产业基金出资设立母基金合伙协议重点条款分析（一）

作者|王建瑞 方晓燕

原载|天达共和法律观察

编辑|小使哥

近年来随着国家投融资体制改革和各地方产业转型的需要，国家和地方纷纷设立各类产业基金。这其中又以政府财政出资或国有投资平台出资设立的产业基金占大多数。产业基金在提高财政资金的投资效率、募集社会资本、引导投资方向、优化资源配置以及促进创业投资发展等方面起到极其重要的作用。

产业基金并非严格意义上的法律概念，一般是指以促进某个行业或者产业发展为目的设立的私募股权投资基金。国家发改委《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第二条的规定，“政府出资产业投资基金是指有政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金。”，强调了产业基金中的政府出资，但是该办法的具体内容对这类基金的产业投资方向还是有较为明确的规定。为表述方便，本文所称的产业基金，仅指政府财政出资设立的产业基金，包括各类政府引导基金。

产业基金通常是按照“政府引导、市场运作”的原则进行运作，如《湖北省长江经济带产业基金政府出资管理办法》第十条规定“长江产业基金应按照‘政府引导、市场运作、科学决策、防范风险’的原则进行运作”。产业基金与其他非政策性基金相比，其特殊性体现在：产业基金是以政府出资来引导社会资本按市场机制投向符合区域规划、区域政策、产业政策、投资政策及其他国家宏观管理政策的产业，侧重于对公共财政效果的诉求；以及发挥政府出资对社会资金的引导作用，在有限的出资比例中放大资金的规模，并同时追求资金的安全。因此，为保证产业基金的政策目标实现和财政投资的合规性，各地在设立产业基金的同时，往往都制定了相应的管理办法等规范性文件对产业基金的设立、投资运作和监管等作出规定。

产业基金的架构一般为两种：其一是三层架构，即产业基金——母基金——子基金；其二是两层架构，即产业基金—子基金。无论是设立母基金还是直接设立子基金，产业基金多数是以设立基金方式进行投资运作，较少对具体项目开展直接投资。由于产业基金的特殊性，其设立基金（母基金或者子资金，为表述简便需要，本文统称为母基金）时往往要遵循一定的法律和政策要求，这些要求往往要体现在产业基金与社会资本合作设立母基金的合伙协议中。根据各地产业基金政策性规定以及我们近年来为各类产业基金服务的经验，现将产业基金设立母基金合伙协议中的一些重点条款进行分析。

一、关于出资设立母基金的出资比例以及再出资的限制问题

产业基金出资设立母基金及其投资应符合国家相关法律规定的实体性及程序性要求，还应遵循产业基金相关政策性文件的要求。在产业基金的规范性文件中，通常会对产业基金出资设立母基金的出资比例做出限制性规定，以及母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金的限制等。

（一）产业基金出资设立母基金出资比例限制

依据各省市关于产业基金管理的规定，产业基金出资设立母基金的出资比例限制主要有以下几种：第一，产业基金通常不得作为单一投资人直接投资具体项目；第二，产业基金原则上不能作为母基金的第一大出资人；第三，产业基金在母基金的出资不得超出母基金总规模的一定比例（各省市规定不统一）。但各省对产业基金出资比例限制的规定不尽相同，以浙江省、贵州省、湖北省、天津市和大连市为例，具体如下表：

依据上述对产业基金出资设立母基金的出资比例限制的规定，其在合伙协议条款的约定中，一般多出现在产业基金单独与执行事务合伙人签订的单边协议或附属协议中。具体表现形式有以下几种：

第一，依据上述关于产业基金出资比例限制的规定，该条款可在单边协议或附属协议中直接作出约定，如“普通合伙人知晓，xx作为地方政府引导资金，对本基金的投资受限于《基金管理办法》、《实施细则》、《投资负面清单》的相关规定。若因部分合伙人出资违约导致xx在基金中的出资比例超过49%，或将成为基金的第一大出资人，则普通合伙人应根据xx的要求，配合其缩减其认缴与实缴出资或按照《合伙协议》约定转让部分合伙权益，以满足相关监管要求。”。

第二，可给予普通合伙人调整合伙企业募集规模的权利，如可在合伙协议中约定“xx产业基金最终对合伙企业的认缴出资额应为本合伙企业最终认缴出资总额的xx%，且认缴出资总额最高不超过xx万元。”并约定“普通合伙人可独立决定调整合伙企业的目标募集规模，若其将合伙企业的募集规模上调，则引导基金认缴出资总额不变；若其将合伙企业的募集规模下调，则引导基金保持其在合伙企业的认缴出资比例不变”。

第三，可在补充协议中约定产业基金的实缴出资时间，以此调整各合伙人的出资比例，从而保障产业基金出资设立母基金的出资比例不超出限制性要求，如“普通合伙人同意并承诺在任何情况下，引导基金的各期实缴出资不得早于其他有限合伙人的各期实缴出资。”

