力的四个要素较为抽象。哲学中讲量变产生质变，抽象的事物在被解构、具化后，将变得较为容易理解。因此，在实际判断中，我们将上述抽象的要素分解为以下具体的标准：
综合公众公司信息披露和反馈的信息，持续盈利能力的构成要素至少包括以下方面：
要素 |
具体要素 |
行业 |
企业所处行业是否属于国家政策允许、扶持、鼓励的行业 是否存在行业周期性风险 行业竞争主要存在的其他外部风险 |
股东、管理层 |
管理层的管理能力 管理层是否稳定 是否存在利用优势地位损害公司利益的动机和风险（如关联交易、同业竞争等易诱发利益输送的风险点） 管理层的管理理念、管理模式 管理层是否具有因个人业绩束缚而追求短暂财务指标的可能性（如个人收入为指标与公司的对赌协议） |
资源要素 |
是否取得经营发展的必要资质、 是否掌握必要的生产技术、且该技术尚在保护期内 是否具有必要的设备、土地、厂房，权属是否清晰 是否具有核心团队 对上下游客户是否具有依赖性 是否具有独立的渠道 |
财务状况 |
企业现金流是否充足 是否具备健全的内控制度 企业的经营收益是否稳定增长 企业对于研发等成本投入是否具有持续性，是否与收入、规模相匹配 |
产品或服务 |
产品的市场占有率和可替代性 产品及服务的品种结构 |
纳税 |
对税收优惠政策、财政补贴的依赖性（享有税收优惠或财政补贴的企业） |
重大诉讼仲裁 |
是否存在重大诉讼、仲裁
|
除此之外，根据行业和企业经营模式的特点，企业的持续盈利能力也包括其它构成要素。虽难以一一穷尽，但亦可遵循上述思路处理。
持续盈利能力是一个企业核心竞争力的体现。企业以此自查，能够发现自身经营状况的弊端，从而使经营者能够有的放矢的提升自身竞争力；公众据以审查，能够判断企业的投资价值，从而挖掘到具有真正投资价值的企业。
关于企业挂牌新三板的生产经营方面的条件，应该是比较明确的，那就是：不对企业的财务数据和相关指标作出明确要求，但是要求企业必须具备持续经营能力。
条件是标准的，规定也是具体的，关键就是怎么来理解这样的标准，比如：什么情况下企业才算是具备持续经营能力？比如亏损的企业是不是就不能挂牌？比如是不是只要是挣钱的企业就可以挂牌新三板？
资料显示，企业想在股转系统挂牌，并没有盈利条件限制，实际控制人也可以发生变更，只需符合5条标准，分别为：依法存续满2年；满足主营业务明确，具有持续经营记录的条件；依法合规运作；权属清晰，股票发行转让合法合规；主办券商推荐，承诺持续督导。
但实际控制人变更比较是少数，还是悠着点。实际控制人变更已超过两年更靠普。
实际控制人发生变更、持续亏损，券商需就持续经营发表意见。
新三板设立的目的就是解决企业的融资问题，减轻银行的放款压力，促进社会投资和就业，企业能上就让上吧，不设盈利要求，门槛尽可能的低，这可能是管理层的想法吧。
六、企业挂牌新三板持续经营能力分析
关于企业挂牌新三板的生产经营方面的条件，应该是比较明确的，那就是：不对企业的财务数据和相关指标作出明确要求，但是要求企业必须具备持续经营能力。
一、《基本标准指引》的规定
持续经营能力，是指公司基于报告期内的生产经营状况，在可预见的将来，有能力按照既定目标持续经营下去。
1、公司业务在报告期内应有持续的营运记录，不应仅存在偶发性交易或事项。营运记录包括现金流量、营业收入、交易客户、研发费用支出等。
2、公司应按照《企业会计准则》的规定编制并披露报告期内的财务报表，公司不存在《中国注册会计师审计准则第 1324号——持续经营》中列举的影响其持续经营能力的相关事项，并由具有证券期货相关业务资格的会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告。财务报表被出具带强调事项段的无保留审计意见的，应全文披露审计报告正文以及董事会、监事会和注册会计师对强调事项的详细说明，并披露董事会和监事会对审计报告涉及事项的处理情况，说明该事项对公司的影响是否重大、影响是否已经消除、违反公允性的事项是否已予纠正。
