中行“原油宝”产品的法律性质及损失分担

（一）“原油宝”是不是期货？

“原油宝”产品交易规则类似期货交易，但没有杠杆（保证金比例为100%），《交易协议》约定，“在事前存入等于开仓货币名义金额的交易保证金后，实现做多与做空双向选择的商品交易工具，以期在价格波动中获取收益，或对冲原有资产负债价值波动，同时承担相应风险”，双向的交易方向及开平、平仓、强制平仓等交易手法与期货交易如出一辙。但笔者认为“原油宝”产品交易并不是期货交易，判断交易是否是期货交易的依据是法律法规对期货交易的定义，我国的《期货交易管理办法》的第2条及第4条对期货交易进行了定义，期货交易应具备有如下四个特征：

第一，期货交易是以期货合约或者期权合约为交易标的的交易活动；

第二，期货合约是在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约；

第三，期货交易采用公开的集中交易方式或者国务院期货监督管理机构批准的其他方式进行；

第四，期货交易应当在依照本条例第六条第一款规定设立的期货交易所、国务院批准的或者国务院期货监督管理机构批准的其他期货交易场所进行。

“原油宝”产品交易与期货交易的定义并不相符。《交易协议》对“原油宝”交易是这样描述的“个人账户商品业务是指客户通过银行所提供的报价和交易平台，在事前存入等于开仓货币名义金额的交易保证金后，实现做多与做空双向选择的商品交易工具，以期在价格波动中获取收益，或对冲原有资产负债价值波动，同时承担相应风险。”，可见“原油宝”产品交易与期货交易差别有两点。

第一，“原油宝产品”的交易场所是中行提供的交易平台，不是依据《期货交易管理条例》设立的期货交易所、国务院批准的或者国务院期货监督管理机构批准的其他期货交易场所；

第二，“原油宝”产品的交易标的虽然也是一种合约，但该合约对应的品种（原油）是不可交割的。期货合约是在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约，但《交易协议》中未包含任何交割原油的内容，在产品到期后，投资者只能选择“轧差结算”和“移仓交易”，没有交割实物的选择。

因此，《交易协议》中的“合约”不同于“期货合约”，“原油宝”产品的交易并非期货交易。

（二）原油宝产品是不是委托投资理财产品或资产管理产品？

我国的《商业银行理财业务监督管理办法》对理财业务给了定义，“指商业银行接受投资者委托，按照与投资者事先约定的投资策略、风险承担和收益分配方式，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。”

此外，依据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。

委托投资理财产品或资产管理产品，必然要明确具体的投资是什么及投资项目的具体方式、限制等，也就是用于理财或资产管理投资的资金的用途应作出明确的约定，但笔者在《交易协议》中没有找到任何关于中行对投资者的货币资金进行何种投资的内容，也没有找到投资者授权中行进行某种特定投资项目的授权约定，可见，“原油宝”不符合投资理财或资产管理产品基本特征。

（三）原油宝产品到底是什么，投资者与中行之间构成何种法律关系？

如果“原油宝”既不是期货交易，也不是委托理财产品或资产管理产品，那“原油宝”究竟是什么呢？这个问题的答案，还要从《交易协议》的约定条款中去寻找。从《交易协议》中对交易的描述可以看到，交易的构架是银行提供报价和交易平台/交易工具，投资者使用保证金进行做多与做空交易，在价格波动中获取收益，同时也承担相应风险。那么投资者的收益和风险都来自哪里呢？

《交易协议》将交易的操作分为“开仓”及“平仓””，“开仓：也称建仓、开盘。指客户买入或卖出规定的可交易的账户商品合约的操作。开仓时，银行系统自动按照当时的保证金交易价格计算开仓合约须占用的保证金。”“平仓：也称平盘，指客户对已开仓的全部或部分合约建立一个与原开仓合约交易方向相反的合约进行对冲的操作。”也给出了“浮动盈亏”的定义，“指客户已开仓合约按个人账户商品牌价折算的名义金额同开仓金额之差。浮动盈亏可能为正数或负数。”