第四，若确有必要在基金合伙协议中作出关于上述产业基金出资比例的限制，为了保证各合伙人均能接受，可仅做原则性规定，如“xx产业引导基金合伙企业（有限合伙）投资金额不超过xx万元人民币（包括项目出资、管理费、基金其他费用等），且不超过本合伙企业实缴资本总规模的49%，且不得成为单一第一大出资人。”

（二）母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金的限制

关于产业基金出资设立母基金未完成投资比例前再新设立同类型基金的限制方面，即多数产业基金为实现资金的区域性合理分配，避免同类型基金的竞争，通常会规定其出资设立的母基金在完成规定的投资比例前，其管理人不得再申请利用上述产业基金发起设立同类型的基金。关于同类型基金的定义多半理解为投资领域有较大重合、类似或者同一投资领域的基金。如：《宁夏政府出台产业引导基金管理办法》第二十八条规定“子基金管理机构在完成对子基金的70%资金投资之前，不得募集其他股权投资基金。”《大连市产业（创业）投资引导基金管理暂行办法》第二十四条规定“子基金的基金管理人在完成基金70%的投资前不得增资、募集或管理与该子基金存在竞争性的其他基金。”

因此，若产业基金管理办法对母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金有限制性要求的，建议将上述类似性限制规定写入产业基金的合伙协议或附属协议中，如“xx基金管理机构在完成对xx基金的xx%资金投资之前，不得增资、募集或管理与该xx基金存在竞争性的其他基金。”

二、关于产业基金出资设立母基金投资方向的限制问题

（一）  投资方向的限制问题

《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第十三条规定“政府出资产业投资基金的投资方向，应符合区域规划、区域政策、产业政策、投资政策及其他国家宏观管理政策，”，第二十四条规定了政府出资产业投资基金应主要投资的七大领域，即为非基本公共服务领域，基础设施领域，住房保障领域，生态环境领域，区域发展领域，战略性新兴产业和先进制造业领域以及创业创新领域。同时，结合2017年修订的《2018-2022年中国产业投资基金行业深度分析及发展规划咨询建议报告》，其通过大数据统计的方式得出，2015-2017年产业基金投资的领域主要包括文化产业、旅游产业、房地产业、农业、铁路行业、新能源产业以及其他行业（主要为先进制造业、医院美容行业、集成电路产业、互联网产业）等。

通常关于产业基金出资设立母基金的投资方向条款可在合伙协议中直接体现，多表述为基金的投资范围、投资目标或投资业务领域等。如某汽车产业基金在合伙协议中约定“本有限合伙企业的投资目标为主要投资于中国汽车和智能出行领域内在关键技术掌控领域具有潜在成长空间的创新型公司。本有限合伙企业将主要投资于中国，利用创新技术和创新商业模式引领并重新定义中国汽车和智能出行领域的生态系统。”某文化产业基金在合伙协议中约定“本合伙企业主要投资于目标项目，包括影视制作项目及文化产业企业的股权等”。

（二）投资负面清单的约定

由于政府出资产业基金的特殊性，决定了其设立的母基金的产业投向也有限制性规定，财政部《政府投资基金暂行管理办法》第十二条规定“政府投资基金在运作过程中不得从事以下业务：

1.从事融资担保以外的担保、抵押、委托贷款等业务；

2.投资二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债、信托产品、非保本型理财产品、保险计划及其他金融衍生品；

3.向任何第三方提供赞助、捐赠（经批准的公益性捐赠除外）；

4.吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；5

.进行承担无限连带责任的对外投资；

6.发行信托或集合理财产品募集资金；

7.其他国家法律法规禁止从事的业务。”

多数情况下，各地产业基金均是以该规定为依据在相应的管理办法中对基金的投资方向做出规定。除此之外，有些产业基金还通过制定投资负面清单的方式，对出资母基金的投资方向做出进一步的限制。如《湖北省长江经济带产业基金投资负面清单》、《徐州市产业发展基金投资负面清单》等等。

《湖北省长江经济带产业基金管理办法》第二十一条规定“引导基金不得从事以下业务：（一）融资担保以外的担保、抵押、委托贷款等业务；（二）投资二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债、信托产品、非保本型理财产品、保险计划及其他金融衍生品；（三）向任何第三方提供赞助、捐赠；（四）吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；（五）进行承担无限连带责任的对外投资；（六）发行信托或集合理财产品募集资金；（七）其他国家法律法规禁止从事的业务。”

《重庆市产业引导股权投资基金管理办法的通知》也明确规定产业基金不得从事贷款、二级市场股票买卖、期货、房地产、企业债等投资，为产业引导股权投资划出了一条投资“红线”。徐州市产业发展基金与天津市海河产业基金的负面投资清单还重点突出“不得向任何第三方提供赞助、捐赠”。此外，为了保证资金安全，大连市产业（创业）投资引导基金与上海市创业投资引导基金还要求“闲置资金只能用于存放银行或购买国债等符合国家有关规定的金融产品”。