3、公司不存在依据《公司法》第一百八十一条规定解散的情形，或法院依法受理重整、和解或者破产申请。
二、持续经营能力要素分析
持续盈利能力并非一个单纯的法律或财务概念，公司的一切经营运作都与持续盈利能力息息相关。它看似包罗万象，无所不至。但作为监管机构的审核标准，也具有具化的可能性，因此，券商、律师在实际判断和掌握中也并非无章可循。
优秀的持续盈利能力至少具有以下几个方面要素：1、朝阳产业，符合国家产业政策和人类的可持续发展；2、具有经营所需的必备资源要素；3、具有优秀领导团队和核心人员；4、在一定时期内，具有稳定增长性。
综合公众公司信息披露和反馈的信息，持续盈利能力的构成要素至少包括以下方面：
要素 |
具体要素 |
行业 |
企业所处行业是否属于国家政策允许、扶持、鼓励的行业 是否存在行业周期性风险 行业竞争主要存在的其他外部风险 |
股东、管理层 |
管理层的管理能力 管理层是否稳定 是否存在利用优势地位损害公司利益的动机和风险（如关联交易、同业竞争等易诱发利益输送的风险点） 管理层的管理理念、管理模式 管理层是否具有因个人业绩束缚而追求短暂财务指标的可能性（如个人收入为指标与公司的对赌协议） |
资源要素 |
是否取得经营发展的必要资质、 是否掌握必要的生产技术、且该技术尚在保护期内 是否具有必要的设备、土地、厂房，权属是否清晰 是否具有核心团队 对上下游客户是否具有依赖性 是否具有独立的渠道 |
财务状况 |
企业现金流是否充足 是否具备健全的内控制度 企业的经营收益是否稳定增长 企业对于研发等成本投入是否具有持续性，是否与收入、规模相匹配 |
产品或服务 |
产品的市场占有率和可替代性 产品及服务的品种结构 |
纳税 |
对税收优惠政策、财政补贴的依赖性（享有税收优惠或财政补贴的企业） |
重大诉讼仲裁 |
是否存在重大诉讼、仲裁 |
持续盈利能力是一个企业核心竞争力的体现。企业以此自查，能够发现自身经营状况的弊端，从而使经营者能够有的放矢的提升自身竞争力；公众据以审查，能够判断企业的投资价值，从而挖掘到具有真正投资价值的企业。
三、实例分析
我们在实践中经常会听到一种观点，亏损的企业是可以挂牌新三板的，因为没有限制所以是允许的。这样的观点是片面的，在生产经营方面我们判断企业是否符合挂牌新三板的条件，不是判断企业是不是亏损，而是企业是不是具备持续经营能力。本文认为，以下企业的情形就是不符合持续经营能力的挂牌要求，不适合在新三板挂牌：
1、企业的业务不具有连续性，在订单获取、成本结转、费用支付方面都是断断续续的。比如某企业，在一年内仅仅获得了一个大的订单，尽管这个订单可以为企业带来上千万的利润，但是除了这个订单之后下一个订单的获取可能需要重新进行市场开拓，那么这样的企业就不能挂牌。
2、企业目前亏损的因素在短期内并没法改变，无法在预期内实现盈利。何谓持续经营能力？说白了还是企业持续挣钱的能力，那么企业目前亏损可以，但是未来短期内这些导致亏损的因素会改变甚至消失，那么企业就可以盈利了。比如某个医药企业，新药研发已经成功并且已经取得生产和销售许可证，只是由于目前人员工资和销售费用比较高而亏损，如果未来新药上市迅速扩大规模，那么企业盈利是没问题的。反之，某些企业持续亏损，并且这样的情形没有短期内改变的可能和趋势，这样的企业是不符合要求的。
3、企业正常情况下是盈利的，而企业为了避税的问题而刻意调整成亏损的企业。这样的情形在实践中还是很多的，很多的中介和企业也都是这种想法，认为既然新三板挂牌对企业盈利没有要求，那么我就亏损就可以了，既不用交税也能挂牌。这种情况下，企业的很多财务指标都将很难解释清楚，比较典型的是毛利率、存货、成本、资金往来等。这样的企业，认为是不符合新三板挂牌标准的。