从开仓、平仓和浮动盈亏的定义可以看出，开仓、平仓、浮动盈亏的金额计算对应的是合约价格，而合约价格是由银行报价确定，中行已经发布公告中确认：“其中，美国原油品种挂钩CME的WTI原油期货首行合约。”由此可知，针对交易品种为美国原油的交易，银行报价是挂钩CME的WTI原油期货合约价格。

由此，笔者认为，“原油宝”本质上是投资者和中行进行一种对赌交易，对赌的标的是某一品种（原油）的价格，而该品种的价格锚定或挂钩该交易品种的市场价格（CME的WTI原油期货合约价格），投资者可以做多或做空两个方向上针对品种价格和进行中行对赌，以做多或做空时开仓和平仓时的市场价格之差，结算投资者的收益或损失，若投资者对于品种价格判断正确，则由中行向投资者支付收益，反之，则投资者损失，损失金额中行不再返还给投资者，成为了中行的收益，这也是中行在《交易协议》中并未设定“原油宝”产品的手续费的原因。

（一）《交易协议》对亏损承担的约定

根据目前媒体的报道及投资者的描述，投资者的损失产生于移仓和轧差环节。原油宝产品的美油2005期合约于4月21日到期，中行于4月20日22:00停止交易和启动移仓，中行“按照协议约定，在进行上述第2条所提“移仓和轧差”操作时，合约结算价由中行公布，参考期货交易所公布的相应期货合约当日结算价。期货交易所按照北京时间凌晨2点28分至2点30分的均价计算当日结算价。”即最终的结算价为-37.63美元/桶，结算结果是投资者持有原油价值归零（保证金全亏）外，此外投资者还要按照-37.63美元/桶的价格向中行补足金额。

确定损失承担最直接的依据应是《交易协议》，而《交易协议》设定了投资者“自主决策、自担风险”的原因。《交易协议》中明确约定，无论是轧差操作还是移仓交易，在结算日，银行将冻结客户的交易专户，将按照银行公布的个人账户商品产品合约结算价或将按照银行公布的个人账户商品产品当期合约和下期合约结算价，为客户进行到期移仓操作。4月22日，中行也发布公告称：“按照协议约定，在进行上述第2条所提“移仓和轧差”操作时，合约结算价由中行公布”并确认“参考期货交易所公布的相应期货合约当日结算价。期货交易所按照北京时间凌晨2点28分至2点30分的均价计算当日结算价，”即-37.63美元/桶，于是按照此价格进行结算，投资者出现的亏损，并应由投资者“自担风险”。

（二）《交易协议》中移仓和轧差条款的效力

当然《交易协议》对风险承担约定是否有效，也是需要考量的。由中行提供的《交易协议》显然是一份格式合同，那么“移仓和轧差”操作的条款作为格式条款是否有效呢？笔者认为是无效的。《交易协议》中关于“移仓和轧差”的条文是：

“对于轧差结算，在产品到期日后，若客户的账户中仍有未平仓合约余额,结算日，银行将冻结客户的交易专户，将按照银行公布的个人账户商品产品合约结算价，为客户办理结算”，“对于移仓交易，在客户不选择到期轧差结算的情况下，到期日后，客户的账户中仍有未平仓的合约余额。结算日，银行将冻结客户的交易专户，将按照银行公布的个人账户商品产品当期合约和下期合约结算价，为客户进行到期移仓操作。即按照当期合约结算价平仓客户持有的全部产品，释放的保证金连同可用保证金开仓相同数量的下期产品。”

