华融20亿美元引入战投 华平不足7%

  来源：财新

  中国华融资产管理股份有限公司（下称华融）目前已经初步完成上市前的最后一轮引入战略投资者（下称引战）的工作。财新记者与华融相关人士确认，美国华平投资集团（Warburg Pincus，下称华平基金）、高盛、马来西亚国有投资机构Khazanah Nasional Bhd、中信集团、中金公司、复星集团、中粮集团、中国人寿等八家投资机构初步达成收购华融约20%股权的交易，总投资金额超过20亿美元，预计将于下月签署正式协议。

  这是华融商业化转型的一个里程碑事件，标志其正在推进股权多元化的改革进程。按照“改制-引战-上市”的三步走路线，华融已经于2012年10月12日完成股份制改造，在引入这一轮战略投资者之后，华融将择机在境内外资本市场公开发行股票（IPO）。股份公司的成立，标志着华融由政策性资产处置机构正式转变为市场化经营的股份制金融企业。

  华融是2012年10月12日由财政部、中国人寿保险（集团）公司（下称中国人寿）共同发起设立的国有大型非银行金融企业。当时财政部持股98.06%，中国人寿持股1.94%。公司前身为成立于1999年10月19日的中国华融资产管理公司，至2013年底，总资产已突破4000亿元，以规模而言，目前是中国四大金融资产管理公司（AMC）中最大的机构。

  1999年，中国仿照美国解决储贷危机的RTC的模式，成立四大AMC，收购了银行业1.4万亿元不良资产。成立之初，每家AMC资本金100亿元，财政部为惟一股东。美国RTC在完成历史任务后即告解散。

  不过在中国，随着几大国有商业银行陆续上市，AMC已完成其原有使命。但经过七年的发展，从机构到人员均已颇为庞大，最终说服决策当局，进行商业化转型，“改制-引入战略投资者-上市”成为共同路径。由于此前中国信达资产管理公司（01359.HK，下称信达）于2013年10月成功赴港上市，因此此次华融引资上市的前景也颇被市场看好。

华平领投不足7%

  据财新记者了解，此次华融引入的战略投资者由华平基金领投，华平的出资额不足本次总投资额的一半，所占股份不到7%，其余七家合计占股约13%。目前有关金额与比例仍是大概数据，接近交易的有关人士称，“金额尚未最终敲定。”

  华平基金自1966年成立以来，已募集了13期私募股权基金，目前管理超过370亿美元的资产，现持有120多家企业的股份，在中国投资的知名企业包括国美电器、哈药集团、七天连锁酒店、银泰百货等。

  按照有关方面报给监管部门的口径，“以华平为首的投资团”共同成为华融引入的战略投资者。知情人士表示，“因为华融不想要乱七八糟的投资者，希望引入的投资者能为IPO加分。”

  市场据信有一家大型地产集团也成为了华平基金有关项目的投资人，但相关集团的新闻发言人对此否认。华融方面则表示，“我们只认华平。”“华平作为私募股权基金，资金来源多渠道，且并无义务披露这个项目的投资人（LP）。

  对华融感兴趣的投资者不少。此前，由深圳市融通资本财富管理有限公司（下称融通资本）发行的资产管理计划也欲通过华平基金投资华融的股权项目。融通资本的控股股东为融通基金管理有限公司。该产品名为“融通资本-世纪3号特定多个客户专项资产管理计划”，项目推介材料名为《中国华融资产管理股份有限公司股权投资项目》。推介材料称，“7月10日开始接受20%定金预约，8月初正式打款。”整体募集规模为6亿元，资金用途为认购“融通资本-融海9号（QDII）特定客户资产管理计划”，用于投资华融股权，项目期限36个月，通过华平基金获得份额。

  该资管推介方表示，华融预计2015年下半年在香港完成上市挂牌，因此华平基金可以于2017年初减持退出。预计年化收益为25%，到期后一次性兑付本金及收益。起投金额为100万元起，按10万元的整数倍增加。资金托管人为中信银行股份有限公司深圳分行。

  2013年3月，信达引进战略投资者，三家战略投资者投资其在香港上市的Pre-IPO股权，价值16.6亿美元。2014年5月（信达于2013年12月上市）三家战略投资者所占股权退出收益达到13.31亿美元，内部回报率达到24.8%。项目书上表示，作为资产管理人的融通资本，2013年也曾参与信达上市计划。

  市场人士对这一安排有所不解。据财新记者向相关各方证实所获消息，融通资本的相关项目已经叫停，相关第三方投资人最终认购了其他资产。原因是华融方面需要力保IPO成功，对投资者背景比较挑剔。最终，融通资本的相关资管计划此次未投资华融股权项目。

