杠杆基金高歌猛进 套利风险加剧

“站在风口上，猪都能飞。”这或许是对当下分级基金盛宴的最好诠释。

12月3日，涨停的杠杆基金B高达21只。这是继11月28日，杠杆基金涨停潮之后，连续第四个交易日的集体涨停。其中，鹏华非银行B收获了9个涨停。

分级基金的“B份额”，不仅完胜股票，也将指数基金、股票型基金远远抛在身后。

“杠杆基金疯了！”在杠杆基金连续上演集体涨停神话的疯狂行情之下，分级基金经理王思成如是对《中国经营报》记者说。

多位接受采访的业界人士认为，杠杆基金已经过热。这一轮明显由套利资金推动的上涨，导致杠杆基金炒作进入高潮。而部分没有标的指数上涨基础的分级基金也跟着鸡犬升天，这显示杠杆基金炒作风险大于机会。

“一旦市场出现断崖式下跌，从而引发市场巨大抛压，分级基金出现折价的可能性也是有的。这就意味着，杠杆基金的阶段性狂欢或将结束。”王思成断言。

集体狂欢，沪深300高贝塔B十天涨100%

杠杆基金终于印证了自己资本市场上“战斗机”的地位。

分级基金通常分为低风险收益端（约定收益份额）和高风险收益端（杠杆份额）两类份额。所谓杠杆基金，是指分级基金中相对激进的份额。

这一轮杠杆基金的异动始于11月21日，当日多只杠杆基金集体异动。当晚，央行宣布降息，接下来的交易日场外资金不断涌入杠杆基金，借道布局受益于降息的银行、券商、保险等金融、非金融板块，多只杠杆基金强势涨停。这一趋势一直延续至今。

在中长期牛市行情中，绝大多数主动投资者并没有战胜市场的能力，而抢反弹利器的杠杆基金，却会因其高杠杆率带来大幅超越市场的收益。

同花顺iFund数据统计，10月21日至12月3日，58只杠杆指基平均涨幅达73.66%。其中，招商沪深300高贝塔B、银河进取、银华300B三只杠杆指基分别上涨100.72%、82.85%、76.95%，而同期上证指数涨幅为11.77%。

上海证券基金评价研究中心分析师刘亦千表示，近期杠杆基金涨幅最好的B份额，其投资范围均集中于金融、房地产、沪深300、资源行业等市场涨势比较好的板块，这是典型的净值推动型的价格上涨。由于板块轮动较弱，跟踪不同标的的杠杆指基表现分化明显。其中，跟踪非银行金融、地产等指数的杠杆指基表现优异，而跟踪中小、成长板块指数的杠杆指基则表现较弱。

然而，值得注意的是，12月1日当天，800医药指数涨幅仅为0.79%，食品饮料指数涨幅为2.81%，800医药B上一个交易日实际杠杆为1.93倍，食品B实际杠杆为1.96倍。不仅如此，在12月2日至3日，800医药B涨幅都高达9.08%、8.76%。

这意味着，“上述杠杆基金的涨幅远远超越了理论涨幅。”王思成表示，从近期部分分级基金表现看，不少基金的上涨没有标的指数的上涨基础，市场投机气氛浓厚，其实蕴含风险。

基金溢价、上折套利：风险VS机会

分级基金的整体溢价正吸引着大量套利盘跑步进场。

“现在决定分级基金走势的关键因素不是基本面，而是市场情绪与后市预期，以及与套利资金的对决。”某只表现一般、溢价率8%左右的上海分级基金经理告诉记者，每天净申购量超过八九千万元。

随之而来的是，杠杆基金母基金溢价率（A类份额和B类份额相对母基金）开始走高。同花顺数据显示，截至12月4日，在58只股票型分级基金中，整体溢价超过5%的达到41只，其中，整体溢价超过8%有26只，超过10%的有20只，套利空间可观。

事实上，先知先觉资金悄然申购母基金拆分成子份额，是造成杠杆基金场内份额激增的主要原因。深交所公布信息显示，12月1日至3日，长盛同瑞B和鹏华非银行B两只杠杆基金份额分别增加42%和41%，鹏华地产B份额增加33%。

理论上说，只要母基金整体溢价超过3%，如果市场继续上涨，即可成功套利。但是，“套利资金往往会选择溢价率更高的基金套利，这样更安全。”上述上海分级基金经理分析，“一般而言，大于5%的杠杆基金，套利成功可能性更大。假设未来市场下跌2%~3%，扣除佣金之外，还能打个平手。”

华泰证券发布报告称，一些品种的整体溢价率处于非常高的位置，已经严重透支了未来的涨幅。未来随着大量套利盘的到来，整体溢价率将可能出现快速回落。

而且，相对于溢价套利的时机，专业人士表示，一般是在行情启动初期，分级基金整体溢价率较低时为佳。目前市场已经进入炒作阶段，“杠杆基金整体溢价率攀升，市场资金流入明显，套利风险大大加剧。”上述上海分级基金经理表示。