4、企业目前尽管盈利，但是导致公司亏损并且不能持续经营的因素已经非常明显，这样的企业也不适合挂牌新三板。比如我们常见的一些钢铁、水泥、风电、太阳能灯夕阳行业所处的企业，尽管目前还能够盈利，但是行业因素和企业经营愿意导致企业盈利持续下滑。某机械制造企业专门为下游钢铁企业提供炼钢设备，由于钢铁行业目前产能过剩政策不再允许采购新的设备，导致企业的盈利水平大幅下滑并且一直持续，这样的企业也不适合挂牌新三板。
附：恒神股份（832397）持续经营能力分析：报告期最近一期存在较大规模亏损
2014年和2013年，公司净利润分别为-25,127.38万元、528.17万元，2014年当年亏损，同时影响毛利率、净资产收益率、每股收益等各项与利润相关的财务指标均为负数。2014年，2013年公司主要产品毛利率分别为-30.08%、20.47%，且碳纤维系列产品多项产品毛利率均为负数。基于碳纤维企业的生产特点，固定生产成本相对稳定，不会随产能增加而大幅增加，2014年公司大量建工程转为固定资产，产能尚未大规模释放，但大额固定生产成本已形成，使得碳纤维系列产品生产成本高于销售价格，尚未达到盈亏平衡。公司短期内仍存在盈利能力不足的风险。
（一）盈利能力分析
2014年和2013年，公司净利润分别为-25,127.38万元、528.17万元。2013年公司因丹强丝等产品的销售及部分政府补助而产生少量利润。2013年度公司相关碳纤维系列产品项目尚在调试期，调试期间发生的相关成本如材料费用、人工费用、能耗、项目占用资金的利息以及产生的试生产产品收入全部计入在建工程；2014年碳纤维一期、复合材料一期、公用工程一期、办公楼、工程中心等大量在建工程转固定资产后，与项目对应的当年度大量支出、收入均在损益中体现，致使当年亏损，同时影响毛利率、净资产收益率、每股收益等各项与利润相关的财务指标均为负数，2014年和2013年，公司加权平均净资产分别为1,215,303,906.53元、921,648,511.96元，加权平均股本分别为975,000,000.00元、766,666,666.67元，公司由于净资产及股本均很大，而收入暂未大规模实现，故净资产收益率和每股收益均不高。
（二）营业收入和利润的变动趋势分析
公司2014年营业收入较2013年增加了22,201,397.97元，主要受以下三方面原因协同影响：1、碳纤维一期项目由在建工程转入固定资产后，碳纤维系列产品收入由计入在建工程转为确认营业收入，增长了65,259,094.44元，增幅超过了总体营业收入的增幅。2、公司将业务重点置于碳纤维系列产品的同时加大了碳纤维系列产品的开发及销售力度。3、由于生产丹强丝及其他产品的生产车间面临政府拆迁征地问题，2014年下半年公司逐渐关闭丹强丝相关产品的生产车间，致使丹强丝及其他产品的收入大幅缩减，2014年较2013年减少了47,156,101.75元。4、公司因处置废原丝等产生的其他业务收入2014年较2013年增长了4,098,405.28元。
由于碳纤维系列产品收入增幅大于丹强丝及其他产品收入的降幅，且其他业务收入相对主营业务收入影响较小，综合上述四方面因素，公司体现出2014年营业收入增幅为24.66%。
公司于2014年出现亏损，较2013年营业利润、利润总额、净利润分别下降了308,786,400.12元、304,713,590.49元、256,555,472.85元，主要原因为：1、自2014年1月转固后，计提的固定资产折旧大幅增加。2、碳纤维一期工程转固后，原计入在建工程的碳纤维系列产品的收入及成本均体现于损益中，致使碳纤维系列产品成本2014年较2013年增加了106,843,186.23元。3、报告期内，公司碳纤维系列产品订单尚未大规模释放，致使尚未实现大量收入，加之生产线调试成熟之初生产成本较高，故体现于2014年的收入的绝对金额小于成本的绝对金额。2013年公司实现净利润5,281,650.72元的主要原因为：1、丹强丝及其他产品贡献部分利润，该等非碳纤维类产品共实现营业毛利16,948,108.27元。2、2013年4,136,657.96元的营业外收入也对当年的盈利构成较大影响。