多元化引资

  知情人士介绍，本次引资结构参考了信达上市前的最后一轮引资，但比信达引入的战略投资者构成更加多元，更加体现当前混合所有制的“政策取向”。

  2012年3月，信达引入战略投资共计103.7亿元，由社保基金领投的四家战投持股比例占增资后股本的16.54%。其中，社保基金投资50亿元，占股8%；其他三家外资战略投资者分别为瑞银集团、中信资本、渣打银行，合计占股8.54%。

  “我们希望引进一些有互补性的优秀投资者。”华融董事长赖小民在2013年6月告诉财新记者，华融引入战略投资者的目的有四个：一个是引“资”，就是引入资金；第二个是引“智”，引进先进的价值理念和优秀的文化；第三个是引“制”，引入制度；第四个是引“资”，就是资源，增加互补性。

  2014年1月，华融启动上市前引战流程，计划引入包括外资金融机构、国际化私募基金和中国投资者在内的七家战略投资者，总交易规模17亿-24亿美元对应15%-20%的股权，在7月底前签署购股协议。

  据财新记者了解，华融至今已经与近90家投资机构接触。最终引入的战略投资者有外资、国资、民营资本，有产业集团，也有中外知名金融机构，战略投资者的结构更加多元。

  据接近交易的知情人士透露，最终社保基金、瑞士信贷并不在引战的名单之中。中国人寿作为持有华融1.94%的原股东，这次将考虑继续增持。

  接近交易的人士透露，华融曾与欧洲最大的私募股权基金Apax Partners（安佰深私募股权投资集团 ，下称安佰深）接触过，但最终后者没有进入八家战略投资者的名单。

  安佰深旗下美国和欧洲基金管理的资产规模分别达到15亿美元和44亿欧元（约合55亿美元）。2008年底正式进军中国市场。该公司2009年私有化了美国银率网，2010年投资搜房网，2011年投资金钱豹等。

  中信集团旗下的中信资本曾投资信达，中信资本此番不在华融的战略投资者名单中。知情人士介绍，本次中信集团是用旗下其他平台投资华融，以免造成同业竞争。

1.3倍PB估值高低

  有关推介材料称，华融具有优良的债转股资产：从1999年至2006年，华融政策性收购商业银行（大部分为工商银行）的4130亿元不良贷款，利用由财政部担保的工商银行政策性低息贷款作为资金支持，华融将部分政策性不良资产转换为被收购公司股权，目前该部分债转股资产增值未在账面体现，未来将给公司带来巨大的增值潜力。

  此外，目前中国银行业开始进入坏账爆发期，AMC被认为有得天独厚的优势，其中，信达、华融一直被认为是AMC中的佼佼者。

  知情人士透露，本次华融引资的估值参照了信达2013年IPO时的价格（1.3倍市净率，PB）。信达于2012年完成引资，2013年12月在香港上市。当时受到市场追捧，超额认购超过160倍，募集资金25亿美元，上市后股价也有相当程度的增长。据此，本次华融引资的估值约为PB1.3倍，这是个相当理想的引资价格。

  华融是中国资产规模最大的AMC之一，拥有银行、信托、证券、租赁等金融牌照，为综合性金融控股集团，2013年总资产4086.61亿元，是2008年底的12倍多；净资产525.34亿元，是2008年底的3倍多，增长颇为惊人。2011年至2013年，华融的主营业务收入分别为178亿元、256亿元和293亿元，净利润分别为38.6亿元、58.9亿元和86.95亿元，连续两年净利润增长率平均在50%左右。

  华融近年来的增长速度超过同时期的信达，是因其控股了一家商业银行，创下了AMC版金融集团的新纪录。

  2010年10月12日，华融在原株洲市商业银行、湘潭市商业银行、岳阳市商业银行、衡阳市商业银行和邵阳市城市信用社（下称“四行一社”）的基础上，以新设合并的方式设立区域性股份制商业银行——华融湘江银行。该行总部位于长沙，注册资本40.8亿元，华融占比50.98%，“四行一社”原有股东股权占比41.67%，湖南财信投资控股有限责任公司、湖南出版投资控股集团有限公司及济南均土源投资有限公司等企业作为一致行动人占股7.35%。

  华融湘江银行2013年年报显示，截至2013年末，该行总资产1473.2亿元，同比增长12.7%；净利润15.2亿元，同比增长34.5%。这意味着华融湘江银行在2013年为华融贡献37%的资产规模和8%的利润。控股商业银行，对华融的资产规模和利润的有较大贡献，对华融引资的估值有一定贡献。但作为惟一一家控股商业银行的资产管理公司，这必然成为华融IPO时的一大亮点。

  从信达到华融引资上市，定价方面比四大行改制上市时的状况有明显改进。从2004年到2009年，四大行先后完成了改制上市。虽然上市时的估值都增加了不少，但四大行引资时间虽有先后，但价格相差不大，在事后引发了一些争议。此次华融引资以信达的IPO价格作为参考，也为进入的投资者在上市后预留一定的上涨空间，显示出相关机构对引战从定位到定价，都掌握得相对娴熟了。