法盛金融投资
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引言
司法拍卖是指人民法院在民事案件强制执行程序中，按程序自行进行或委托拍卖公司公开处理债务人的财产，以清偿债权人债权的工作。《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》【法释〔2016〕18号】第二条规定，除特殊情形外，人民法院都应以网络司法拍卖方式处置财产。所以目前法院一般都是通过阿里拍卖、京东拍卖、公拍网这样的公开网络平台进行司法拍卖。由于网络司法拍卖报名操作简单，资产拍卖结果经常会低于正常市场价值水平，通俗说法是可以捡漏，因此吸引众多投资者参与其中。我们注意到近几年来住宅法拍市场活跃，特别是北上广深等城市的住宅类法拍资产成交价格居高不下，为此监管部门还出台政策将住宅类法拍资产纳入限购范围以平抑法拍成交价格。
基于上述背景，金融机构也适时推出法拍贷类产品助力投资者贷款购买法拍住宅类资产。在网络平台的法拍页面上，可以看到金融机构法拍贷产品咨询链接，为投资者参与法拍提供资金支持。而与之形成对比的是，商业办公、工业厂房等非住宅类法拍资产以及在建工程等未建成资产法拍，因为存在参与人群以法人为主，资产状况相对复杂，资产起拍金额较高等因素，金融机构基于信贷审批条件无法直接为这类投资者提供贷款支持，非住宅类资产的市场热度并没有住宅类资产热度高。虽然如此，非住宅类资产法拍的市场需求仍然不可忽视，有很多投资者希望找到能与自身需求相匹配的法拍业务合作方。
对于AMC而言，参与法拍业务有一定的优势。一方面，处置不良资产是其主营业务，AMC对不良资产司法处置各个环节都非常熟悉，实际上是将自身角色从卖家变成买家，对自身业务链条加以延伸。另一方面，法拍竞价成交存在不确定性，但法拍业务又必须事先做大量准备工作，比如需要事先完成交易结构的搭建，办理法拍SPV的相关工商登记设立和证照账户开立，确定与合作方之间主要合同交易条款内容等等，因此要求业务开展必须具备灵活性和效率性。而AMC的业务操作相对简单灵活，可以做到与投资者提前充分沟通，做好前期业务介入和退出方案准备，满足法拍业务对时间和效率的要求。笔者注意到，已有某国有四大资产管理公司发起设立法拍基金，致力于开拓相关市场，基金设立规模达到百亿以上。有些地方资产管理公司也在开展此类业务，设计了非常有特点的业务产品。本文即对法拍基金的交易结构和方案设计、法拍资产的尽职调查、法拍资产经营和退出方式中的法律问题进行简要分析研究，以期为法拍业务提出建议，提供参考。
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交易结构和方案设计
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法拍基金的交易结构
AMC与合作方开展法拍业务时会基于自身的风控标准、合作情况和资产情况等针对性的设计交易结构。笔者根据对市场案例的观察，将其中的一些业务模式简单介绍如下：
1、基金模式。基金模式是指AMC和合作方共同设立有限合伙形式的法拍SPV，AMC作为优先级有限合伙人，合作方作为劣后级有限合伙人。法拍SPV出资成立有限责任公司形式的竞拍主体。法拍SPV向竞拍主体提供股东借款，竞拍主体以自身名义参与竞拍。竞拍成功后，AMC和合作方共同管理，通过整体转让竞拍主体股权、对目标资产的分割销售以及再融资等方式实现投资退出。该业务模式下，AMC和合作方之间可以形成股权或者债权形式的合作，AMC既可以获取固定收益，也可以按照固定+浮动的方式获得收益。
2、股转模式。AMC或者其指定主体单独设立竞拍主体，并由AMC直接向竞拍主体提供股东借款，然后竞拍主体参与司法竞拍。和基金模式不同的是，合作方不直接参与到法拍过程中，而是与AMC达成股权转让协议，向AMC支付保证金，分期付款购买竞拍主体股权。在AMC持有期间，根据标的资产的处置回收和增加投入情况，相应调减调增转让价款，以保持动态平衡。