（三）毛利率分析
1、成本的归集、分配、结转方法
成本归集主要体现在：首先生产部门领料根据生产指令要求领料，仓库根据材料的不同类别和用途，分门别类地进行仓储管理；财务部根据仓储管理提供的信息，按产品归集原料费用；月末，财务部根据实际归集的原材料费用，以不同产品的实际成本耗用进行分配；直接人工、燃料动力、制造费用因所占比例很少，按不同生产车间及不同产品的产成品生产数量分配；月末对结存在生产车间的原材料，自制半成品进行盘点，对于已完成检测的并贴牌发出的产品，作为发出商品处理；月末归集的生产成本，在完工产品与自制半成品间进行分配，完工并经检测的转入库存商品，完工未检测、未完工的转入自制半成品。
2、公司最近两年主营业务收入、成本、毛利率之间的变化趋势
2014年和2013年，公司五项主要产品综合毛利率分别为-30.08%、20.47%，公司总体毛利率变化较大。丹强丝及其他产品系成熟产品，2014年毛利率下降不到1个百分点属正常变化范围之内，由于拆迁征地原因，公司2015年已不再生产并将相关生产及办公设备全部转让。
碳纤维系列产品系公司业务发展重点。在碳纤维整体产业链中，从碳纤维到预浸料，不同阶段产品价格大幅增值。2014年公司碳纤维、织物、预浸料三个阶段产品的毛利率分别为-190.59%、-153.28%、21.05%，其总体上涨趋势符合行业规律。预浸料毛利率大幅度提升的原因，除了因其是碳纤维产业链后端产品附加值有所提高外，主要是其中部分销售对象系中航工业所属公司，该类供货产品毛利率相对较高。
公司主要定位于预浸料等碳纤维产业链后端高附加值产品的销售，故2014年碳纤维系列产品中，预浸料的占比最高，公司未来拟继续加大产业链后端产品的开发，提升高毛利率产品在公司产品结构中的比例，进而带动公司整体毛利率的提高。
公司在向军品客户销售产品时，需通过客户的产品质量与服务能力审验，且需保障“专线生产”，“专线生产”并非完全为军品客户定制某一条生产线只能生产该客户的某些产品，而是在某阶段调试通用生产线达到客户产品需求并确保产品质量、稳定性和产量，该生产线在完成阶段性产品生产任务后将恢复生产其他产品。确保“专线生产”才能获得高毛利率的军品客户订单，但在生产能力不足的情况下，“专线生产”将大大占用生产力，降低实际有效开车时间，待整体产能提高后，“专线生产”对其他产品供货的影响很小，又能获得优质客户，具有竞争优势。
碳纤维、碳纤维织物的毛利率暂时较低，主要原因系碳纤维产能未能释放，造成单位固定成本较高，具体如下：
A 公司目前在重大装备领域正开展多个项目的材料认证工作，认证的产品需要专线生产，大大占用了公司现有生产线的资源，使得公司生产的实际有效开车时间严重不足，产能尚有较大的释放空间。
B 公司一期碳纤维项目是千吨级生产线，由于碳纤维的生产线长，控制点多，生产技术、工艺极其复杂，在国内没有成熟的碳纤维产业化技术人员、生产工艺和设备装置，国外技术封锁的情况下，生产效率的提高需要一个渐进的过程。
公司碳纤维复合材料生产采用以销定产的方式，生产的多款预浸料已通过中航工业所属公司等多各单位的检验，主要用于航空航天重大装备项目，现已开始稳定供货。随着产品在重大装备、民用市场上的进一步开拓，各项认证工作的不断进行，应用范围的不断延伸，公司碳纤维系列产品的产量会进一步扩大，届时毛利将有质的提升。
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