此外，根据富国基金测算，当季GDP的同比涨幅与股市涨跌有70%的匹配度。眼下，经济向下，股市向上也足以佐证不光是杠杆基金，A股市场整体炒作之风亦日盛。

金融板块行情的全面爆发，也引发金融类分级基金接连触发“向上折算”。如果行情延续，信诚中证800金融分级基金或也将被触发“向上折算”。此前，已经有中欧盛世、富国军工、申万证券、鹏华非银等4只分级基金完成“向上折算”。

也有观点认为，随着基金净值的上涨，杠杆基金的杠杆倍数会逐步降低，通过“向上折算”将会恢复杠杆基金的初始杠杆倍数，在牛市中能更好地发挥杠杆效应，而这种折算的过程，则会为投资者提供一定的套利机会。

那么，投资者可在“向上折算”中寻找哪些机会呢？

“对于投资者而言，‘向上折算’过程中的投资机会主要来源于投资者对于标的指数后续表现的预期，以及B类份额杠杆恢复之后溢价率提升的预期。”好买基金研究中心何波告诉记者。

对于信诚中证800金融分级基金“向上折算”出现的投资机会，好买基金研究中心认为，通过“向上折算”，可将B份额净值高出A份额的部分以母基金的形式返还给B份额的持有人，实现部分收益的变现。同时，折算后B份额由于净值杠杆恢复，吸引力增加，如果溢价率继续上升，则会带动母基金整体溢价。投资者在T+2日申请拆分后卖出，即可获得部分溢价收益。

不过，齐鲁证券分析师马刚却强调，“‘向上折算’是中性事件，不会造成投资价值的改变，因此，‘向上折算’前出现抢盘行为是非理性的。”

以申万证券B为例，在该杠杆基金出现“向上折算”之后，一大批资金“向上折算”停牌前曾抢盘，致收盘集合竞价出现巨额成交，比折算前的18.69亿份激增30%。“因B 份额都有合理的折溢价值，在‘向上折算’前后，折溢价值应该相等，但当该值在‘向上折算’前出现过分抢盘时，折后可能很难恢复至原有水平，因而可能亏损，这在溢价的B 份额中体现得更为明显。”

分级B须警惕套利盘打压

一些迹象显示，杠杆基金连日来累积的风险正在增加，其中套利交易对于买入并持有B基金的投资者来说，无疑风险大于机会。

上述上海分级基金经理提醒，杠杆基金飙升之后，随之而来的或许是套利盘的打压。“因为涨幅过大就导致了整体溢价的产生，后续套利资金进入后会导致B份额遭受卖盘的打压。”

对此，中国银河证券基金研究中心总经理胡立峰也表示认同，他还特别提醒投资者，“买分级基金B，不能只看子基金，一定要看母基金整体溢价率。如果母基金整体溢价率超过5%，甚至10%以上，几亿、几十亿、几百亿、几千亿的套利盘火线入场卖出，要谨慎小心。”

他分析，分级基金溢价率的高企往往会引来场外资金套利行动，套利盘在短期内大量增加会打压A类份额和B类份额交易价格，此时B类份额在连续大涨后往往会受到套利盘的打压而出现连续大跌甚至跌停，B类份额溢价率也会快速下降，致使分级基金整体溢价率归于零。

由此可见，杠杆基金的高收益同时也伴随着较高的风险，投资者需要谨慎对待，不可盲目跟风。

此外，由于分级基金整体高溢价维持的时间很短，套利机会可能转瞬即逝，而一个完整的套利操作往往要四个交易日才能完成。因此，对于一般投资者而言，想套利不是一件轻而易举的事情。

那么，对普通投资者来说，哪一类分级基金能否投资呢？

富国基金策略分析师马全胜在接受本报记者采访时表示，对于追求资产安全的稳健型投资者来说，在杠杆B涨幅过高的情况下，如果A类份额下跌的话，也可以买入。“B涨得越多，相对于A更安全，而且母基金的整体溢价也会提升。”

在金融板块连续暴涨之后，投资者买入金融类或非金融类分级基金还能否赚到钱？

“这个问题其实是问，眼下是否适合投资金融板块或券商、保险等非金融板块？”马全胜表示，从投资逻辑上，其实是可以讲得通的。

“首先，在牛市氛围中，银行板块面临估值修复行情，2015年PB反弹到1倍以上是大概率事件。其次，如果判断后市是牛市，那么，券商板块无疑是牛市最受益板块之一。而且，随着券商转型，资管业务、融资融券、收购重组等投行业务都将为其贡献不小的利润率。”

应被采访对象要求，文中分级基金经理王思成为化名（来源：中国经营报 作者：夏欣）