3、公司模式。AMC和合作方共同设立公司形式的竞拍主体，AMC持有较大比例的股权，合作方持有较小比例的股权。AMC和合作方分别向竞拍主体提供股东借款，合作方承诺提供的股东借款受偿顺序劣后于AMC的股东借款。合作方与AMC达成股权转让协议，向AMC收购其持有的竞拍主体股权。这种交易模式项下，AMC类似于名股实债的交易，需要辅之以抵质押担保措施，与传统融资无太大差异，一般情况下不会主动采用。
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法拍基金的合作细节
在确定交易结构后，AMC需要与合作方就法拍业务涉及的细节问题，诸如合作出资比例、风险控制措施、收益分成比例、违约条款设置等进行商谈确认。以下简单介绍下：首先，合作双方需要确定出资金额和出资比例。需要指出的一点是，法拍结果不确定性大，很可能花费很大精力做好准备工作，最终出价没有别人高，资产被他人竞拍取得，因此在控制风险的基础上不至于无功而返，必须事先确认参与竞价的上限以及超过竞价上限后的出资解决方案。其次明确相关决策机制，以基金模式为例，法拍SPV层面会设立投资决策委员会，在竞拍主体层面确定董事会成员名单，并对公司负债、担保、融资、管理等事项决策权限和决策方式在合伙协议和公司章程中予以明确约定，保证AMC对有关法拍资产所有投资决策事项（包括对外担保、对外负债、资产处置等）均具有一票否决权或者决策权利。再次，在运营管理事项上，确定对印鉴证照档案材料进行共管或者单独管理，对资金划转、财务收支事项进行封闭管理等等。最后，需要明确违约责任。比如AMC和合作方设置对赌条款，约定超过一定期限则由AMC独立负责处置，并在违反对赌条件后调整双方收益分成比例等等。
03
法拍资产的退出路径
法拍成功后核心问题是如何实现投资的顺利退出，AMC参与法拍投资大多属于阶段性的投资行为，不会寻求长期持有资产。对合作方参与法拍业务的目的及退出方式可行性的判断，既是法拍业务开展的前提，同时也会影响合作方案的最终设计。法拍资产的处置方式可概括为以下三种：整体转让、分割销售和再融资。
1、整体转让：整体转让是指在竞拍取得法拍资产并完成资产过户至竞拍主体名下后，法拍基金再将竞拍主体股权整体对外进行转让。对于法拍资产而言，短期内实现大幅增值并非易事，所以整体转让的业务逻辑在于对法拍资产的整理和修复，以使其恢复原有价值。为此AMC和合作方需要共同合作，将影响资产价值的各种不利因素予以消除，完成诸如清场清租、实现招租，升级改造等管理举措，使得法拍资产法律权属明确，资产清晰，从而实现资产的整体对外转让。
2、分割销售：分割销售比较考验投资者的资产销售能力，要对法拍资产的拆分销售和市场接受度进行综合分析并判断可行性。比如资产是否可以拆分、大证是否可以换小证，又比如产品本身定位是否适应市场需要，是否具备销售前景等等。如果以分割销售作为退出路径，合作方最好是专门从事地产销售的机构，因为这类机构相对于一般投资者对于大宗物业的销售更加富有经验。对于AMC而言，要对销售过程实施全程管控，把握销售进度，做好销售监管。特别是在销售产生的税务问题上，要确保销售合法合规。
3、再融资：再融资退出方式是较为简单直接的退出方式。有些合作方介入法拍投资的目的是希望持有法拍资产。其与AMC的合作，更多的是想借助AMC提供阶段性的资金支持来获取资产。而AMC的融资成本肯定高于银行融资成本，合作方后续必然会试图以低成本的银行融资将AMC的款项予以替换。再融资方式退出过程中，由于竞拍主体都是新设主体，法拍资产除非自身具有较好的租金收入和较高的资产价值，否则在不增加增信的情况下，很难符合银行的融资标准要求，而且融资额度与期望值也会存有较大差异。如果是为第三方融资提供抵押担保，那么资金划转的管控以及业务合规性上又将会面临较大压力。所以，在尽职调查时需要充分判断法拍资产后续再融资的可行性。