关于投资负面清单禁止的投资范围，一方面，可在合伙协议中作原则性约定，如可约定“本合伙企业不得从事以下事项：（1）投资于承担无限责任的企业或进行承担无限连带责任的对外投资；（2）对外举债或向他人提供担保等业务；……（3）相关法律法规及规范性文件禁止投资的行为”。

另一方面，可同时在补充协议或单边协议中做详细约定，此处的详细约定不仅包括依据产业基金管理办法规定的负面清单，对母基金禁止投资业务范围做详细列举，而且还可以对上述禁止业务所包含的特殊除外情况作进一步解释，如约定“补充协议约定的不得从事‘二级市场股票投资’不包括合伙企业参与定向增发及重大资产重组取得的上市公司股票，合伙企业根据合伙协议以向国有及大型股份制银行购买PR1及PR2风险级别以下的银行理财产品，或根据咨询委员会同意的其它安全的方式进行临时投资不视为对上述‘禁止投资业务范围’的违反”，亦可以约定不得“向第三方提供贷款”的除外范围，即约定“向第三方提供贷款不包括以可转债及过桥贷款方式进行的投资”，以及约定“附属协议所述禁止从事的住宅、商业地产项目，对于有产业导入的住宅、商业地产等项目则不受限制”等。

三、关于产业基金出资设立母基金区域性返投要求及约束性条款设置问题

（一）关于区域性返投要求

《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第三条规定“政府出资资金来源包括财政预算内投资、中央和地方各类专项建设基金及其它财政性资金。”，鉴于产业基金的资金来源特殊性，我国现阶段产业基金出资设立母基金通常均有区域性返投要求。

各个产业基金管理办法及其实施细则对区域性返投比例和要求亦不相同，具体如下表：

依据上述各省关于产业基金出资设立母基金区域性返投要求的规定以及实践经验，通常以产业基金在母基金实际出资额的1-5倍进行返投比例的要求，此类约定一般均在基金的附属协议或单边协议中，如约定为“本合伙企业及本合伙企业出资子基金在xx省（含支持xx省企业在省外投资、并购项目和被投资的省外企业在xx省新增投资项目）的投资总额（包括直接投资和带动投资）累计最低比例不应低于xx省xx产业引导基金合伙企业（有限合伙）出资额的x倍。具体投资方式由全体合伙人另行商定。”

对比上述各产业基金出资设立母基金对区域性返投的要求，各产业基金对于返投的计算口径也存在差异。通常而言，区域性返投的主体应为母基金及其出资的子基金，但亦有部分产业基金将母基金管理团队所在某一区域内的投资均计算在其区域性返投资金总额的范围内。如上表提及的浙江省创新强省产业基金，其要求区域性返投的主体为“子基金的管理机构及其总部实际管理的其它基金或实体”。

按照前述关于返投要求的规定，在单边协议或附属协议中可约定为“合伙企业投资退出封闭期内，合伙协议、合伙企业的关键人士、合伙企业投资的基金（如有）及前述任何一方的关联人对xx省项目的投资金额，累计不得低于xx产业基金对合伙企业的认缴出资额的x倍（“x倍返投”）”。

（二）区域性返投要求的约束性条款问题

为了落实返投要求，一般的产业基金在母基金合伙协议中都要约定一些相应的约束性条款，这些约束性条款主要针对增加执行事务所合伙人（或者所有普通合伙人）的责任，一般是通过管理费比例调整或者返还、产业基金退出或出资比例缩减、管理人绩效分成的返还等等来约定。常见形式包括：

1、一般常见的约束机制多为约定产业基金的单方退出机制。如单边协议（或者附属协议）中约定：“普通合伙人未能在基金存续期届满前xx（某一合适时间点），实现协议所约定的返投xx省的要求，则xx产业基金可无条件要求普通合伙人及对其有控制权的股东，以合理的价格全额回购xx产业基金在本合伙企业中的份额，以保证xx产业基金在返投目标无法实现时能实现及时退出。”

2、通过管理人的业绩考核与返投要求形成对赌机制。如约定“若基金管理人及管理团队未完成本补充协议约定的引入投资金额的，则在本合伙企业清算时，针对xx产业引导基金实缴出资部分根据《合伙协议》应支付给基金管理人的绩效分成的40%，基金管理人应返还给xx产业引导基金。”

3、除了上述返投约束机制外，亦可在附属协议或单边协议中约定“返投奖励机制”作为完成基金返投义务的奖励，如可约定“若母基金完成了本附属协议约定的返投义务，则xx产业引导基金应在基金清算时尽合理努力协助基金普通合伙人按照《xx产业基金管理办法》及其实施细则的规定申请政府出资让利，以期在基金完成清算前作为给普通合伙人的奖励。”

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