创融法务
为初创成长企业提供股权设计与激励、股权投融资、公司纠纷与治理、税务争议与筹划、知识产权保护、风险管理等综合服务。
日前，骆驼股份发布公告称“收到部分经销商持股意向函，部分经销商拟与相关专业管理机构签订管理协议，以合法方式取得不超过公司股本总额5%的股票。”这也是今年以来继*ST因美和正太电器后第三家公告筹划经销商持股计划的A股上市公司，而全市场也不乏相关经典案例，如老板电器、华帝股份、格力电器、索菲亚、德尔家居、泸州老窖、五粮液等。
不难理解，无论上市还是拟上市企业，大部分制造型企业和产品型公司，都是希望能最大程度团结和绑定经销商形成利益共同体的，这也符合其发展共赢的本质需求。经销商持股，有利于上下游产业链资源的共享与协同，通过让经销商分享公司发展成果，从而提高企业自身凝聚力和市场竞争力，进一步完善公司治理。
有鉴于此，本文将结合市场案例，简要谈谈经销商持股计划实施的核心要点及注意问题：
从已过会并成功上市的案例如珠江钢琴、日科化学、长缆科技及处于预披露期的西凤酒等来看，拟上市主体实施经销商持股计划并不构成IPO实质性的法律障碍。尽管如此，但只要存在“关联交易、同业竞争、利益输送”情形，IPO恐怕也终会是黄粱美梦一场。
1、慎对关联交易
根据《证券法》、《上海证券交易所股票上市规则》、《深圳证券交易所股票上市规则》、《上市公司信息披露管理办法》的有关规定：直接或间接持有上市公司5%以上股份的自然人，以及持有上市公司5%以上股份的法人或企业组织，认定为上市公司的关联方。
因而，推行经销商持股计划应特别注意持股比例的释放，若超过5%，则股东经销商与拟上市主体间的交易也将被认定为关联交易，毫无疑问将被重点关注、反复核查和必须详细地披露说明。如关联交易量过多过大、定价不公允，那过会基本无望。从以下案例我们可望知一二：
“长缆科技”招股说明书披露：公司与股东经销商间的交易遵循了公平、公允及市场化原则，与非股东经销商间采取了一致的产品定价方式、信用政策等经销商管理政策，不存在利益输送情形。股东经销商的控股股东或其关联方在公司持股比例均微小，不构成关联方，亦不构成关联交易，公司与股东经销商之间在业务、人员、财务等方面完全独立。
再如“日科化学”招股说明书指出：报告期内，公司对所有经销商采取统一的销售策略和定价原则，关联交易价格具备公允性，不存在利用与股东经销商沂源泓利的关联关系进行利益输送或调节利润情形。报告期内，每年按公司对股东经销商销售金额的大小排序抽取10个样本，对公司关联销售价格的公允性进行对比分析，以此证明发行人与经销商发生的销售是真实的买卖交易行为，且交易价格是公允的、符合市场化原则。
由此可见，IPO盘根问底式的审核，对于拟上市主体实为不小的考验，故实施经销商持股计划必须慎之又慎，这或许也是不少企业上市前想打造利益共同体较难的原因之一。
2、有限的操作模式
根据上市规则和监管要求，拟上市企业股东中存在契约型基金、资产管理计划和信托计划，则必须在申报材料前统一清理此“三类股东”，因此非上市/拟上市公司经销商持股计划，通常采用有限合伙企业或有限公司持股平台的方式进行操作，其中又以有限公司的形式居多，典型如珠江钢琴、日科化学、长缆科技、老板电器等，而有限公司和有限合伙企业都存在50人的人数限制，这些都给非上市/拟上市企业实施经销商持股带来了不便。
从众多实践案例来看，上市公司绑定核心经销商实现共同发展而成立的持股计划，并不属于员工持股计划范畴，仅是经销商基于看好公司未来发展，通过专业管理机构以合法方式购买公司股票，并在一定期限内锁定的过程。