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法拍资产的法律尽职调查
法拍投资和正常投资从投资对象上并无差别，都是针对具有投资价值的土地、在建工程、建成物业等不动产，业态上既有商业和办公物业，也有工业厂房。但由于资产获取方式是建立在司法拍卖基础之上，资产本身自带不良属性，属于不良资产处置的终端环节。我们知道，不良资产处置中通过法拍处置变现获取较高收益是有一定难度的，特别是非住宅类资产的处置变现。所以，AMC参与法拍投资，在判断资产商业价值的基础之上，首先需要了解的是法拍资产背后不良债权的处置逻辑，避免盲目出价，陷入为他人处置资产“抬轿”的窘境。比如笔者就尽调过一个法拍项目后发现，合作方参与法拍的同时，也是法拍资产对应抵押债权的权利人，法拍款项将会向其进行优先分配，因此需要与合作方进一步沟通，将债权纳入其中通盘考虑，优化合作方案。
其次，围绕资产过户、租约和清场、税费承担以及升级改造等，需要对法拍资产本身进行全面细致的调查。通常法院的拍卖公告都会对资产潜在风险情况进行揭示，并要求买受人自行承担相关风险。拍卖公告中会有诸如“标的物现状及存在瑕疵等原因不能或者延迟办理过户手续造成的费用增加的后果自负，拍卖人不做过户的任何承诺，不承担过户涉及的一切费用”、“涉及超出规划许可证部分的建筑物，由买受人自行接受行政主管部门依照行政法规的处理”、“若不动产所在地有对买受人的政策性限制，因此产生的不能办理过户登记等的后果，由买受人自行承担”等等风险揭示的表述，这些风险表述在一定程度上阻却很多投资者介入法拍业务的意愿，但实际上风险揭示并不能为真正有意愿的投资者投资决策提供更多的帮助，投资者还是要通过更加深入地尽调了解法拍资产的真实情况。
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资产过户问题
住宅类法拍资产的过户风险主要来自于一些特殊产权性质的房产，比如小产权房、单位集资房、经济适用房、安置房等等，以及期房需要二次过户，当地限售政策等情形。而非住宅类法拍资产的过户风险更为复杂一些，比如笔者就遇到过法拍公告中提及法拍资产的宗地面积属于共有面积，而拍卖只针对法拍资产所属范围。对此产生疑惑后经尽调得知，原产证中土地使用权包含了另一块不属于法拍资产的在建工程，需要拆分土地使用权才能独立取得竞拍资产产证。而原产权人已经失联，图纸资料难以找到，分割办证存在较大不确定性，需要进一步确认产证办理的可行性。又比如有些位于工业园区内的法拍资产，法拍公告要求竞买人自行核实从事行业是否符合相关限制性规定，这就需要与当地园区管理部门沟通，了解是否符合入驻企业要求。还有法拍资产中包含一些无证的违章建筑，要了解是否需要拆除，或者符合什么条件可以办理过户等等。
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租约和清场问题
对于存在租约的法拍资产，要关注租赁合同的租金由谁负责收取，租金价格是否合理，租约是否可以解除，是否存在转租关系等等，这些因素将会对后续处置法拍资产带来很大的影响。法拍资产的租约情况在法拍公告中一般都会加以说明，如果法拍公告中明确带租约拍卖，对于买受人而言，参与竞拍就意味着需要接受租约的制约。即便抵押在先，租赁在后的资产，买受人竞拍取得法拍资产后便失去抵押权人涤除租约的权利，而不得不接受租赁现状。如果买受人想涤除租约，只能回归到债权阶段，通过收购债权与承租人打官司，涤除原有租赁关系再推动司法拍卖。当然如果买受人在竞拍取得法拍资产后与承租人可以达成和解，提供相应的赔偿，也可能解决租约问题，这就取决于愿意付出的代价是否可以承受。除了上述问题，法拍资产需要关注存在转租或者非法占用所带来的清场问题。可以说，法拍过程中租约是个相对比较复杂的问题，在参与司法竞拍之前，必须进行详细的尽调，充分评估租约和清场所带来的风险并想好后续应对策略。