从条文中可以看出，移仓和轧差是合约到期后处理的方式，但无论是轧差还是移仓，对投资者影响最大的是“结算”，而“结算”动作关键在于“结算价”如何确定？正常逻辑而言，结算价应当是中行和投资者都无法决定但也都任何的公允价格，但《交易协议》却约定移仓和轧差的结算价是由银行（中行）公布，这种对赌结果可以由单方决定的约定明显不符合对赌交易的正常逻辑。而且，无论是在《交易协议》中，还是在中行的声明中，都强调了“原油宝”产品中的投资者“自主决定、自担风险”的原则，但在轧差结算或移仓交易时，在结算日，投资者的账户会被冻结，投资者无法自主决定“平仓”，而依据《交易协议》，如果投资者选择了轧差结算或移仓交易，那么结算价格将不再是投资者“自主决定”，而是由中行决定，但资金的风险却仍然由投资者“自担风险”。在投资者与中行的对赌交易中，投资者的损益风险，完全由中行来进行确定，就好像中行既当“运动员”又当“裁判员”，权利义务出现了明显的不对等。

依据我国《合同法》第40条的规定，格式条款具有本法第52条和第53条规定情形的，或者提供格式条款一方免除其责任、加重对方责任、排除对方主要权利的，该条款无效。中行《交易协议》中的轧差结算和移仓交易条款，把决定结算价的权利赋予了自己，但把账户结算的风险仍然让投资者“自担风险”，符合加重对方责任、排除对方主要权利的情形，也违反了合同法中的公平原则，因此，关于轧差结算和移仓交易条款属于无效条款。

（三）轧差和移仓条款无效后的法律后果

笔者认为，轧差结算和移仓交易条款无效，就意味着《交易协议》中轧差结算和移仓交易的自始不发生效力，轧差结算和移仓交易不再是交易的一部分，在“原油宝”该期产品到期后，也就是最后一个交易日结束后，“原油宝”该期产品交易终止，而不再进行轧差结算和移仓交易操作，投资者和中行应当按照收盘价格对投资者的账户进行结算，也就是4月20日晚22点（北京时间）WTI原油5月期货合约CME官方结算价11.7美元/桶来对投资者进行结算。

（四）“原油宝”投资者的风险评级对亏损承担认定的影响

什么样的投资者可以参与“原油宝”产品也是公众关心的问题。目前已有投资者反映，很多参与“原油宝”交易的投资者的风险评估评级是平衡型，而《交易协议》的第一条明明约定：“个人账户商品交易具有一定风险，未必适合所有投资者。个人账户商品交易业务要求投资者为风险评级在平衡型以上，可与银行签订有关产品协议。”因此，只有风险评级在平衡型以上的投资者才可以参与“原油宝”交易。

但这个条款存在两种解释，一种是平衡型以上的投资者但不包含平衡型的投资者才可以参与，另一种是包括平衡型在内的投资者都可以参与，应该采用何种解释呢？

笔者认为应该采用第一种解释。

首先，该条款为格式条款，那么而依据《合同法》第41条的规定，对格式条款有两种以上解释的，应当作出不利于提供格式条款一方的解释。而不包含风险评级在平衡型投资人，属于是对格式条款的提供方（中行）不利的解释，应当采用。

其次，《交易协议》约定风险是有投资者自行承担的，“当客户交易专户中保证金充足率随着市场变化下降至银行规定的最低比例20%（含）以下时，系统将按照“单笔亏损比率从大到小顺序”的原则对客户未平仓合约进行逐笔强制平仓，直至保证金充足率上升至 20%以上为止。”也就是中行自行预测，投资者的本金损失就可达80%。这显然超出平衡性投资人所能承受的损失范围。

在这种情况下，依据《全国法院民商事审判工作会议纪要》第74条第一款规定，金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任。中行未尽适当性义务，未能将合适的产品，销售给合适金融消费者，导致金融消费者遭受了损失，中行应对损失承担赔偿责任。

在中行“原油宝”事件中，中行在设计的产品交易模式过程中，应进一步加强对投资者权益的保护和平衡，如果确定投资者“自主决策、自担风险”的原则，那么在设计交易模式时，就要实时贯彻“自主决策、自担风险”的原则，并充分保护投资者的“自主决策”权。中行“原油宝”事件仍然在持续发酵，损失责任的归属，交易产品的合规，无疑将成为事件争论的焦点，希望司法机关和监管部门最终给出公正的答案。