上市公司经销商持股计划思路与员工持股计划基本类似，无需相关审批，操作流程也简单易行；员工和经销商持股计划甚至可合并到一个资管计划下操作，如正泰电器。这为企业实施经销商持股开辟了一个新路径，也充分发挥了资本市场的重要作用。因对经销商持股现并无相关政策法规的明文规定，故以下将结合市场案例，对相关要素做概括性地简要分析：
1、关于股份来源
上市公司通过资管计划推行经销商持股计划的，股份可来源于大股东转让、非公开发行或二级市场购买。其中二级市场购买是最主要的来源方式，比如友邦吊顶、正泰电器、老板电器（第二期）等；非公开发行方式中又以定向增发方式为主，如五粮液、华帝股份等；而索菲亚实施经销商激励的股份来源来源于大股东转让。
2、关于总量及个量
综合市场案例来看，为保证公司控制权的稳定性以及防止股权过于分散，经销商持股计划释放的股票总数一般占公司股本总额的5%左右，各经销商可认购的股票数量一般不超过公司股本总额的1%，这也是大多数实施经销商持股上市公司采用的比例。
3、关于操作模式
对于已上市公司的经销商持股，通常采用资产管理计划、契约型基金或信托基金形式推行，基本上类似于员工持股计划的操作，便于集中管理和控制；同时，只需遵循12个月的锁定期，股份锁定期到后出售，无需履行信披义务。
4、关于持股对象
对于上市公司，采用非公开发行方式的，发行对象人数不得超过10名，其中发行对象包括法人、自然人及其他合法的投资组织，根据监管层要求，如进行穿透计算到自然人，则定增人数不得超过200人。因专项资产管理计划无需披露计划持有人，因而大部分上市公司都没有披露参与持股计划的经销商具体名单。
5、关于资金来源
一般是经销商自筹。根据4月27日“一行三会”颁布的《规范金融机构资产管理业务的指导意见》，开放式私募产品；投资于单一投资标的私募产品，投资比例超过50%即视为单一；投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品不得进行份额分级。此外，分级私募应根据所投资产的风险程度设定分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）。其中，商品及金融衍生品类产品、混合类产品分级比例不得超过2:1。
因经销商持股计划而成立的资管产品显然受到了上述政策的影响，比如老板电器2015年8月公告的第一期代理商持股计划采用2:1的比例进行分级，新规公布后，今年3月17日公告的第二期代理商持股计划，就是按 1:1 的比例进行分级了。
6、关于价格和业绩考核
过往上市公司经销商持股计划案例中，并无对持股计划购股价格和业绩考核指标的设置作具体说明，但通过二级市场竞价交易购买方式持股的价格，都是二级市场成交均价原价。
7、关于时间安排
综合市场案例来看，经销商持股计划锁定期一般设定为自股票购买完成公告日之后的12个月，而存续期大多为自经销商持股计划成立之日起算的36个月。
8、关于操作流程和信息披露
经销商持股计划操作流程相较上市公司规范类股权激励计划而言，整体上比较简单，且对于信息披露的内容要求较少；持股计划方案公告时的内容主要包含股份来源、股票总量、资金来源、锁定期及存续时间、持股方式、对公司的影响等要素，而流程操作上主要把握以下节点即可：
有企业家曾公开感叹：“没有经销商、就没有未来”，在市场竞争愈演愈烈的今天，经销商的地位和作用毋庸置疑。
因而，随着政策和市场环境的不断改善，特别是对于产品型的制造业和消费品行业具有一定业务规模、品牌知名度及市场占有率的成熟型企业来说，通过经销商持股，以股权为纽带绑定核心的优质经销商，更大程度提高经销商对厂商品牌的依赖度、有效提升经销商市场开拓和产品推广的积极性、促使经销商与厂家形成利益共同体共谋发展。
免责声明：本公众号发布的信息，除署名外，均来源于互联网等公开渠道，版权归原著作权人或机构所有。我们尊重版权保护，如有问题请联系我们，谢谢！