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税费承担问题
关于税费承担问题，主要是指拍卖过程中卖方税费由谁承担的问题。由于进入法拍阶段，卖方均是无力偿还债务的债务人，而不动产过户登记要求“先税后证”，所以实践中卖方税费承担各地做法并不统一。根据《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》第三十条规定“因网络司法拍卖本身形成的税费，应当依照相关法律、行政法规的规定，由相应主体负担；没有规定或者规定不明的，人民法院可以根据法律原则和案件实际情况确定税费承担的相关主体、数额”，即所谓的买卖双方税费各付，对于买家而言只需要承担过户需要缴纳的印花税和契税，而交易过程中其他税费由卖方承担。虽然法院愈来愈愿意采用税费各付的方式解决法拍资产的涉税事宜，但是各地情况不同，标准仍然并不统一。笔者查询近期网络平台的司法拍卖公告发现，有的明确税费各付，但也有地方要求所有税费均需买受人承担。笔者还看到某地法院在进行司法拍卖时，预估了卖方税费，并在确定起拍价时，按评估机构预估的税费总额扣减卖方应承担的交易税费，要求拍卖成交后由买受人承担本次交易（过户）环节实际产生的各种税收费用（包括卖方和买方应承担的税费）。
对于法拍业务而言，除了承担方式影响业务投资规模和风险判断外，税费金额的具体金额计算也是非常重要的工作，因为出让人为企业涉及税种较多，特别是土地增值税、企业所得税等更为复杂，而投资者缺乏手段难以了解全面。在进行法拍业务时，最好通过各种途径去相关部门咨询了解，确认应交税款的金额，避免出现税负过高而无力承担的情形。
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改造升级问题
对于一般法拍投资而言，投资资金主要用于支付拍卖价款和缴纳相关税费。但是有些法拍资产，在竞拍取得以后还需要对资产本身进行升级改造，通过调整结构，装修改造升级等提升资产价值，这中间就需要对法拍资产进行增量投资，升级改造的难度也是投资前需要考虑的。一方面，装修改造的方案是否符合项目规划要求，是否需要进行报审报批，是否会出现违章作业，是否符合消防要求等等。另一方面，增量投资涉及金额多大，资金安排如何到位，后续装修改造和销售管理等，这都是在进行投资以前需要详细加以考虑的。
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总结
随着当前资产价格下行，很多资产变得越来越有吸引力，适合投资者开展逆周期的投资。而法拍投资业务相比较传统的不良资产投资业务，是个更加典型的“非标”业务。由于法拍投资涉及的环节和要素众多，任何一笔法拍配资业务的成功，都离不开各参与方之间的默契配合。这就对AMC展业也提出了更高的要求，要能够从市场中挖掘这样的机会，发现法拍资产的市场价值，充分利用自身不良资产处置经验，处理好法院公开拍卖程序所带来的特殊性，设计合理可行的交易结构和交易条件。同时，AMC开展法拍投资业务也要提高风险防范意识，除了要判断合作方具备一定的实力，对资产未来整合利用计划且具备可行性外，还要对合作方的合作意图有充分的了解，努力做好前期尽职调查和过程管控。总之，AMC在此过程中既要保证自身资金安全，同时也要适应市场需要，设计合理的业务产品，从而积极拓宽自身的展业范围。
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